有色及贵金属周报合集

国泰君安期货研究所·有色及贵金属团队王蓉投资咨询从业资格号：Z0002529季先飞投资咨询从业资格号：Z0012691刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476王宗源（联系人）从业资格号：F03142619 wangrong2@gtht.comjixianfei@gtht.comliuyuxuan@gtht.comwangzongyuan@gtht.com 2025年12月21日 CONTENTS 01黄金：宏观水温舒适白银：稳步爬升 02 03铜：近远端缺乏共振，或限制价格上涨空间铝：再度上攻22000关口，关注突破有效性氧化铝：底部磨盘继续，周度产量环比小降 04 铸造铝合金：成本刚性，价格高位震荡 05 锌：23000一线相对均衡，等待新驱动 06 铅：供需双弱，价格震荡 07 08 金银周报 国泰君安期货研究所有色及贵金属 刘雨萱投资咨询从业资格号：Z0020476 日期：2025年12月21日 黄金：宏观水温舒适；白银：稳步爬升 强弱分析：黄金中性、白银偏强 价格区间：960-1000元/克、14500-16000元/千克 ◆本周伦敦金回落0.22%，伦敦银回升1.98%。金银比从前周的66.6回落至65.9，10年期TIPS回升至1.92%，10年期名义利率回落至4.16%（2年期3.48%），美元指数录得98.7。 ◆本周贵金属价格继续上行，周五再度创出新高，COMEX白银突破67美元/盎司，沪银触及15769元/千克，COMEX黄金则是再摸4409美元/盎司高位。宏观层面本周进一步释放压力，非农数据失业率出现明显回升，同时CPI显著回落，使得利率进一步下调，支撑贵金属板块反弹。另外，周五植田和男表示日本央行仍将采取小步、可预期、数据依赖的方式推进加息，而非激进收紧。美元指数温和反弹，从市场风险偏好来看水温较为舒适。往后看宏观层面贵金属暂时没有风险，提供利多的宏观条件。 ◆上周周报中有所提示：尽管期货库存小幅累库，但累库幅度有限，且TD递延费维持空付多，代表白银隐形库存释出、高价对基本面的挤压程度有限，海外方面Lease rate温和反弹，使得白银回调压力有限。我们仍然坚持，12月白银国内外逼仓风险有限。1）各市场库存水平较最紧张的时候均有松动，2）临近年底，交易员陆续放假，各大机构交易较为清淡。3）国内期货虚实比随着累库有所回弹，COMEX交割申报除了11月27日出现异常值，近期申报交割量均较低，并未观察到资金异动。往后看，我们认为白银更大上涨风险在2026年1-3月，越临近年底，需把握上车机会。 黄金本周价格略有上涨，10月FOMC会议联储表态温和，且超预期扩表。我们认为黄金近期价格上涨强度有限，区间震荡概率更大。 交易面（价格、价差、库存、资金及持仓） 海外期现价差 黄金海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX黄金主力价差回落至-27.642美元/盎司，COMEX黄金连续-COMEX黄金主力价差为-14.7美元/盎司。 白银海外期现价差 本周伦敦现货-COMEX白银主力价差回升至-0.346美元/盎司，COMEX白银连续-COMEX白银主力价差为-0.605美元/盎司。 黄金国内期现价差 本周黄金期现价差为-4.08元/克，处于历史区间下沿。 白银国内期现价差 本周白银期现价差为9元/克，处于历史区间上沿。 黄金月间价差 本周黄金月间价差为7.57元/克，处于历史区间上沿。 白银月间价差 本周白银月间价差为41元/克，处于历史区间下沿。 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪金 金银近远月跨月正套交割成本—买沪金12月抛6月 金银近远月跨月正套交割成本—买TD抛沪银 金银近远月跨月正套交割成本—买沪银12月抛6月 上海黄金交易所金银现货递延费交付方向 本周金交所递延费方向，黄金以多付空为主，代表交货力量较强，白银以空付多为主，代表收货力量较强。 