港股晨报

国投证券（香港）有限公司•研究部 1.国投证券国际视点：中国11月份国民经济延续稳中有进 今日重点 1.国投证券国际视点中国11月份国民经济延续稳中有进 昨日，港股三大指数集走弱。其中恒生指数跌1.34%，国企指数跌1.78%，恒生科技指数跌2.48%。大市成交金额2,042.89亿元，主板总卖空金额358.02亿元，占可卖空股票总成交额比率为19.23%。南向资金北水方面，港股通交易净流入36.54亿港元。港股通10大成交活跃股中，北水净买入最多的是小米集团1810.HK、中国平安2318.HK、美团3690.HK；净卖出最多的是腾讯700.HK、华虹半导体1347.HK、中国移动941.HK。 2.公司点评智汇矿业（2546.HK）IPO点评 北向资金方面，12月15日北向资金共成交2122.06亿元，占两市总成交额的11.97%。中国平安601318.SH、寒武纪688256.SH、紫金矿业601899.SH位列沪股通成交前三，成交额分别为20.81亿、15.03亿、13.97亿；中际旭创300308.SZ、新易盛300502.SZ、宁德时代300750.SZ位列深股通成交前三，成交额分别为39.76亿、34.16亿、33.63亿。 板块方面，黄金股逆市上涨，紫金黄金国际2259.HK涨7.76%，灵宝黄金3330.HK涨2.93%，招金矿业1818.HK涨1.9%，国家外汇管理局最新统计显示，截至11月末，我国黄金储备达到7412万盎司，较上月增加3万盎司。 大消费板块录得上涨，其中，沪上阿姨2589.HK涨9.28%；布鲁可325.HK涨3.29%，优然牧业9858.HK涨7.67%，现代牧业1117.HK涨3.62%，裕元集团551.HK大涨6.38%，李宁2331.HK涨5.43%。国家统计局数据显示，1-11月，社会消费品零售总额456067亿元，增长4.0%。此外，商务部办公厅等三部门再度发布关于加强商务和金融协同，更大力度提振消费的通知。 国家统计局新闻发言人付凌晖昨天在国务院新闻办发布会上表示，中国投资潜力和空间依然巨大。当天公布的数据显示，1至11月，全国固定资产投资(不含农户)同比下降2.6%。固投下跌主要受房地产投资下降等多重因素所影响，扣除房地产开发投资后的项目投资仍保持增长。付凌晖指出，尽管投资增速下降，但在扩大内需政策和产业升级发展等带动下，重点领域投资保持增长，继续为中国经济中长期发展打下基础。其中，新兴领域投资增势较好。1至11月，通用设备制造业投资同比增长8.9%；汽车制造业、铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业投资分别增长15.3%和22.4%；太阳能、风力、核力、水力发电投资增长7.4%；信息服务业投资增长29.6%。 中国鼓励和支持民间投资发展力度加大，基础设施民间投资正稳步增加。1至11月，基础设施民间投资同比增长3.5%，其中水利管理业、航空运输业民间投资分别增长34.2%、25.1%。政策效应方面，大规模设备更新政策促进企业加大设备购置，推动产业更新改造。1至11月，设备工器具购置投资同比增长12.2%，继续快于全部投资增长，拉动全部投资增长1.8个百分点。“从未来看，中国投资潜力和空间依然巨大，推动新质生产力发展，促进城乡区域协调发展，强化教育、医疗、住房、基本公共服务等民生保障，都需要持续加大投入。”付凌晖表示，对于投资下降，近期相关部门推出了不少促进投资增长的措施，尤其是注重提高投资效益、注重激发民间投资活力，相信相关政策逐步显效，有利于投资稳步回升。 分析师：杨怡然（laurayang@sdicsi.com.hk） 2025年12月16日 2.公司点评 智汇矿业（2546.HK）IPO点评 公司概览 根据招股书，公司从事西藏的锌、铅及铜的探矿、采矿、精矿生产及销售。根据上海有色网资料，以2024年西藏锌精矿、铅精矿及铜精矿的平均年产量计，公司分别排名第五位、第四位及第五位。于2024年，公司于西藏分别占锌精矿总产量的11.1%、铅精矿总产量的4.2%及铜精矿总产量的0.1%。公司在蒙亚啊矿包括一个自2007年起已投入商业营运阶段的露天矿场和一个已于2025年第二季度开展商业运营的地下矿场。于2025年7月31日，露天矿场的总矿石储量为1,438.0千吨，平均品位分别为4.90%锌、0.69%铅、0.10%铜及10.09克╱吨银；及地下矿场的总矿石储量为10,623.0千吨，平均品位分别为4.14%锌、2.99%铅、0.21%铜及35.00克╱吨银。