伯恩斯坦能源：2025年能源领域的十二大关键要点

伯恩斯坦能源：2025年能源领域的十二个关键要点 作为2025年的最后一则资讯，我们重点介绍了2025年的关键能源趋势以及进入新年 Investors 的关键收获。 尼尔·贝弗里奇，博士+852 2123 2648 neil.beveridge@bernsteinsg.com 1. 能源转型将需要更长的时间 Brian Ho, CFA+852 2123 2615 brian.ho@bernsteinsg.com 2. 要当石油多头……但变得过于看空也很困难 张恒亮+852 2123 2629 hengliang.zhang@bernsteinsg.com 3. 历史上最受期待的天然气过剩 4. 电是新的石油 5. 大型石油公司可能承诺实现净零排放，但并未按此进行投资 6. 太阳能和风能的创纪录年份 7. 关键矿产与中国脱钩 8. 人工智能瓶颈。美国和中国的半导体产业权力 9. 能源存储正火热 10.核能回归 11. 各处都需要电网投资 12. 在地缘政治中，要期待意料之外的事情 伯恩斯坦行情表 投资影响 300750.CH (CATL):我们评级宁德时代超越，目标价格为CNY 440.00 300274.CH ( Sungrow ):我们评价阳光电源超越，目标价格为CNY 260.00 002466.CH (天齐锂业):我们给天齐锂业评级超越，目标价格为74.00元 9696.HK（天齐锂业）我们给天齐锂业评级超越，目标价格为港币69.00 006400.KS (SDI):我们给SDI评级市场表现，目标价格为KRW 360,000 051910.KS (LG Chem):我们评级LG Chem市场表现，目标价格为KRW 357,000 373220.KS (LGES):我们给LGES评分为市场表现，目标价格为韩元438,000 247540.KS (EcoPro BM):我们评价EcoPro BM表现不佳，目标价格为KRW 106,000 003670.KS (浦项未来M):我们评级浦项未来M表现不佳，目标价格为158000韩元 034020.KS (斗山能源):我们评价斗山能源超越，目标价格为韩元88,000 883.HK（中国石油）我们给中石油评级超越，目标价格为港元 24.80 857.HK (中国石油):我们给中国石油天然气股份有限公司评级市场表现，目标价格为HKD 8.80 600028.CH (中石化):我们给中石化评级市场表现，目标价格为CNY 4.40 386.HK (中石化)我们给中石化评级市场表现，目标价格为HKD 4.00 STO.AU:我们给桑托斯评级市场表现，目标价格为澳元6.30 WDS.AU:我们评价伍德赛德市场表现，目标价格为澳元25.00 1605.JP (Inpex):我们评估Inpex市场表现，目标价格为日元 2,620 PTTEP.TB:我们给PTTEP打分市场表现，目标价格为THB138.00 601857.CH (中国石油)我们给中国石油天然气股份有限公司评级表现不佳，目标价格为CNY 9.70 2688.HK (ENN Energy):我们给 ENN 能源评级超越，目标价格为港元 77.00 135.HK (昆仑能源):我们给昆仑能源评级超越，目标价格为港币9.50 1193.HK (CR天然气)我们给CR Gas打分市场表现，目标价格为HKD 21.00 384.HK (中国燃气):我们评级中国燃气市场表现，目标价格为HKD 7.00 1083.HK (镇 gaz):我们给煤气打分市场表现，目标价格为3.70港元 详情 作为2025年的最后一则资讯，我们重点介绍了2025年的关键能源趋势以及进入新年 Investors 的关键收获。 1. 能源转型将需要更长的时间 可以说，2025年能源领域最大的启示是，对于任何认为能源转型会很快发生的人来说，现实是它不会。