固定收益·专题研究2025年第十二期：资金观察，货币瞭望，跨年资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行

固定收益·专题研究 2025年第十二期 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 证券分析师：李智能0755-22940456lizn@guosen.com.cnS0980516060001 证券分析师：陈笑楠021-60375421chenxiaonan@guosen.com.cnS0980524080001 证券分析师：季家辉021-61761056jijiahui@guosen.com.cnS0980522010002 Ø海外货币市场指标跟踪：美联储降息25BP符合预期，美债短期利率下行； Ø国内货币市场指标跟踪——价：11月银行间和交易所回购利率月均值小幅波动，R001、GC001、R007和GC007月均值分别变动4BP、0BP、0BP和-1BP；短期债券收益率方面，1年期短债收益率月均值大多下行； Ø国内货币市场指标跟踪——量：11月交易所隔夜成交量和占比较上月下降，银行间成交量和占比较上月上升；银行间和交易所待购回债券余额同比月均值有所增加；预估11月和12月超额存款准备金率分别为1.1%和1.6%； Ø12月资金瞭望：跨年资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行； l海外关键性货币市场指标变化跟踪 l国内关键性货币市场指标变化跟踪 ü价指标一览：央行呵护资金面均衡偏松，11月银行间和交易所回购利率均值小幅波动ü量指标一览：11月M0季节性增加，超额存款准备金率小幅回落 l资金瞭望 ü五渠道预判：季末财政存款季节性减少，12月超储率预计回升ü主要结论：跨年资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行 目目录录 l海外关键性货币市场指标变化跟踪 l国内关键性货币市场指标变化跟踪 ü价指标一览：央行呵护资金面均衡偏松，11月银行间和交易所回购利率均值小幅波动ü量指标一览：11月M0季节性增加，超额存款准备金率小幅回落 l资金瞭望 ü五渠道预判：季末财政存款季节性减少，12月超储率预计回升ü主要结论：跨年资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行 价价格格指指标标————海海外外关关键键性性货货币币市市场场指指标标 Ø美联储降息25BP符合预期，美债短期利率下行 ü12月美联储如期降息25BP，3个月美债利率逐渐降至3.6%附近；ü11月以来，美国联邦基金利率与SOFR利率保持平稳运行； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 目目录录 l海外关键性货币市场指标变化跟踪 l国内关键性货币市场指标变化跟踪 ü价指标一览：央行呵护资金面均衡偏松，11月银行间和交易所回购利率均值小幅波动ü量指标一览：11月M0季节性增加，超额存款准备金率小幅回落 l资金瞭望 ü五渠道预判：季末财政存款季节性减少，12月超储率预计回升ü主要结论：跨年资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行 1111月月资资金金行行情情回回顾顾 Ø11月央行呵护资金面均衡偏松，银行间和交易所回购利率均值小幅变动 ü11月央行呵护资金面均衡偏松，银行间和交易所回购利率月均值变动分化。R001、GC001、R007和GC007月均值分别变动4BP、0BP、0BP和-1BP至1.43%、1.42%、1.50%和1.50%。 ü短期债券收益率方面，1年期短债收益率月均值大多下行。1年国债、1年国开债、1年AAA短融、1年AA短融、1年AA-短融、1年AAA同业存单和1年AA+同业存单分别变动-2BP、-1BP、-2BP、-7BP、-5BP、-3BP和-2BP。 价价格格指指标标————银银行行间间RR系系列列 Ø11月银行间货币市场利率R001月均值上行，R007波动区间均收缩： ü11月R001和R007月均值为1.43%和1.50%，较上月分别变化了4BP和0BP；ü11月R001波动区间扩大，R007波动区间收窄，R001波动区间为【1.36%，1.57%】，R007波动区间【1.46%，1.56%】；ü11月货币市场加权利率围绕着7天逆回购利率波动； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 价价格格指指标标————银银行行间间DDRR系系列列 Ø11月DR001和DR007月均值小幅上行： ü11月DR001和DR007月均值1.37%和1.47%，较上月分别变动了3BP和1BP；ü11月R利差和DR利差均值：1天利差和7天利差均值较上月变动了1BP和-1BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 价价格格指指标标————交交易易所所回回购购利利率率 Ø11月交易所回购利率均值大多下行： ü11月GC001和GC007月均值为1.42%和1.50%，较上月分别变动了0BP和-1BP；ü11月银行间利率和交易所1天和7天利差均值较上月分别变化了-4BP和-1BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 价价格格指指标标————同同业业存存单单 Ø11月同业存单利率月均值小幅下行： ü11月1年期高等级同业存单利率下行3BP，低等级同业存单利率下行2BP；ü11月1年期高等级同业存单利率高于7天逆回购利率，利差小幅走扩； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 价价格格指指标标————短短期期债债券券利利率率 Ø11月短期债券利率月均值大多下行： ü11月1年国债、1年国开债、1年AAA短融、1年AA短融和1年AA-短融月均值分别为1.40%、1.62%、1.70%、1.77%和2.19%，较上月分别变动了-2BP、-1BP、-2BP、-7BP和-5BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 