医药生物行业2026年度投资策略报告：十年创新，踏出海征程

—医药生物行业2026年度投资策略报告 核心观点 ⚫掘金创新药产业链，配置性价比高。全行业来看，2025年前三季度营收同比-0.9%，归母净利润和扣非净利润分别同比-2.2%和-9.6%。板块内部分化加剧，创新药及产业链表现优异，其余均承压。基金持仓方面，截至25Q3全市场基金医药持仓为6.6%，与医药总市值占比（6.4%）相当；其中，化学制药仓位显著高于其他板块，截至25Q3已提升至33%。从历史数据看，当前医药持仓比例处于较低水平，且行业市盈率（TTM）水平虽受创新药出海浪潮带来预期抬升而上行至30倍，但仍处于历史底部。整体来说，“低仓位+估值底”的背景下，随着创新成长逻辑持续兑现，医药行业具备较高的配置性价比。 伍云飞执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199wuyunfei1@orientsec.com.cn021-63326320傅肖依执业证书编号：S0860524080006fuxiaoyi@orientsec.com.cn021-63326320张坤执业证书编号：S0860525090005zhangkun2@orientsec.com.cn021-63326320赵博宇执业证书编号：S0860524020003zhaoboyu@orientsec.com.cn021-63326320陆佳晶执业证书编号：S0860525080001lujiajing@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫何以解忧？唯有创新。一方面，行业需求稳定扩容，支付端迎来增量。随着人口老龄化加深，需求确定扩容；在支付端，医保基金控费效果显现，收入同比增速重新超过支出，结存率回升；同时首个创新药商保目录已经发布，有望带来增量。更重要的是，投融资与出海共振，创新加速前行。全链条支持政策接连发布，行业迎来政策和资本多重支持：1）融资端。今年IPO数量回升，港股热度急剧上升，一级市场投融资回暖，此外受益于License-out交易量价齐升，带来整体投融资显著改善；2）新药研发端。今年IND和新开临床均稳步增长，NDA数量回升，获批新药数量历年之最，且国产品种比例高达60%。 ⚫聚焦IO双抗和GLP-1两大主线，小核酸等新技术风口已至。1）双抗：国产药物引领肿瘤免疫升级。康方进展领先全球，辉瑞、BMS和武田等MNC凭借中国资产加入战局，决战核心市场（非小细胞肺癌、结直肠癌）。此外，IO与ADC的联用成为肿瘤治疗最具突破性的前沿方向，SKB264已与K药联用开展8项全球三期临床，有望在非小细胞肺癌和三阴性乳腺癌中展现BIC潜力。同时，BioNTech联手映恩表明“IO2.0+ADC”已经在酝酿；2）GLP-1：多系统获益印证巨大潜力，开发趋势从重降幅到重质量。目前，已涌现多个发展方向，如长效制剂、口服制剂、多靶点分子或多靶点联用等，相关管线有望达成大额出海交易；3）以小核酸和体内CAR-T为代表的新兴技术正在快速涌现。小核酸药物正迎来适应症拓展和肝外递送系统的突破，商业化潜力有望爆发；体内CAR-T正在获得MNC高度认可，早期数据较为积极。国内外创新药企的密集融资与合作推动mRNA和慢病毒两大技术路线的源头创新和快速升级。 胡俊涛执业证书编号：S0860124030026hujuntao@orientsec.com.cn021-63326320 袁润璞执业证书编号：S0860124100008yuanrunpu@orientsec.com.cn021-63326320 投资建议与投资标的 ⚫医药行业创新产品集体涌现，国内需求明确，出海潜力充足。相关标的如下：1）创新药：三生制药、信达生物、奥赛康、康方生物、科伦博泰、再鼎医药、映恩生物、迈威生物、石药集团、乐普生物、复宏汉霖、恒瑞医药、翰森制药、百济神州、益方生物、信立泰、海思科、悦康药业、荣昌生物、维立志博-B、泽璟制药-U、汇宇制药-W、百利天恒、京新药业等；2）CXO&上游产业链：药明康德、康龙化成、药明生物、药明合联、益诺思、昭衍新药、美迪西、百普赛斯、皓元医药、百奥赛图、奥浦迈、药康生物、纳微科技、赛分科技、昊帆生物；3）医疗器械：迈瑞医疗、乐普医疗、美好医疗、英科医疗；4）生物制品：特宝生物、我武生物、甘李药业、通化东宝、欧林生物等。 首 次 引 入 商 保 目 录 ， 为 创 新 药 物 保 驾 护航：2025年医保谈判点评2025-11-05ESMO会议 ：中 国 源头 创 新唱 响 国 际舞台：——2025 ESMO部分重点研究梳理2025-10-24创新驱动成长，坚守创新药及产业链：——医药生物2025年中报综述2025-09-02 风险提示 ⚫院内诊疗秩序出现重要不利干扰的风险；创新药新技术、新靶点、新产品关键临床失败的风险；全球生物医药行业投融资持续处于低谷的风险等。 目录 一、医药行业：坚守创新药产业链.................................................................5 1.1业绩回顾：创新药产业链闪耀，其余承压....................................................................51.2行情回顾：“低仓位+估值底”，配置价值高....................................................................6 二、何以解忧？唯有创新...............................................................................7 2.1需求稳定扩容，支付端迎来增量...................................................................................72.2融资与出海共振，创新加速前行...................................................................................92.2.1投融资改善，出海BD再创新高92.2.2管线处于高位，国产新药快速上市11 三、生物科技日新月异，国内渐上层楼........................................................12 3.1从全球BD和商业化看技术迭代.................................................................................123.2国产药物引领IO和ADC升级....................................................................................15 3.2.1 IO 2.0：MNC决战一线肺癌和结直肠癌153.2.2 IO+ADC：加速替代化疗，国产ADC更优选173.2.3 IO 2.0+ADC：MNC接连下注，蓄势待发193.3 GLP-1：赛道火热，从单纯追求降幅到追求质量........................................................203.3.1从降糖到多适应症，GLP-1价值重估203.3.2口服小分子减重优异，BD机会涌现213.3.3联用：突破“减脂不减肌”，前景广阔223.4新兴技术：小核酸拓展慢病，体内CAR-T风口已至..................................................23 四、拥抱出海，恪守创新.............................................................................26 4.1创新药：出海进行时，催化丰富.................................................................................264.2创新药产业链：受益产业趋势，景气上行..................................................................274.2.1 CXO：全球稳定叠加国内拐点274.2.2生命科学上游：需求复苏，高速成长284.3医疗器械：边际向好，重视结构性机会......................................................................284.4生物制品：聚焦大品种放量和创新出海......................................................................28 五、投资建议...............................................................................................29 六、风险提示...............................................................................................29 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图表目录 图1：医药行业公募仓位提升，仍有较大提升空间（截至2025/9/30）........................................6图2：2024年诊疗人次稳步上升（单位：%）.............................................................................7图3：2024年出院人次延续增长趋势（单位：%）......................................................................7图4：我国人口老龄化仍持续加剧................................................................................................7图5：2025年1-9月我国基本医疗保险基金收入端同比增速重新超过支出端，控费效果显著......8图6：我国基本医疗保险基金当期结存金额趋稳，2025年1-9月结存率显著回升.......................8图7：创新药在进入医保后显著放量.............................................................................................8图8：医保基金有效支撑了目录内创新药放量..............................................................................8图9：商业健康险收支增长平稳....................................................................................................9图10：商业健康险赔付支出占卫生总费用的比例仍较低..............................................................9图11：2025年我国医疗健康领域IPO迅速回暖................