于独立技术报告日期，露天矿场的剩余矿场服务年限为8年，地下矿场的剩余年限为31年。 根据招股书，公司2022/2023/2024以及2024前七个月/2025同期，总收入分别约为人民币482.35百万元/546.13百万元/301.43百万元/以及人民币72.62百万元/256.63百万元，同比+13.2%/-44.8%以及253.4%，其中锌精矿的销售占比超过50%，铅精矿占比30-40%；铜精矿毛利率最高超过80%，锌精矿毛利率波动较大。母公司应占溢利分别为117.9百万元/154.7百万元/55.9百万元以及-0.004百万元/51.74百万元。同比+31.2%/-63.9%以及扭亏为盈。2024年收入大幅下降主要是恶劣天气和产线升级导致生产期缩短，今年已有较好恢复。 行业状况及前景 根据招股书，2018年至2024年全区锌精矿需求量由12711千吨增至13111千吨，复合年增长率为-0.5%；预计2025年至2028年由12523千吨增加至13005千吨，复合年增长率为1.3%。供应方面，国内锌精矿面临短缺的情况，需要进口。预计未来锌精矿价格维持稳定在18600-19000人民币元/吨，中国锌精矿价格小幅增长。2018-2024年全球铅精矿产量略有下降，复合年增长率为-0.6%；预计2025-2028年全球铅精矿产量以1.3%的复合年增占率增长。2018-2024年全球铅精矿需求量以-0.5%的复合年增长率下降，预计2025-2028年需求以0.9%的复合年增长率稳定增长。中国铅精矿市场目前供不应求，预计2025-2028年中国精炼铅价格由17176人民币/吨上涨到17391人民币/吨。预计铜精矿2025-2028年供应量和需求量分别为2.6%和2.5%，铜精矿由人民币71998元/吨上涨至人民币73986元/吨。行业地位方面，2024年西藏锌精矿产量为111.3千吨，占全国总产量的3.1%，公司产量位居西藏第五位；西藏铅精矿年产量88.2千吨，占全国总产量的5.8%，公司产量位居西藏第四位；西藏铜精矿的产量376.4千吨，占全国铜总产量的19%，公司产量位居西藏第五位。 优势与机遇 资源及地理优势，公司位于西藏富含铅、锌、铜、银等多种金属资源；专业的技术团队；良好的社区关系。 弱项与风险 锌、铅及铜精矿市场波动可能对盈利能力及现金流量造成重大不利影响；现有采矿业务年期有限；继续开展探矿及采矿过程的同事，蒙亚啊矿场的矿石品位预期会随着时间推移而降低；面临与存货相关的风险，包括陈旧及减值风险；由于西藏海拔较高以及使用炸药及其他危险物品所带来的固有风险，采矿作业面临与职业危害及生产安全相关的风险；业务运营可能因严峻的气候及天气情况以及技术升级导致停工而受到不利影响；面临若干非公司所能控制的无法预见事件及自然灾害风险及不确定因素可能对营运造成负面影响等。 集资用途 约29.2%（或137.5百万港元）将用于全面提升采矿能力；约23.4%（或100.0百万港币）用于增加在西藏采矿权范围内的探矿投资；约18.7%（或88.0百万港元）用于提 升选矿生产能力及优化精矿生产能力；约14.0%（或66.0百万港元）用于投资及收购具有增长潜力的资产；约7.7%（或36.1百万港元）用于2030年之前用作营运资金及其他一般企业用途；约7.0%（或33.0百万港元）用于2026年之前用作偿还银行贷款。 基石投资人 基石投资人包括：招金矿业、大湾区共同家园投资，总认购224.32百万港元，如按最高发售价计算，占发售股份的40.78%。 投资建议 公司拥有位于西藏的蒙亚啊矿场，主要产品为锌精矿、铅精矿、铜精矿，在西藏排名较为靠前，产品预计未来有稳定需求。公司已实现盈利归母净利润大约在1亿多港币水平，2024年受到天气以及产线升级等因素业绩受到影响，今年已有较好恢复；经营性现金流也为正大概1-2亿港币，基石投资人为招金矿业等，集资需求不大，在5亿港币左右。公司招股估值20亿港元左右，2024年P/E大概在36x左右，比较贵，但预计2025年业绩能有较大好转。从打新角度，公司所在行业金属矿业近期较为热门，公司虽然市值小但已实现盈利，有正向现金流，集资金额较小流通盘不多预计超额认购倍数较多；但公司业务容易受到产品价格波动影响较大，且矿山剩余采购年限不长。综上给于评分“5.5”，建议关注。 分析师：颜晨（joyceyan@sdicsi.com.hk） 2025年12月16日 客户服务热线香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