贵金属专题报告：财富千年不贬值的奥秘之行情展望--数据可靠性遭疑，贵金属面临回调风险

金融研究院 财富千年不贬值的奥秘之行情展望 报告日期2025年12月19日 --数据可靠性遭疑，贵金属面临回调风险 12月以来，经济数据的疲软对于贵金属价格有支撑作用，然而数据的疲软程度尚不足以构成“危机”模式，叠加由于此前的数据真空，当前数据的可靠度遭到市场质疑，近期贵金属价格上行动能受到一定限制。不过，白银由于受到供需失衡以及库存紧张的基本面的影响，相较于黄金，表现更优。 近期相关报告列表： 展望后市，从基本面来看，似乎很难找到贵金属资产在2026年下跌的理由，因为目前驱动贵金属价格上涨的因素是地缘政治风险、债务风险、“去美元化”等长期因素，这些因素持续性较强，很难在短期内逆转。不过，这并不意味着贵金属价格不会出现阶段性的回调风险。结构上来看，白银实物供需已进入连续第五年短缺，特别是最近几年光伏的快速发展消耗了大量的白银地面存量，叠加白银工业需求正在以200-300吨/年的速度增长，白银表现或将继续优于黄金，但波动性也将更大，需做好风险控制。 研究员：黄思源从业资格证：F03124114投资分析证：Z0023501 （摘要） 目录 1行情回顾..........................................................31.1国外.........................................................31.2国内.........................................................32美国经济数据......................................................53地缘政治..........................................................74白银供需关系......................................................85总结和展望........................................................8 图目录 图1近一月以来纽约金和纽约银期货行情走势.......................3图2近一月以来沪金和沪银期货行情走势...........................4图3近一月以来上期所库存变化...................................4图4近一月以来基金持仓变化.....................................5图5近一月以来美元指数和金价走势对比...........................7 1行情回顾 1.1国外 今年以来，COMEX黄金和COMEX白银整体呈现震荡偏强走势，截止至12月19日，COMEX黄金期货报收于4363.90美元/盎司，年涨幅为56.65%；COMEX白银期货则报收于65.45美元/盎司，年涨幅为111.92%。结构上，白银表现优于黄金，金银比价有所修复。 1.2国内 国内，沪金和沪银今年以来的走势基本与纽约金和纽约银相符。截止至12月19日，沪金报收于979.90元/克，年涨幅为56.14%；沪银则报收于15376.00元/千克，年涨幅为101.92%。 2美国经济数据 通胀数据方面，美国劳工统计局公布的数据显示，2025年12月消费者价格指数（CPI）同比上涨2.7%，创下7月以来的最低水平，不仅低于3.1%的市场预期，也低于9月3.0%的同比涨幅。与此同时，核心通胀率（剔除食品和能源价格）同比上涨2.6%，为2021年3月以来的最低值，同样低于3.0%的预期值。受美国政府停摆影响，劳工统计局未能采集2025年10月的相关数据，导致10月CPI数据缺失，11月的月度数据也未予发布。不过该机构表示，从9月至11月的两个月间，消费者价格指数累计上涨0.2%。本次公布的CPI数据，无疑为美联储内部的鸽派阵营提供了有力支撑，这部分官员主张美联储进一步降息。 这一数据本应是市场的一剂强心针，因为它暗示通胀压力正在缓解，有助于美联储维持宽松货币政策。然而，现实情况远比表面复杂。由于联邦政府停摆长达43天，数据收集工作严重受阻，导致10月大部分物价数据缺失，甚至取消了10月CPI的发布。市场质疑这份报告，充满了缺口和偏差。延续法在处理缺失数据时假设10月价格指数不变，这在统计上引入了下行偏向，使得通胀趋势显得比实际更温和。 就业数据方面，非农就业人数在10月出现10.5万人的收缩后，虽于11月小 幅回升6.4万人，但两月合计的就业水平仍较9月净减少4.1万人。值得注意的是，在计入对9月数据1.1万人的下修后，近三个月（9-11月）的月度平均就业增长已大幅下降至2.2万人，显著低于前期62万人的趋势水平。10月就业降幅虽录得2020年以来的最高水平，但其部分反映了临时性因素的放大效应。受年初联邦延期离职计划到期影响，政府部门就业大幅减少16.2万人，为10月就业增长的显著拖累分项。