到2050年实现净零排放的（未来25年）自上而下的目标是始终具有远见的。从煤炭到石油，或从石油到天然气的转型发生在更长的时间尺度上。美国退出《巴黎气候变化协定》并取消对太阳能、风能和电动汽车的补贴表明了政策方向的转变。尽管欧盟仍致力于净零排放并将引入CBAM（碳边境调节机制，明年），但某些目标有所放松，例如将内燃机汽车的禁令延长至2040年，以在经济实用主义和变革需求之间取得平衡。除此之外，人们认识到未来的能源需求增长可能大于预期。这 partly 与全球南方日益增长的能源需求有关，这可能是被低估了，但也归因于人工智能。这引发了这样一个问题，我们是否真的处于能源转型中，还是这只是能源plus（即新增需求由新能源满足，但化石燃料的基本需求仍然存在）。在《2025年世界能源展望》中，国际能源署不再预测2030年石油需求达到峰值，而是重新引入了一个石油需求直到2040年才会达到峰值的情景。就连此前曾主张2030年石油需求达到峰值的CNPC（中国石油天然气集团），也在今年的能源展望中改变了观点，认为石油需求将在2040年达到峰值，或者至少在那之前不会出现显著下降。启示是需要更多的石油和天然气投资。虽然国际能源署在2021年表示，根据其净零排放路径，不需要开发新的石油和天然气田，但他们现在认为，需要持续的石油和天然气投资以避免价格再次出现超级周期。因此，看到大型石油公司重启勘探计划并重新引入并购，以重建长期储备，并不令人意外。关键的投资启示是，今年对石油和天然气公司终端价值的预期有所提高。 2. 要做石油多头很难，但过于看空也很困难 2025年油价看空的理由很多。事实证明这是一个正确的判断，布伦特油价从每桶81美元下跌至每桶68美元，跌幅达20%。需求增长最终显得疲软，非欧佩克供应超过需求，导致市场供过于求。更糟糕的是，欧佩克减产计划的加速解除导致市场供过于求，推高了库存水平。展望明年，市场继续供过于求，市场共识是2026年的平均油价将低于2025年。对油价上涨构成根本性挑战的是，中国石油需求的高峰期已经结束。随着汽油和柴油需求达到峰值，中国的石油需求增长已不再是过去的样子。印度、非洲和东南亚国家取代中国的地位需要时间。与此同时，非欧佩克供应的增长速度可能会与需求增长相匹配。根据国际能源署的数据，未来5年欧佩克供应的预测与当前水平基本保持不变。 与此同时，然而，也很难过于悲观。我们认为非欧佩克供应的边际成本是每桶70美元。行业共识认为，美国页岩油供应要持续增长，需要每桶60美元。虽然中国需求增长可能达到顶峰，美国页岩油供应也是如此。此外，虽然中国基本需求疲软，但战略石油储备的石油购买量有所增加。中国有1万亿美元的贸易顺差，且不太愿意购买美国国债，购买黄金或石油等实物资产可能有助于支持实物需求。虽然普遍认为我们可能在接下来的十年内处于每桶60-70美元的区间，但似乎很有可能会出现新情况来打破现状。然而，目前来说，也很难过于乐观或过于悲观。 伯恩斯坦能源：面对供应增长，油价是否会崩盘？伯恩斯坦能源：关税与OPEC+减产计划解除伯恩斯坦亚太石油：中国石油需求疲软对石油股意味着什么？IEA石油市场更新 -初步观点。开始投放桶伯恩斯坦能源：2025年全球石油边际成本调查亚太石油与天然气：中国的战略石油储备和俄罗斯石油能否收紧石油市场？ 3. 历史上最受期待的天然气过剩 尽管俄罗斯入侵乌克兰及随后的天然气价格飙升未被预料，但美国液化天然气（LNG）的大量供应却早已被预见。在未来3年，大约150MTPA（200bcm或2倍日本）的新LNG供应将上线，而当前市场容量仅为400MTPA。到本十年末，全球LNG产能将比现在高出40%。其中大部分LNG来自美国，其次是卡塔尔，这是前所未有的新产能扩张。这LNG正逢中国和日本这两个全球最大LNG市场的需求正在萎缩，而非增长，因为核电和太阳能开始加速部署。尽管欧洲提供了对美国LNG有吸引力的市场，但我们认为需求已趋于饱和。