外汇专题报告：规模收敛但未转向，结售汇格局依旧平衡

研究院 核心观点 研究员 11月结售汇与涉外收付款顺差回落主要反映结构与节奏调整，企业结售汇与套保行为趋于理性，跨境资金流动整体平稳，未出现方向性变化。美元在通胀与就业数据未形成连续验证的背景下仍处区间内再定价阶段，短期缺乏趋势性驱动。受此影响，美元兑人民币整体维持区间运行，短期主要围绕7.0–7.1波动，方向性突破仍有待新的宏观变量出现。 蔡劭立caishaoli@htfc.com从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 高聪021-60828524gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 ■数据核心看点 11月银行结售汇顺差虽由176.79亿美元回落至156.50亿美元，但外汇供求格局并未发生实质变化。顺差回落主要来自代客结售汇顺差收窄（214.26亿美元降至164.23亿美元），而银行自身逆差收敛（-37.48亿美元降至-7.73亿美元），表明结售汇变化更多是结构与节奏调整，而非资金方向性转折；在美元兑人民币即期均值环比下降0.48%、银行间即期询价成交量升至403.42亿美元的背景下，结售汇对汇率的扰动保持可控。 联系人 朱思谋0755-23887993zhusimou@htfc.com从业资格号：F03142856 企业结售汇行为呈现“即期不追价、远期不加码”的特征。即期端收汇结汇率与付汇购汇率分别回落至51.99%和60.30%，显示企业未因阶段性汇率波动集中调整收付安排；远期端新增锁汇需求同步降温，远期结售汇签约额环比回落，履约端则表现为结汇缩量、购汇增加。未到期远期净结汇规模虽继续上升但增幅放缓，叠加套保比率维持稳定，表明企业远期操作仍以存量管理为主，未体现出明确的单边汇率预期。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 涉外收付款顺差明显收窄，体现经常项目边际走弱与资本项拖累叠加的结果。11月经常项目顺差由746.60亿美元回落至552.38亿美元，货物贸易顺差下降、服务贸易及收益项逆差扩大，共同削弱顺差支撑；同时资本与金融项目逆差扩大至-386.05亿美元，虽证券投资与直接投资边际改善，但整体仍对跨境收付款形成拖累。综合来看，跨境资金流动并未出现集中性外流。 ■汇率近期观点 美元短期仍处于“再定价但未重估”的状态，宏观数据对价格的边际驱动明显下降。11月通胀与就业同步走弱，但通胀回落受统计扰动影响较大，就业降温仍属有序，均未对美联储中长期政策路径形成实质修正，利率市场对降息节奏的重新定价有限。在政策不确定性、关税预期与数据验证并存的环境下，美元更多表现为区间内的风险定价工具，而非趋势资产，短期内运行中枢大致维持在98–99一带。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明人民币汇率运行仍以阶段性均衡为主，短期定价更多受外部金融条件与内部收支结构共同约束。国内基本面修复斜率有限，但外汇收支与结售汇仍保持顺差，企业结售汇 与套保行为趋于理性，未形成集中性汇率敞口调整；同时，全球主要经济体制造业与服务业景气度分化运行，外需对汇率的指向性有限。在美元缺乏趋势性方向的背景下，人民币汇率短期仍围绕7.0–7.1区间运行，走势以区间内平衡调整为主，方向性突破仍有待新的宏观变量出现。 ■风险：地缘政治风险；全球经济超预期下行；中美关系；海外流动性风险冲击。 目录 核心观点............................................................................................................................................................................................1市场供需关系分析............................................................................................................................................................................4外汇市场供需平衡....................................................................................................................................................................4远期结汇购汇意愿....................................................................................................................................................................5结售汇结构分析................................................................................................................................................................................6银行自身结售汇........................................................................................................................................................................6银行代客结售汇........................................................................................................................................................................7解构11月结售汇...............................................................................................................................................................................8证券投资....................................................................................................................................................................................8货物贸易....................................................................................................................................................................................9 图表 图1：银行结售汇丨单位：亿美元............................................................................................................................................4图2：银行自身结售汇丨单位：亿美元....................................................................................................................................5图3：银行代客结售汇丨单位：亿美元....................................................................................................................................5图4：银行即远期结售汇|单位：亿美元...................................................................................................................................6图5：代客远期结汇累计未到期额|单位：亿美元...................................................................................................................6图6：收付汇率|单位：%............................................................................................................................................................6图7：远期结售汇套保比率|单位：%........................................................................................................................................6图8：银行结售汇总量|单位：无...............................................................................................................................................7图9：境内银行代客涉外收付款|单位：无...............................................................................................................................7图10：银行代客涉外收付款差额分项：经常项目丨单位：亿美元....................................................................................8图11：银行代客涉外收付款差额分项：资本与金融项目丨单位：亿美元........................................................................8图12：陆股通成交量|单位：亿笔/亿元..................................................................................................................................9图13：债券境外托管量|单位：亿元...........