深耕山茶花原料成就本土高端护肤品牌，以油养肤打开增长新纪元

深耕山茶花原料成就本土高端护肤品牌，以油养肤打开增长新纪元 2025年12月29日 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn证券分析师郗越执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn 投资评级（暂无） ◼高端国货护肤标杆，山茶花抗老修护专家。林清轩成立于2003年，是以自主研发的山茶花精华油为核心的高端国货护肤品牌，定位抗皱紧致细分领域。截至2025H1，林清轩拥有554家线下门店（95%以上进驻高端购物商场），2024年在中国高端国货护肤品牌中排名第一，也是高端护肤品牌TOP15中唯一国货品牌，门店规模居国产高端护肤品牌之首。 基础数据 每股净资产(元)15.65资产负债率(%)43.01总股本(百万股)39.11流通股本(百万股)13.97 ◼护肤行业面部精华油领域快速扩容，公司山茶花原料差异化高端定位清晰。24年中国化妆品市场约6886亿元，其中护肤品销售额规模最大占比达67%，19-24年复合增长率为5.3%，定位高端的护肤品24-29年销售额CAGR可达13.8%，部分细分领域如面部精华油受益于成分更迭和以油养肤理念普及，19-24年CAGR达42.8%，预计29年达139亿规模。精华油赛道竞争格局上看，我们本篇报告对比林清轩、PMPM、阿芙等品牌，林清轩25年以来销售数据为细分赛道第一，且产品聚焦山茶花核心成分差异化显著，高端定位下成交价格显著高于国内竞品。 ◼业绩高速增长，盈利结构持续优化。2024年公司营收/净利润分别为12.1/1.9亿元，同比分别+50%/+121%；25H1公司营收达10.52亿元，同比增长98%；净利润1.82亿元，同比增长110%，呈现翻倍式增长。从产品端看，大单品表现强势，核心单品山茶花精华油自推出以来连续11年位居全国面部精华油销售额榜首，25H1单品收入同比增长176%，占比达45.5%。从渠道端看，线上渠道尤其是抖音爆发式增长，2025H1线上收入同比增速达137%，占比提升至65.4%。公司以线下高端门店为体验入口，结合线上内容营销与家族IP直播，构建“体验+成交”闭环。 ◼林清轩上市募资加强品牌、渠道、多品牌矩阵等多方面。据林清轩港股IPO招股书披露，公司本次IPO募资净额预计约9.97亿港元，核心聚焦品牌、渠道、供应链、研发、多品牌矩阵等，我们认为长期看点有三：1）品牌年轻化：以线下美容护肤场景切入，扩展线上年轻客群；2）品牌渠道协同：线下生美品牌与护肤大单品协同效应，以及未来年轻化子品牌、社区生美线下连锁品牌拓展；3）品牌场景扩展：从抗衰核心赛道向美白、彩妆等高潜力品类的延伸，突破细分市场天花板。 ◼盈利预测与投资评级：公司以山茶花为核心原料，差异化定位高端护肤赛道，线上渠道放量叠加大单品表现突出，23年以来业绩快速增长。公司预计于2025/12/30上市，IPO募资净额约为9.97亿港元，约合人民币8.97亿元，主要用于渠道拓展、品牌建设等。我们预计公司2025-2027年 归 母 净 利 润 分 别 为3.82/5.78/7.42亿 元 ， 同 比 增 长104.24%/51.50%/28.38%，以IPO发行价77.77港元/股计算，25-27年对应PE约为26/17/13X。基于林清轩处于品牌势能释放与渠道红利叠加的成长期，建议投资者积极关注。 ◼风险提示：行业竞争加剧；新品推广不及预期；线上流量成本上升；消费复苏不及预期。 内容目录 1.公司简介：以山茶花精华油为核心的国产高端护肤品牌..............................................................4 1.1.公司概况：定位山茶花抗老修护专家，高端国货护肤品龙头.............................................41.2.发展历程：风雨兼程二十载，高端转型获成功.....................................................................41.3.股权架构：持股结构集中，高管经验丰富.............................................................................51.4.财务数据：业绩增长动能持续释放，势头强劲.....................................................................6 2.化妆品行业：细分领域高端化趋势明显..........................................................................................9 2.1.行业总体：细分领域高端化带来增量.....................................................................................92.2.竞争格局：细分赛道玩家众多，差异化战略助力脱颖而出...............................................13 3.林清轩：定位国风高端，大单品及线上放量可期........................................................................17 3.1.品牌差异化定位清晰，线上抖音高速增长...........................................................................173.2. IPO募资打开公司长期成长空间............................................................................................193.3.成长空间：规模仍处于起步阶段，主品牌长期有望达70亿以上.....................................203.3.1.化妆品行业小而美公司，未来向上空间可期.............................................................203.3.2.从产品结构角度测算主品牌长期有望达70亿以上规模...........................................21 4.盈利预测与估值................................................................................................................................22 4.1.盈利预测...................................................................................................................................224.2.投资建议...................................................................................................................................23 5.风险提示............................................................................................................................................24 图表目录 图1：林清轩定位山茶花抗老修护专家...............................................................................................4图2：林清轩发展历程...........................................................................................................................5图3：公司股权结构图（上市前）.......................................................................................................5图4：公司22-25H1营收及同比..........................................................................................................7图5：公司22-25H1净利润及同比......................................................................................................7图6：公司历年毛利率和归母净利率...................................................................................................7图7：林清轩大单品山茶花精华油.......................................................................................................8图8：2025H1公司分品类营收占比.....................................................................................................8图9：按产品类别划分的中国化妆品行业市场规模（单位：十亿元人民币）...............................9图10：中国化妆品不同类型复合年增长率（销售额口径）.............................................................9图11：中国护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）.............................................................9图12：按渠道划分护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）...............................................10图13：护肤品不同渠道复合年增长率（销售额口径）...................................................................10图14：按产品类别分的中国抗皱紧致类护肤品行业市场规模（单位：十亿元人民币）...........11图15：抗皱紧致类护肤品不同产品类别复合年增长率（销售额口径）.......................................11图16：按功效划分的中国护肤品市场规模（单位：十亿元人民币）...........................................11图17：中国面部精华油行业市场规模（单位：十亿元人民币）......................................