铜产业链周度报告

国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年12月28日 铜：利多逻辑中发酵，价格大幅上涨 强弱分析：强，价格区间：97000-105000元/吨 ◆宏观和基本面预期共振，价格大幅上涨。宏观方面，美国三季度GDP超预期增长，创两年最快增速。特朗普对美联储人选提出的必要条件是“敢降息”，美联储主席候选人哈塞特表示美国降息步伐远落后于其他央行。中国利好政策持续释放，商务部表示全力做好岁末年初消费促进和市场保供工作，深入实施消费专项行动；央行四季度例会指出，继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度。 ◆基本面来看，短期国内现货驱动逻辑明显减弱，但海外现货逻辑依然较强。本周全球铜总库存增加，COMEX和社会库存增幅显著。截至12月25日，全球总库存为85.30万吨，较12月18日增加3.64万吨，其中COMEX库存增加1.11万吨，国内社会库存增加2.78万吨。当前国内现货贴水快速扩大至340元/吨，表明价格高位明显抑制下游需求。不过，LME0-3升水扩大，从12月19日的4.73美元/吨上升到12月24日的19.69美元/吨。COMEX铜价走高，全球货源流向美国的预期依然较强，COMEX仓单库存占全球的比重已经超过50%。 ◆同 时，长 期 基 本 面 依 然 支 撑 铜 价。铜 精 矿 港 口 库 存 持 续 处 于 相 对 偏 高 水 平，但 周 度 环 比 回 落。中 国 铜 冶 炼 厂 代 表 与 智 利 矿 商Antofagasta敲定2026年铜精矿长单基准价为0美元/吨（TC）+0美分/磅（RC），较2025年的21.25美元/吨与2.125美分/磅大幅回落，为行业历史上首次出现的“零加工费”长单基准。这是铜精矿供应紧张的显性化，如果硫酸价格出现回落，冶炼厂将面临更大的生产压力。12月26日，国家发展改革委产业发展司发布文章《大力推动传统产业优化提升》，指出对铜冶炼等强资源约束型产业，防止盲目投资和无序建设，鼓励大型骨干企业实施兼并重组，提高产业竞争力，这也可能促使冶炼行业出现结构性变化。消费端来看，长期消费回升预期依然较强，AI算力中心等新兴行业的消费逻辑难以证伪。AI算力中心建设是长期趋势，新项目的最新募资和落地进一步提振了投资者信心。威斯康星州算力中心项目于12月20日破土动工，密歇根州1.4GW项目于12月19日获批，俄亥俄/得州新增2个中心。同时，AI算力中心带来的指数级电力负荷增量，带动电网改造及并网规模扩大，线路、变压器等设备需求将快速拉动铜的消费增量。 ◆交易策略上，宏观和微观预期多重逻辑对价格形成驱动，预计价格继续保持坚挺状态，建议仍以多头为主要交易模式。价差交易方面，COMEX与LME价差走弱，LME与SHFE正套机会减弱，但国内Contango结构明显，低成本资金可试探进行期限正套。同时，当前现货出口存在盈利空间，可关注内外反套机会。 风险点：特朗普关税政策或引发经济衰退。 周度数据：社会库存增加，国内现货贴水扩大 铜周度重点数据 CONTENTS 需求端 供应端 消费端 交易端 开工率：11月铜材企业开工率环比回升利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存增加 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损转为盈利粗铜：进口环比增加，加工费回升精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大期限价差：沪铜期限结构边际走强，LME铜现货升水扩大持仓：LME铜持仓下降，SHFE、INE铜持仓增加资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增量明显持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期低位 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大 LME铜价波动率处14%附近，较前周有所回升；沪铜波动率处于18%左右，较前周回升幅度较大。 期限价差：沪铜期限结构边际走强，LME铜现货升水扩大 ◆沪铜期限结构边际走强，沪铜01-02价差在12月26日为-120元/吨，高于12月19日为-180元/吨； LME铜现货升水扩大，12月24日LME0-3升水19.69美元/吨，高于12月19日升水4.73美元/吨； COMEX铜近端C结构扩大，其中12月26日12和01月合约价差为-19.84美元/吨，较12月19日的-1.10美元/吨明显扩大。 持仓：LME铜持仓下降，SHFE、INE铜持仓增加 SHFE、INE铜持仓增加，其中沪铜持仓增加2.28万手，至65.47万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少 LME商业空头净持仓从12月12日7.86万手下降至12月19日7.64万手；CFTC非商业多头净持仓从12月9日6.25万手增加至12月16日6.48万手。 