近月来就业扩张的行业广度略有改善，但增长动能仍过度依赖医疗保健与社会援助行业（10-11月平均每月增长6.4万人）。相比之下，对周期更为敏感的行业持续表现低迷，制造业、运输仓储、信息业、金融活动及休闲酒店业在11月均录得就业人数下降。其中，制造业就业新增连续第七个月录得下滑。自2025年初以来，制造业累计就业人数已减少6.3万人，目前就业水平已降至2022年3月以来的最低点。 劳动力市场的放缓在失业率指标上得到进一步印证。11月失业率自9月的4.44%上升至4.6%，主因9月至11月期间家庭调查的失业人数增长（+22.8万人）超过就业人数增长（+9.6万人）。值得强调的是，因政府停摆影响数据采集，美国劳工统计局未能获取10月家庭调查数据，并特别指出11月失业率的统计误差可能扩大，但失业率的上行趋势与其他劳动力市场指标（如持续申领失业救济人数）相互印证，共同指向就业条件正在逐步恶化，美联储官员近期反复强调就业市场的下行风险。 总的来说，一方面，无论是通胀数据还是就业数据都证实了经济动能的放缓，使美联储有理由维持宽松的政策倾向。另一方面，数据的疲软程度尚不足以构成“危机”模式。此外，考虑到10-11月数据仍受政府停摆及特殊裁员计划干扰，市场对于数据可靠性有所质疑，美联储可能需要更多数据来确认趋势。 3地缘政治 进入12月，全球地缘政治紧张局势显著升温，成为支撑贵金属价格上涨的关键因素之一。主要风险事件集中在美国与委内瑞拉的对抗以及亚太地区的局部冲突。 在美国与委内瑞拉关系方面，紧张局势在12月急剧升级。美国政府不仅封锁并扣押了进出委内瑞拉的受制裁油轮，特朗普总统还公开威胁将启动针对委内瑞拉贩毒集团的“地面行动”。与此同时，美国也正准备对俄罗斯能源部门实施新的制裁。这些举动显著加剧了市场的避险情绪。 在亚太地区，泰国与柬埔寨的边境冲突在12月再度爆发并持续升级。双方交火已导致大量平民流离失所，且局势并未因外部调停而缓和。该地区的其他大国博弈与安全焦虑也在持续。 综合来看，12月以来爆发的多个地缘政治热点问题，通过激发市场的避险需求，为金银价格提供了持续的上行动力。在局势未出现实质性缓和的背景下，这一支撑作用预计将持续。 4白银供需关系 进入12月以来，全球白银市场在旺盛需求与紧张库存的共同作用下持续走强，价格屡创新高。整体来看，投资需求成为市场的主导力量，而工业领域的长期增长预期则提供了坚实的支撑。 在需求方面，白银市场呈现出多元且强劲的态势。其中，投资需求持续占据主导地位。与此同时，光伏、电动汽车及人工智能等产业的快速发展，构成了白银需求的长期支撑，预计仅太阳能领域到2030年就可能推动白银年需求增加近1.5亿盎司。此外，美联储于12月的降息也增强了白银作为无息资产的吸引力。 与强劲需求形成对比的是紧张的库存状况。全球白银显性库存整体处于低位，据测算仅能覆盖约1-2个月的消费量，远低于安全水平。具体来看，12月中旬，伦敦白银库存已降至4000吨以下。同时，纽约商品交易所（COMEX）的白银库存也呈现下降趋势，例如12月16日与17日库存分别减少22.22吨和27.85吨。这种低位库存与年底白银期货市场实物交割需求激增相叠加，加剧了市场紧张，增加了出现“逼仓”行情的风险。 值得注意的是，不同地区的库存变化存在差异。与COMEX库存减少相反，上海期货交易所的白银库存在12月中旬出现显著回补，短短数日内累计增加超过110吨。 综合而言，12月白银市场在投资与工业需求共同驱动下下行空间有限，而全球范围内的低库存现状放大了价格的波动性。尽管短期存在技术性调整风险，但在供需格局未根本性改善的背景下，市场基本面预计将维持坚挺。 5总结和展望 总的来说，经济数据的疲软对于贵金属价格有支撑作用，然而数据的疲软程度尚不足以构成“危机”模式，叠加由于此前的数据真空，当前数据的可靠度遭到市场质疑，近期贵金属价格上行动能受到一定限制。不过，白银由于受到供需失衡以及库存紧张的基本面的影响，相较于黄金，表现更优。 展望后市，从基本面来看，似乎很难找到贵金属资产在2026年下跌的理由，因为目前驱动贵金属价格上涨的因素是地缘政治风险、债务风险、“去美元化” 等长期因素，这些因素持续性较强，很难在短期内逆转。不过，这并不意味着贵金属价格不会出现阶段性的回调风险。结构上来看，白银实物供需已进入连续第五年短缺，特别是最近几年光伏的快速发展消耗了大量的白银地面存量，叠加白银工业需求正在以200-300吨/年的速度增长，白银表现或将继续优于黄金，但波动性也将更大，需做好风险控制。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生变更。 我们已力求报告内容的客观和公正，但文中的观点和建议仅供参考，客户应审慎考量本身需求。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本报告版权归弘业期货所有，未经书面许可，任何机构和个人不得翻版、复制和发布；如引用、刊发需注明出处为弘业期货，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。