金银库存及持仓库存比 金银库存及持仓库存比 本周COMEX白银库存增加11.42吨至14112吨，注册仓单占比回落至28.330.3%。 金银库存及持仓库存比 本周黄金期货库存增加0.41吨，白银期货库存增加78吨至899吨。 CFTC金银非商业持仓 本周COMEXCFTC非商业净多黄金持仓小幅增加，白银非商业净多持仓小幅减少。 ETF持仓 本周黄金SPDRETF库存减少0.57吨，国内黄金ETF增加0.3吨。 ETF持仓 本周白银SLVETF库存减少36吨。 金银比 本周金银比从上周66.6回落至65.9。 COMEX黄金交割量及金银租赁利率 本周黄金3M租赁利率为-0.146%，白银3M租赁利率为7.25%。 黄金的核心驱动 黄金和实际利率 本周黄金实际利率相关性有所回归，10YTIPS继续下行。 黄金和实际利率 通胀和零售销售表现 非农就业表现 工业制造业周期和金融条件 经济惊喜指数及通胀惊喜指数 美联储降息概率 铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属组联席行政负责人投资咨询从业资格号：Z0012691日期：2025年12月21日 铜：近远端缺乏共振，或限制价格上涨空间 强弱分析：中性，价格区间：90000-95000元/吨 ◆铜价近弱远强格局逐步显现，缺乏共振逻辑或限制价格上行空间。宏观方面，美国通胀超预期放缓，11月核心CPI同比创2021年以来最低。美联储主席热门人选哈塞特表示，CPI报告令人震惊，美联储有较大空间可以降息。同时，有报道称OpenAI最新募资规模高达1000亿美元，最快于明年一季度完成，软银、迪士尼、阿联酋资本均参与其中，美国科技股走强，提振了市场信心。 ◆基本面来看，短期国内现货驱动逻辑减弱。本周全球铜总库存增加，COMEX铜库存增幅显著。截至12月18日，全球总库存为81.66万吨，较12月11日增加1.32万吨，其中COMEX库存增加1.11万吨，国内社会库存增加0.28万吨。当前国内现货贴水快速回落至160元/吨，表明价格高位明显抑制下游需求；LME0-3升水亦收窄，且周中出现贴水情况。结构上，全球近50%的显性库存为COMEX仓单库存，但COMEX与LME价差已回落至220美元/吨左右，这对价格的驱动逻辑有所弱化。 ◆但是，长期供应紧张的逻辑依然成立。铜精矿港口库存持续处于相对偏高水平，且铜价上涨有助于国内废铜释放，国产及进口粗铜加工费边际回升。11-12月国内精铜产量环比回升，预计2025年产量同比增长超11%。但铜精矿长期供应偏紧的格局未改，叠加铜矿供应扰动加剧及美国废铜出口受限，预计2026年精铜产量将承压。消费端来看，长期消费回升预期依然较强，AI算力中心等新兴行业的消费逻辑难以证伪。AI算力中心建设是长期趋势，OpenAI最新募资进一步提振了投资者信心。同时，美国作为本轮“缺电”危机的核心区域，其核心矛盾在于AI数据中心带来的指数级电力负荷增量，与陈旧电网基础设施之间存在严重错配。随着美国电网改造及并网规模扩大，线路、变压器等设备需求将快速拉动铜的消费增量。此外，新能源领域及发展中国家需求，亦是支撑铜消费的重要力量。 交易策略上，铜价短期调整将为长期做多提供较好入场点，建议仍以逢低买入为主要交易模式。价差交易方面，COMEX与LME价差走弱，LME与SHFE正套机会减弱，但国内Contango结构明显，可关注无风险套利机会。同时，当前现货出口存在盈利空间，可关注内外反套机会。 风险点：特朗普关税政策或引发经济衰退。 周度数据：社会库存增加，国内现货贴水走弱 铜周度重点数据 CONTENTS 需求端 供应端 消费端 交易端 开工率：11月铜材企业开工率环比回升利润：铜杆加工费处于历史同期低位，铜管加工费回升原料库存：电线电缆企业原料库存持续低位成品库存：铜杆成品库存回升，电线电缆成品库存稍有减少 波动率：LME、SHFE、INE铜波动率扩大，COMEX铜波动率下降期限价差：沪铜期限结构走平，LME铜现货升水回落持仓：LME铜持仓增加，COMEX、SHFE持仓下降资金和产业持仓：LME商业空头净持仓增加现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升库存：全球总库存增加，其中COMEX库存增量明显持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期中性位置 