绿源集团控股（2451.HK）作为中国电动两轮车市场的知名企业，正从产品制造商向“硬件+软件+服务”的全场景轻出行方案引领者转型。公司核心优势在于液冷电机和数字化电池技术，并拥有超过900项专利。
核心观点与业务布局：
- “一主多元”业务生态： 绿源形成绿源电动车（国民级交通工具）、LYVA（智能轻出行方案的引领者）、生态业务（融合式创新打造增长新动能）三大体系，通过协同效应构筑核心竞争力。
- 第二增长曲线： 高端品牌LYVA进军万元级市场，通过与宝马合作引入“德国标准”拓展海外市场；海外市场方面，通过与宝马合作引入“德国标准”，整合全球顶尖资源赋能品牌出海。
- 第三增长曲线： 构建融合式创新生态，通过“租、售、换”一体化服务闭环提升用户粘性，并进军机器人赛道，与有鹿机器人合作成为其“高精度行星减速关节模组”的战略供应商。
行业分析：
- 存量替换与结构升级： 中国电动两轮车市场已超4亿辆，行业进入存量博弈与结构升级并存的新阶段，“以旧换新”政策加速存量替换，消费升级推动高端化趋势。
- 新国标重塑格局： 2024年新国标提升技术门槛，加速供给侧出清，预计将出清70%-90%的中小企业，利好头部企业；需求侧引导升级，政策组合拳推动消费向高端化、智能化升级。
关键数据：
- 2025年上半年，公司实现营业收入30.96亿元，同比增长22.2%；毛利率达到13.6%，同比增长1.6个百分点；实现净利润1.10亿元，同比增长66.9%。
- 预计2025—2027年，公司营收分别为61.82亿元/74.56亿元/89.45亿元，增速分别为21.88%/20.61%/19.97%；归母净利润分别为1.72亿元/2.65亿元/3.65亿元，增速分别为47.01%/54.07%/37.74%。
研究结论：
- 受益于政策刺激、消费升级和出海等因素，绿源有望凭借LVYA高端品牌、海外市场拓展及生态业务布局取得超出行业的业绩表现。
- 公司2025年合理PE应为30倍，目标价14.21港元，相较现价存在16%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：
- 市场竞争风险、高端业务及生态布局不及预期、政策风险。