如果部分俄罗斯管道天然气重返欧洲或被推向中国，这将进一步削弱LNG需求。虽然我们长期看涨LNG，因其具有灵活的燃料特性，但目前新产能上线速度过快，供应过剩。尽管我们预计2025年达到FID的新LNG项目会显著放缓，但实际情况并非如此。虽然这对明年国际天然气价格来说似乎看跌，但唯一的问题是这种共识性。这并不意味着错误，但值得考虑哪些因素可能颠覆这一观点？或许美国天然气价格飙升，使美国LNG失去竞争力？谁说得准，但我们更倾向于做多天然气用户，做空那些暴露于现货天然气或LNG的上游公司。 全球液化天然气：美国液化天然气出口激增，但中国的买家会涌现吗？ 全球液化天然气：全球天然气循环的拐点 附錄2：美国已经改变了全球液化天然气行业。到本世纪末，美国的出口能力可能会是澳大利亚的两倍，澳大利亚已经出口液化天然气40年了。 4. 电是新的石油 去年电力需求增长了4.3%，这是过去30年中最高的年度消费增长之一。更令人印象深刻的是，全球实际GDP增长非常普通，为3.3%（国际货币基金组织）。这使得去年的电力乘数（电力需求与GDP增长的比率）达到1.31。这不仅是有史以来最高的比率之一，而且表明全球经济用电强度正在增加。那么，未来我们需要多少电力呢？去年全球电力需求达到3万零几百太瓦时。根据国际能源署的数据，到2050年，全球电力需求将翻一番，达到大约6万太瓦时。换句话说，未来25年世界将新增的电力需求，相当于从1882年电力商业化（超过140年前）至今所新增的电力需求。 今天，电力仅占终端能源需求的21%，但未来，电力将占终端能源需求更大的份额。事实上，从长远来看，电力将占终端能源消耗的大部分。有四个结构性驱动因素将推动电力需求的更快增长。这些是人工智能、交通电气化、制冷（与 全球变暖)以及向净零能源转型(用清洁能源取代化石燃料)。人工智能是增量电力需求的最大驱动因素，但也是最难以预测的。过去20年中，数据中心容量从21吉瓦(2005年)增长到114吉瓦。目前全球数据中心的电力消耗估计为4,500太瓦时，占总终端电力消费的1.4%。假设到本世纪末数据中心容量以15%的复合年均增长率增长至219吉瓦，那么到2050年，数据中心的电力消耗可能达到9000太瓦时，占全球电力需求的2.5%。随着大气中温室气体水平上升导致地球变暖，电力需求的第二长期趋势是制冷需求增长。预计全球平均气温将在工业化前水平的基础上上升2.1至3.5摄氏度，各地空调需求将增加。目前空调占年电力需求的2100太瓦时，占总电力消费的7%。交通运输电气化是电力需求的另一个主要驱动因素。电动汽车占全球汽车销售的22%。预计到2030年，电动汽车销量渗透率将达到45%。假设每辆车每年行驶15000公里(自动驾驶出行可能增加)且每公里消耗0.15千瓦时，如果所有汽车都实现完全电动化，那么到2050年，电动汽车的电力需求 alone 可能达到5000太瓦时。这将代表到2050年总电力需求的8%。归根结底，电力的发展速度将快于煤炭、石油或天然气。 伯恩斯坦能源与电力：电力是新的石油 附表4：全球电力需求已达到30000TWh。国际能源署将到2050年的预测从50000TWh上调至60000TWh。我们认为需求可能达到70000TWh，代表3%的复合年均增长率。 展品5：新的电力需求来源，如人工智能、电动汽车、供暖和制冷，可能增加1万-2万TWh的需求。在我们看来，到2050年的电力需求可能比国际能源署估计的近7万TWh高出1万TWh。 5. 大型石油公司可能承诺实现净零排放，但并未按此进行投资 尽管大型石油公司尚未退出净零排放承诺，但投资重点在2025年发生了转移，中期降低碳排放的目标也被淡化。今年壳牌废除了其到2035年净碳减排45%的目标，而大幅投资海上风电的英国石油公司等欧洲巨头则缩减并剥离了项目。几年前还大力宣导的氢能雄心已被基本搁置。几乎所有大型石油公司都缩减了对低碳燃料和可再生能源的投资资本支出计划。英国石油公司和壳牌都将低碳燃料的投资资本支出分配