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损扩大粗铜：进口环比增加，加工费回升精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大 消费：表观消费良好，电网投资依然是重要支撑消费：空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 交易端：波动率、价差、持仓、库存 波动率：SHFE、INE铜波动率扩大，LME、COMEX铜波动率下降 LME铜价波动率处13%附近，较前周回落；沪铜波动率处于16%左右，较前周回升幅度较大。 期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货升水回落 ◆沪铜期限结构走弱，沪铜01-02价差在12月19日为-180元/吨，弱于12月12日的-90元/吨； ◆LME铜现货升水回落，12月19日LME0-3升水4.73美元/吨，低于12月12日升水20.69美元/吨； COMEX铜近端C结构缩窄，其中12月19日12和01月合约价差为-1.10美元/吨，较12月12日的-27.56美元/吨明显收窄。 持仓：LME、SHFE、INE铜持仓下降 LME、SHFE、INE铜持仓下降，其中沪铜持仓减少1.5万手，至63.19万手。 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓减少 LME商业空头净持仓从12月5日8.31万手下降至12月12日7.86万手；CFTC非商业多头净持仓从12月2日5.34万手增加至12月9日6.25万手。 现货升贴水：国内铜现货升贴水走弱，洋山港铜溢价回升 ◆国内铜现货升贴水走弱，从12月12日的贴水20元/吨，下降至12月19日的贴水160元/吨； ◆洋山港铜溢价回升，从12月12日的41美元/吨，上升至12月19日的43美元/吨； 美国铜溢价持续处于高位水平； 鹿特丹铜溢价持稳在185美元/吨；东南亚铜溢价持稳在115美元/吨。 库存：全球总库存增加，其中COMEX库存增量明显 ◆全球铜总库存增加，从12月11日的80.34万吨增加至12月18日的81.66万吨； ◆国内社会库存增加，从12月11日的16.30万吨增加至12月18日的16.58万吨，处于历史同期中性偏高位置； 保税区库存从12月11日的7.55万吨增至12月18日的7.66万吨； ◆COMEX库存增加，处于历史同期高位，从12月12日的45.06万短吨升至12月19日的46.62万短吨； LME铜库存减少，从12月12日的16.59万 吨 减 少 至12月19日 的16.04万吨。 持仓库存比：伦铜持仓库存比震荡，沪铜持仓库存比处历史同期低位 沪铜01合约持仓库存比回落，处于历史同期低位；LME铜持仓库存比震荡，表明海外现货缺乏驱动逻辑。 铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 铜精矿：进口同比增加，加工费持续弱势 ◆铜精矿进口同比增加，海关数据显示，中国2025年11月铜矿砂及其精矿进口量为252.62万吨，环比增长3.05%，同比增长12.55%。 铜精矿港口库存增加，从12月12日的66.40万吨增加至12月19日的68万吨； 铜精矿加工费持续弱势，冶炼亏损从12月12日的2084元/吨，扩大至12月19日的2110元/吨。 再生铜：进口量同比增加，国产量同比大幅上升 再生铜：票点回升，精废价差扩大，进口亏损缩窄 粗铜：进口环比增加，加工费回升 粗铜进口增加，10月进口5.52万吨，环比上升10.18%；11月粗铜加工费回升，南方加工费1250元/吨，进口95美元/吨。 精铜：产量同比增加，进口减少，铜现货进口亏损扩大