大陆消费月报：零售增速不及预期，CPI继续改善

零售增速不及预期，CPI继续改善 群益上海顾向君2025.12.15 一、宏观消费运行概述 ➢社会消费品零售总额：政府补贴退坡，社零不及预期 ➢CPI：食品及金价支撑CPI继续改善 二、消费行业运行概述 ➢票房：动画电影撑起11月票房 ➢白酒：飞天茅台一度跌破建议零售价，酒厂控量改善短期状况 ➢生产资料价格走势：季节性因素下食品价格或受支撑 ➢期间板块涨跌情况：板块表现不佳，整体跑输大盘 ➢行业观点：关注以旧换新政策优化 补贴效果退坡，社零不及预期 资料来源：国家统计局，群益金鼎证券 ➢由于国补及地方补贴减弱，社零增速回落，11月消费品零售总额约4.4万亿，同比增1.3%（上月yoy+2.9%）。 ➢其中，商品零售实现收入约3.8万亿，同比增1.0%（上月yoy+2.8%），餐饮销售额6057亿，同比增3.2%（上月yoy+3.8%）；网上零售1.7万亿，同比下降0.1%（上月YOY+2.6%），网上零售占比为38%，环比上月占比提升5.4pcts（同比看，占比下降0.1pct）。 政府补贴品类分化加剧 ➢11月限额以上企业商品零售额为1.6万亿，同比下降2.2%（上月YOY+1.4%）。➢细项看： 1）政府补贴品类增速分化加剧，其中，家电音响零售额同比下降19.4%（上月YOY-14.6%），通讯器材零售额同比增21%（上月YOY+23%），家具零售同比下降4%（上月YOY+10%），汽车零售额同比下降8.3%（上月YOY-6.6%）； 2）此外，金银珠宝零售增速放缓，YOY+9%（上月YOY+38%）。 电影娱乐：动画电影支撑淡季票房 资料来源：中国电影数据信息网，猫眼专业版，群益金鼎证券 资料来源：中国电影发行放映协会，群益金鼎证券 ➢11月票房为35.5亿，同比增89%，1-11月累计票房481亿，同比增120%。据猫眼专业版数据，《疯狂动物城2》位列11月票房榜首，总票房19.2亿（截止12月15日上午8时，总票房已达35.56亿），《鬼灭之刃：无限城篇第一章猗窝座再袭》位列第二，11月票房约6.3亿，两部动画电影票房占11月总票房71.7%（《疯狂动物城2》54.1%，《鬼灭之刃》17.6%），成为11月票房的强劲支撑。 ➢目前，2025年总票房已突破500亿。截至12月15日上午8时，12月总票房已达21.59亿，《疯狂动物城2》延续强劲表现，票房占比达75.6%，考虑此后还《阿凡达3》等影片待上映，12月票房有望延续较好表现。 白酒：飞天茅台一度跌破建议零售价 ➢近期受电商和经销商执行计划外增配影响，飞天茅台行情价持续下跌，12月12日，飞天茅台价格一度跌破官方建议指导价1499元/瓶。 ➢此后，消息面传出茅台将对非标产品控量，具体来看：1）12月停止计划外发货，不提前打款执行新年计划；2）2026年增量聚焦茅台1935、飞天茅台和精品茅台三大单品，锚定600元、1500元和2000元价格带；3）非标产品市场化运作，以需定供，生肖酒、年份酒和公斤装产品减配，超高价产品按渠道能力适配投放；4）此外，明年工作重点落地开瓶率和供需适配，并减少非标配置，以改善经销商盈利（经销商成本价约在1600元/瓶，目前多数已出现亏本）。➢除茅台外，此前五粮液也将经销商开票价从1019元/瓶下调至900元/瓶。龙头公司带领下，行业调整进入深水期，行业景气转向尚需时日。 食品和金价支撑CPI继续走强 资料来源：国家统计局，群益金鼎证券 ➢11月CPI同比增0.7%，相较上月，增速回升0.5pct。剔除食品及能源，核心CPI同比增1.2%，增速环比持平。 ➢大类上看，11月食品CPI同比增0.2%（上月YOY-2.9%），增速环比上月回升3.1pcts,；交通通信CPI同比下降2.3%（上月YOY-1.5%），增速环比上月回落0.8pct；受益黄金价格走高，其他用品及服务CPI同比增14.2%（上月YOY+12.8%）。➢10月PPI同比下降2.2%，降幅较上月扩大0.1pct，PPI、CPI剪刀差为2.9%（上月为2.3%）。 资料来源：国家统计局，群益金鼎证券 季节性因素支撑食品价格回升 ➢大类来看： 1.11月食品类CPI转正，同比增0.2%：一方面，猪肉价格基数降低，降幅收窄，同比下降15%（上月YOY-16%）；另一方面，受北方异常天气导致供应减少、及季节性因素影响，蔬果价格大幅回升，鲜菜价格同比增14.5%（上月YOY-7.3%），鲜果价格同比增0.7%（上月YOY-2%）；此外，牛羊肉等价格维持较高位，分别同比增6.2%和3.7%。 2.交通通信CPI扩大，同比下降2.3%：其中，油价回落，10月燃料CPI降幅较上月扩大2pcts，同比下降7.4%；通信工具CPI同比下降0.7%（上月YOY+1.2%）。 3.此外，金价走高支撑其他用品及服务CPI继续走高。 生产生活资料价格走势（1） 资料来源：中国纺织经济资讯网，群益金鼎证券 资料来源：行情宝，群益金鼎证券 资料来源：商务部，群益金鼎证券 生产生活资料价格走势（2） 资料来源：寿光蔬菜指数平台，群益金鼎证券 生产资料价格整体仍较为低迷,但菜价在季节性因素支撑下持续向上。 ➢➢后市来看，尽管猪肉价格依旧低迷，但由于基数降低，预计同比降幅将持续收窄，迭加季节性因素支撑下蔬果价格回升，以及年关临近、节假日到来，食品价格有望延续回升态势，将对CPI形成支撑。 板块整体表现不佳 ➢近一个月内，消费板块整体跑输大盘，主要受市场偏好转向影响。 结语 ➢行业观点： ➢在补贴退坡、假日效应消退后，11月社零增速出现明显放缓，预计12月增速或将进一步放缓，但整体仍有望维持正增长，全年社零增速预计在4%左右。 ➢从积极因素看，中央经济工作会议将内需消费放在首位，提出要实施城乡居民增收计划、优化“两新”政策实施（即“以旧换新政策”），清除不合理限制，释放服务消费潜力等。明年以旧换新政策将得到持续，但预估资金规模不再扩大，而是将从品类和政策结构等方面进行优化，此外，服务消费或将是明年的重点。迭加新一年节假日即将到来，开年消费有望获支撑。 ➢另一方面，尽管从PPI的角度，反内卷的推进仍待进一步深入，但CPI连续两个月出现转好迹象，也为后续打通内循环增强信心。 ➢个股方面，年末交易量预计有所收缩，迭加市场偏好变化，建议维持对质地较好的消费股的关注，择机布局。 谢谢!