港股晨报

国投证券（香港）有限公司•研究部 1.国投证券国际视点：贵金属被获利了结，集体闪崩 今日重点 1.国投证券国际视点贵金属被获利了结，集体闪崩 昨天港股三大指数整体下滑。其中，恒生指数下降0.71%，恒生科技指数跌0.30%，国企指数跌0.26%。大市成交金额回升至2245亿元，主板总卖空金额约323亿元，占可卖空股票总成交金额约14.38%。南向资金流（北水）方面，12月29日净流出约34亿元。港股通10大成交活跃股中，北水净买入的是招商银行3968.HK、华虹半导体1347.HK；其余均为净卖出，其中净卖出最多的是中国移动941.HK、阿里巴巴9988.HK、紫金矿业2899.HK。 2.公司点评 亚朵（ATAT.US）-“酒店+零售”双轮驱动，未来可期 板块方面，黄金股及有色金属股跌幅较多。昨天贵金属市场在短线冲高后跳水，现货黄金失守4480美元/盎司，拖累有色金属板块表现。多支黄金股跌幅超5%。另一方面，汽车股成为亮点，领涨大市。财政部部长蓝佛安表示，明年财政将大力提振消费，深入实施提振消费专项行动，继续安排资金支持消费品以旧换新，调整优化补贴范围和标准。此外，12月26日，中国首批L3级自动驾驶专用正式号牌车辆在重庆正式规模化上路通行，本次上路车辆共46辆。受利好消息提振，汽车股普遍上扬，蔚来汽车9866.HK涨4.9%，小鹏汽车9868.HK、比亚迪股份1211.HK、吉利汽车175.HK等涨幅均超过3%。 美股方面，昨晚三大指数在经历上周的历史性高位后集体回调，科技股走弱成为主要拖累。标普500下跌0.4%、纳指下跌0.5%、道指下跌0.5%。市场最大波动来自贵金属，白银期货在上探每盎司80美元的历史新高后遭遇剧烈抛售，单日最大回撤幅度达15%，创2020年8月以来最大日内振幅，最终收跌超8%，可能受年末获利了结有关，导致闪崩。但考虑到白银年内涨幅仍接近150%，且供需结构依然紧张，市场认为上涨趋势未改。股市方面，AI相关交易出现降温，英伟达NVDA.US、PalantirPLTR.US等热门科技股集体下挫。本周宏观数据较为清淡，市场目光聚焦于周二即将公布的美联储12月会议纪要。投资者急切希望从中捕捉2026年货币政策路径的线索及联储内部的分歧细节。 分析师：黄焯伟（stevewong@sdicsi.com.hk） 2025年12月30日 2.公司点评 亚朵（ATAT.US）-“酒店+零售”双轮驱动，未来可期 亚朵集团是一家中高端连锁酒店集团，以“生活方式”为品牌定位，将场景零售融入用户入住体验。24年全年和25年前三季度，公司收入分别为72.5亿元和70.0亿元（人民币，下同），分别同比增长55%和35.6%；净利润分别为12.75亿元和11.4亿元，分别同比增长73%和20.7%，增长态势非常强劲。首次覆盖给与目标价51.2美元，“买入”评级。我们预期25/26/27年净利润为16.2/20.6/25.0亿元，对应每EPS收益为1.66/2.12/2.57美元。 差异化定位，以独特的人文调性切入中高端市场。亚朵精准锚定400-800元/晚这一价格真空带，酒店空间设计精致独特，提供24小时的流动图书馆、特调早餐、健身房、洗衣房、会议室等功能。此外还有一些特色的服务，例如延迟退房（最晚可以18:00退房）、免费宵夜、丰富的早餐且周末早餐延长到11:00等。 日益增长的会员体系。会员规模从2020年2500万爆发式增长至2024年8900万（CAGR 36.8%），至25年9月已经破亿。会员根据等级的不同，享受8-9折房价、早餐券、延时券、升房券等权益。会员体系不仅有利于公司保持用户粘性，增加复购率，同时会员通过APP直接预定客房也大幅减少了获客成本。 加盟模式为主，轻资产、快增长。截止2025年9月底，酒店的门店数量达到1948家，其中加盟门店1924家，占比98.7%。加盟业务是公司扩张的主要模式。加盟模式带来盈利能力的提升和资金利用效率的显著提升，同时，在行业低谷期也使得公司的业绩更为稳定。 零售业务成为第二增长曲线。亚朵旗下共有三个品牌：亚朵星球、萨和、Z2GO&CO，每个品牌都有各自的侧重点和品牌调性。其中亚朵星球以深睡为主打，爆款“深睡枕PRO”引领增长。2019年零售业务收入为6400万元，至2024年已经达到22亿元。零售业务无疑已成为新的增长引擎。 行业供需趋于平衡，中高端市场占比不断提升。2023年行业迎来强势反弹，中国住宿业收入大幅增长38%至5314亿元，2024年增速放缓至5%。与此同时行业供给持续增加，使得行业面临更加激烈的竞争，各星级酒店平均房价在2024及2025年呈现不同程度的下降。到25年三季度，虽然我们依旧看到RevPAR的下滑，但是下滑幅度已经有所收窄，我们认为行业竞争激烈的时期可能已经过去。从更长时间维度看，行业呈现连锁化程度提升、中高端酒店占比提升的趋势。头部企业通过并购整合提升市场份额，并实现多品牌、全价格带产品矩阵的发展策略。 首次覆盖给与目标价51.2美元，“买入”评级。我们认为亚朵的酒店业务和零售业务都还有很高的发展潜力，未来可期。我们预期25/26/27年净利润为16.2/20.6/25.0亿元，对应每EPS收益为1.66/2.12/2.57美元。 风险提示：行业竞争加剧，RevPAR表现不及预期；消费需求不及预期。 分析师：曹莹（gloriacao@sdicsi.com.hk） 2025年12月30日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010