有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年12月28日 CONTENTS 01黄金：宏观水温温和白银：突破高点，继续拉升 0203铜：利多逻辑中发酵，价格大幅上涨铝：跟涨铜，现货表现拖累弹性氧化铝：“反内卷”政策给导向，周五一度触涨停 04 铸造铝合金：需求边际走弱，价格高位震荡 05 06 07铅：需求减弱，限制价格上涨铂金：上涨势头强劲钯金：与铂开始分化，上行速度放缓 08 金银周报 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年12月28日 黄金：宏观水温温和；白银：突破高点，继续拉升 强弱分析：黄金中性、白银偏强 价格区间：990-1050元/克、17500-20000元/千克 ◆本周伦敦金回升10.73%，伦敦银回升4.65%。金银比从前周的68.7回落至64.9，10年期TIPS回升至1.91%，10年期名义利率回落至4.14%（2年期3.46%），美元指数录得98。 本周白银价格快速拉升，突破我们给到的第一目标位75美元/盎司，最高接近80美元/盎司。近期我们关注到白银现货指标发生变化： 1、现货升水上升，主要来自深圳地区对白银抢购热情高涨，以及散户的集中涌入。2、期货库存转为去库。3、递延费维持空付多方向。故我们理解近期白银加速上涨一是由于现货尤其是国内现货边际紧俏，二是资金布局2026年行情提前抢跑。 ◆我们在周报、年报中反复提及，我们认为白银更大上涨风险在2026年1-3月，越临近年底，越需把握上车机会。核心逻辑在于：1、海外方面Leaserate温和反弹，并未出现如10月般大幅上升，其原因可能在于海外圣诞放假，大多移仓至1月。2、在白银库存逻辑中长期难解的情况下，有可能出现中国-伦敦-纽约轮流挤兑的情况出现，目前较为可控。3、临近年底，交易员陆续放假，各大机构交易较为清淡，元旦前后资金可能回归交易。4、COMEX交割申报除了11月27日出现异常值，近期申报交割量均较低，暂时并未观察到资金异动。5、各地虚实比仍然较高。我们继续上调目标位，26年一季度高点看90-100美元/盎司。同时日线级别也关注回调风险。 另外，关注白银内外价差变化。一方面市场传言白银出口政策，并无变化。另一方面，白银内盘较外盘出现高溢价，继续走扩可能使得进口窗口打开，令香港地区较为充足的货源流入内地，缓解库存格局。基于此，可关注内外正套机会。 黄金本周价格略有上涨，我们认为黄金近期价格上涨强度有限，宏观驱动温润，金银比短期不会回归。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX黄金主力价差回落至-29.495美元/盎司，COMEX黄金连续-COMEX黄金主力价差为-15.8美元/盎司。 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差回升至-0.346美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为-0.835美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-7.05元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为150元/克，处于历史区间上沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为7.7元/克，处于历史区间上沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为50元/克，处于历史区间下沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以空付多为主，代表收货力量较强。 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 本周COMEX白银库存减少107吨至13988吨，注册仓单占比回落至28.4%。 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存增5.98吨，白银期货库存减少80吨至819吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅减少。 ETF持仓 本周黄金SPDRETF库存增加18.59吨，国内黄金ETF增加2.1吨。 ETF持仓 本周白银SLVETF库存增加372吨。 金银比 本周金银比从前周的68.7回落至64.9。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金3M租赁利率为-0.16%，白银3M租赁利率为7.29%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 非农就业表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年12月28日 铜：利多逻辑中发酵，价格大幅上涨 强弱分析：强，价格区间：97000-105000元/吨 ◆宏观和基本面预期共振，价格大幅上涨。宏观方面，美国三季度GDP超预期增长，创两年最快增速。特朗普对美联储人选提出的必要条件是“敢降息”，美联储主席候选人哈塞特表示美国降息步伐远落后于其他央行。中国利好政策持续释放，商务部表示全力做好岁末年初消费促进和市场保供工作，深入实施消费专项行动；央行四季度例会指出，继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度。 ◆基本面来看，短期国内现货驱动逻辑明显减弱，但海外现货逻辑依然较强。本周全球铜总库存增加，COMEX和社会库存增幅显著。截至12月25日，全球总库存为85.30万吨，较12月18日增加3.64万吨，其中COMEX库存增加1.11万吨，国内社会库存增加2.78万吨。