价价格格指指标标————货货币币基基金金77日日年年化化收收益益率率 Ø11月余额宝收益率1.02%，十大货币基金平均收益较上月继续下降： ü货币基金7日年化收益率：11月余额宝的7日平均年化收益率依旧下降至1.02%；ü11月余额宝和十大货币基金7日年化收益均值较上月分别变动了-3BP和-1BP； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 量量指指标标————隔隔夜夜成成交交量量及及占占比比 Ø11月交易所隔夜成交量和占比较上月下降，银行间成交量和占比较上月上升： ü银行间方面，11月R001日均成交量7.45万亿，占比88.5%，成交量和占比均较上月上升；ü交易所方面，11月GC001日均成交量2.00万亿，占比87.5%，成交量和占比较上月有所下降； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 量量指指标标————超超额额存存款款准准备备金金率率 Ø11月M0环比季节性增加，超额存款准备金率较上月小幅回落： ü11月央行公开市场操作小幅净投放，并通过买断式逆回购净投放5000亿中期流动性，另外公开市场国债买卖操作规模约500亿。另外11月M0季节性增加1,891亿元，临近年底财政支出加大，财政性存款减少了466亿元。 ü综合五渠道后，预估11月超额存款准备金率为1.1%； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 量量指指标标————银银行行间间待待购购回回债债券券余余额额 Ø银行间和交易所待购回债券余额同比月均值有所回升： ü11月银行间待购回债券余额同比较上月上升0.4%；ü11月交易所待购回债券余额同比较上月上升2%； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 波波动动率率 Ø11月银行间和交易所回购利率波动率指数较上月上升： üV（R001）=0.30，V（R007）=0.33（11月底数据）；üV（GC001）=0.39，V（GC007）=0.31（11月底数据）； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 目目录录 l海外关键性货币市场指标变化跟踪 l国内关键性货币市场指标变化跟踪 ü价指标一览：央行呵护资金面均衡偏松，11月银行间和交易所回购利率均值小幅波动ü量指标一览：11月M0季节性增加，超额存款准备金率小幅回落 l资金瞭望 ü五渠道预判：季末财政存款季节性减少，12月超储率预计回升ü主要结论：跨年资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行 Ø△M0的季节性规律： ü11月M0季节性增加了1,891亿；ü近年来12月年底M0一般季节性增加，预估12月M0增量为3,500亿； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 五五渠渠道道之之法法定定存存款款准准备备金金 Ø△法定存款准备金的季节性规律： ü11月金融机构人民币存款季节性增加了14,100亿元，低于去年同期；ü下一年春节在2月，12月存款增量往往较少，预计12月存款减少10,000亿，综合来看将使法定存款准备金减少620亿; 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 五五渠渠道道之之财财政政存存款款 Ø△财政存款的季节性规律： ü11月临近年末政府性支出增加，但政府债净融资规模较大，财政性存款减少了466亿元；ü12月年末政府性支出一般季节性上升，预计12月财政存款季节性减少6000亿元； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 五五渠渠道道之之外外汇汇占占款款 Ø△外汇占款： ü美联储12月再度降息25BP，人民币兑美元升值，预计12月外汇占款减少500亿元； 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 五五渠渠道道之之公公开开市市场场 Ø资金面整体均衡偏松，央行呵护流动性的态度明确，预计央行继续净投放维持资金面平稳： ü由于财政存款、M0、存款等存在明显的季节性规模，为了平抑资金面的剧烈波动，央行往往通过公开市场进行反向对冲；ü11月央行通过公开市场操作、买断式逆回购和国债买卖净投放，维护资金面的均衡偏松。12月央行已经开展了1.6万亿元买断式逆回购操作，实现2,000亿元净投放，预计全月将净投放5,000亿元。综合五渠道变通过化后，12月超额存款准备金率预估为1.6%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 1122月月银银行行间间隔隔夜夜回回购购利利率率多多数数下下行行 Ø历史同期对比： ü随着央行货币政策目标由量转向价，近些年货币资金市场波动率明显下降；ü近年来，12月银行间隔夜回购利率多数下行，7天回购利率多数上行，近三年，12月R001月变动的平均数为-17BP，R007月变动的平均数为21BP。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 主主要要结结论论：：后后期期货货币币市市场场总总体体状状况况瞭瞭望望 Ø年末资金需求抬升，预计12月市场利率上行： ü1、央行于12月5日和15日分别开展了10000亿元3个月期和6000亿元6个月期买断式逆回购操作，实现2,000亿净投放，继续加量续作。ü2、12月经济工作会议确认明年继续维持适度宽松的货币政策，并将“促进经济稳定增长、物价合理回升”列为货币政策的重要考量。ü3、12月同业存单到期量达3.7万亿元，年末银行等机构季节性行为对资金造成扰动，资金面存在一定的季节性压力。ü4、综合来看，年末资金需求季节性抬升，预计12月市场利率上行。 风风险险提提示示