现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升 ◆国内铜现货升贴水走弱，从12月19日的贴水160元/吨，下降至12月26日的贴水340元/吨； ◆洋山港铜溢价回升，从12月19日的43美元/吨，上升至12月26日的55美元/吨； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价持稳在185美元/吨；东南亚铜溢价从12月19日的115美元/吨上升至12月26日的160美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中国内社会库存增量明显 ◆全球铜总库存增加，从12月18日的81.66万吨增加至12月25日的85.30万吨； ◆国内社会库存增加，从12月18日的16.58万吨增加至12月25日的19.36万吨，处于历史同期中性偏高位置； 保税区库存从12月18日的7.66万吨降至12月25日的7.54万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从12月19日的46.62万短吨升至12月26日的38.29万短吨； LME铜库存减少，从12月19日的16.04万吨 减 少 至12月24日 的15.70万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期低位 沪铜01合约持仓库存比回落，处于历史同期低位；LME铜持仓库存比震荡，表明海外现货缺乏驱动逻辑。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年11月铜矿砂及其精矿进口量为252.62万吨，环比增长3.05%，同比增长12.55%。 铜精矿港口库存减少，从12月19日的68万吨下降至12月26日的67万吨； 铜精矿加工费持续弱势，冶炼亏损从12月19日的2110元/吨，下降至12月26日的1990元/吨。 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升 再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损转为盈利 再生铜精废价差扩大，高于盈亏平衡点；再生铜进口亏损转为盈利。 粗铜：进口环比增加，加工费回升 粗铜进口增加，11月进口5.83万吨，环比上升5.60%；11月粗铜加工费回升，南方加工费1250元/吨，进口95美元/吨。 精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 ◆国内精铜产量同比增加，11月产 量110.31万 吨，同 比 增 长9.75%，1-11月 累 计 产 量1225.45万吨，同比增长11.76%；预计12月产量109.55万吨，同比增长6.69%； 精 铜 进 口 量 下 降，11月 进 口27.11万吨，同比下降24.67%； ◆◆中国11月未锻轧铜及铜材进口量为43万吨，同比下降18.87%；◆铜现货进口亏损扩大，从12月19日亏损1304.76元/吨扩大至12月24日亏损1900.19元/吨。 开工、利润、原料库存、成品库存3 开工率：11月铜材企业开工率环比回升 11月铜管和铜板带箔开工率回升，但处于历史同期低位。12月25日当周电线电缆开工率边际回落。 利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升 ◆铜杆加工费回落，处于历史同期低位。截至12月26日，华东地区电力行业用铜杆加工费为110元/吨，低于12月19日的275元/吨； ◆铜管加工费回升，处于历史同期 高 位。12月26日，R410A专用紫铜管加工费10日移动平均值为5274元/吨，高于12月19日的5205元/吨； 铜板带加工费和锂电铜箔加工费持稳，处于低位水平。 原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位 11月铜杆企业原料库存处于历史同期中性偏低位置，铜管原料库存处于历史同期低位；电线电缆周度原料库存持续低位。 成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存增加 11月铜杆成品库存处于历史同期高位，铜管成品库存处于历史同期偏低位置；电线电缆周度成品库存增加。 表观消费、电力、空调、房地产、新能源4 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑 ◆国内铜实际消费表现良好，1-10月累计消费量1329.83万吨，同比增长8.36%；1-10月表观消费 量1341.69万 吨，同 比 增 长7.00%； 电网投资、家电、新能源等行业是铜消费的重要支撑。 其中电网投资增速放缓，1-11月电网累计投资5604亿元，同比增长5.90%。 消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 11月国内空调产量1057.70万台，同比下降35.70%；11月国内新能源汽车产量188万辆，同比增长20.05%。 免责申明 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资