当前国内现货贴水快速扩大至340元/吨，表明价格高位明显抑制下游需求。不过，LME0-3升水扩大，从12月19日的4.73美元/吨上升到12月24日的19.69美元/吨。COMEX铜价走高，全球货源流向美国的预期依然较强，COMEX仓单库存占全球的比重已经超过50%。 ◆同 时，长 期 基 本 面 依 然 支 撑 铜 价。铜 精 矿 港 口 库 存 持 续 处 于 相 对 偏 高 水 平，但 周 度 环 比 回 落。中 国 铜 冶 炼 厂 代 表 与 智 利 矿 商Antofagasta敲定2026年铜精矿长单基准价为0美元/吨（TC）+0美分/磅（RC），较2025年的21.25美元/吨与2.125美分/磅大幅回落，为行业历史上首次出现的“零加工费”长单基准。这是铜精矿供应紧张的显性化，如果硫酸价格出现回落，冶炼厂将面临更大的生产压力。12月26日，国家发展改革委产业发展司发布文章《大力推动传统产业优化提升》，指出对铜冶炼等强资源约束型产业，防止盲目投资和无序建设，鼓励大型骨干企业实施兼并重组，提高产业竞争力，这也可能促使冶炼行业出现结构性变化。消费端来看，长期消费回升预期依然较强，AI算力中心等新兴行业的消费逻辑难以证伪。AI算力中心建设是长期趋势，新项目的最新募资和落地进一步提振了投资者信心。威斯康星州算力中心项目于12月20日破土动工，密歇根州1.4GW项目于12月19日获批，俄亥俄/得州新增2个中心。同时，AI算力中心带来的指数级电力负荷增量，带动电网改造及并网规模扩大，线路、变压器等设备需求将快速拉动铜的消费增量。 ◆交易策略上，宏观和微观预期多重逻辑对价格形成驱动，预计价格继续保持坚挺状态，建议仍以多头为主要交易模式。价差交易方面，COMEX与LME价差走弱，LME与SHFE正套机会减弱，但国内Contango结构明显，低成本资金可试探进行期限正套。同时，当前现货出口存在盈利空间，可关注内外反套机会。 风险点：特朗普关税政策或引发经济衰退。 周度数据：社会库存增加，国内现货贴水扩大 铜周度重点数据 CONTENTS 需求端 供应端 消费端 交易端 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损转为盈利粗铜：进口环比增加，加工费回升精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 开工率：11月铜材企业开工率环比回升利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存增加 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大期限价差：沪铜期限结构边际走强，LME铜现货升水扩大持仓：LME铜持仓下降，SHFE、INE铜持仓增加资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增量明显持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期低位 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大 LME铜价波动率处14%附近，较前周有所回升；沪铜波动率处于18%左右，较前周回升幅度较大。 期限价差：沪铜期限结构边际走强，LME铜现货升水扩大 ◆沪铜期限结构边际走强，沪铜01-02价差在12月26日为-120元/吨，高于12月19日为-180元/吨； LME铜现货升水扩大，12月24日LME0-3升水19.69美元/吨，高于12月19日升水4.73美元/吨； COMEX铜近端C结构扩大，其中12月26日12和01月合约价差为-19.84美元/吨，较12月19日的-1.10美元/吨明显扩大。 持仓：LME铜持仓下降，SHFE、INE铜持仓增加 SHFE、INE铜持仓增加，其中沪铜持仓增加2.28万手，至65.47万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少 LME商业空头净持仓从12月12日7.86万手下降至12月19日7.64万手；CFTC非商业多头净持仓从12月9日6.25万手增加至12月16日6.48万手。 现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升 ◆国内铜现货升贴水走弱，从12月19日的贴水160元/吨，下降至12月26日的贴水340元/吨； ◆洋山港铜溢价回升，从12月19日的43美元/吨，上升至12月26日的55美元/吨； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价持稳在185美元/吨；东南亚铜溢价从12月19日的115美元/吨上升至12月26日的160美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增量明显 ◆全球铜总库存增加，从12月18日的81.66万吨增加至12月25日的85.30万吨； ◆国内社会库存增加，从12月18日的16.58万吨增加至12月25日的19.36万吨，处于历史同期中性偏高位置； 保税区库存从12月18日的7.66万吨降至12月25日的7.54万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从12月19日的46.62万短吨升至12月26日的38.29万短吨； LME铜库存减少，从12月19日的16.04万吨 减 少 至12月24日 的15.70万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期低位 沪铜01合约持仓库存比回落，处于历史同期低位；LME铜持仓库存比震荡，表明海外现货缺乏驱动逻辑。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年11月铜矿砂及其精矿进