医药生物行业2025年度投资策略：创新涌现，聚焦刚需与出海

——医药生物行业2025年度投资策略 核心观点 ⚫医药行业：坚守院内，创新担纲。回望2024年，医药反腐冲击逐季淡化，过往高基数消化完成，院内刚性需求正常释放。与此同时，创新药产业链和器械出海持续兑现，整体成长逻辑清晰可见。在机构整体低配和历史估值底部的背景下，创新和刚需相关的结构性机会较为显著，医药行业具有很高的配置性价比。 ⚫回归严肃医疗，大浪淘沙始到金。院内整体需求不断蓄积，同时支付端可预见性强：1）需求端：院内诊疗人次和住院人次均保持稳定增长，老龄人口未来10年快速增加将带来更大的结构性机会；2）支付端：国家医保基金提供了有力保障，同时商保有望成为新增支付力量。此外，国债资金对于医疗设备更新也有一定拉动。 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524020001香港证监会牌照：BRX199傅肖依fuxiaoyi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860524080006 a、集采提质扩面，加速进口替代。1）药品领域：前9批国家集采平均降幅稳定在50%以上，拟中选比例呈上升趋势。第10批集采竞争更加激烈，价差重要性也更加突出，新增“复活机制”，B证企业及仿制药相关的CRO/CMO受到较大限制；2）器械领域：集采持续扩容，但规则上不再唯低价中标，续约平稳。集采后，不论药品和器械国内企业市占率都会显著提升。 陆佳晶lujiajing@orientsec.com.cn胡俊涛hujuntao@orientsec.com.cn b、创新涌现，出海正盛。从产品端来看，2024年获批新药及国产比例均处于历史新高，并且生物药占比显著提升。同时，今年各地密集发布全链条支持创新药品（器械）政策，大力推动行业向创新转变。最值得一提的是出海，License-out成为药品出海的最重要方式，交易数量&总金额再创新高，2024年前三季度已累计产生73起交易（+18%），总金额高达336亿美元（+100%）。器械出口海外去库存也触及拐点，25年可能会拾阶而上。 坚守院内，创新担纲：——医药生物2024年三季报综述2024-11-11院内回归，坚守“药品+器械”：——医药生物2024年中报综述2024-09-09新“国九条”出台，关注高分红与真创新的医药投资方向：——医药行业长期投资逻辑专题研究2024-06-17回归正常成长，坚守院内：——医药生物2023年报&2024一季报综述2024-05-15 ⚫挖掘成长，聚焦“刚需+出海”。在当今行业背景下，刚需品种的成长确定性较强，同时创新产品在国内商业化，或者出海远航更是行业最重要的结构转变。展望2025年，我们认为主要各领域主要机会如下： 1、药品：创新药商业化&国际化，刚需品种。具体来说：1）核心产品国内市场放量或接近上市的公司，业绩弹性较大；2）创新产品自主或合作出海的公司，具有更高的商业化天花板，海外市场放量值得关注；3）院内诊疗刚需品种；2、器械：出口恢复，设备更新落地。1）院内设备更新受益的标的；2）出口产业链公司，海外仍然处于早期阶段；3）创新器械方向，如CGM、心脏瓣膜等等；4）集采后回暖方向，如骨科和冠脉支架等；3、CXO&上游产业链：全球需求正常，国内在复苏过程中。可关注海外营收占比高，或者国内临床前/临床竞争力强的标的。 投资建议与投资标的 ⚫医药行业创新产品集体涌现，国内需求明确，出海也有很大的潜力。我们建议关注的标的如下：1）创新药：恒瑞医药、科伦药业、奥赛康、信立泰、海思科、恩华药业、迈威生物、益方生物、甘李药业、特宝生物等；2）医疗器械：迈瑞医疗、联影医疗、美好医疗、怡和嘉业、硕世生物、春立医疗、乐普医疗等；3）CXO&上游产业链：药明康德、康龙化成、昭衍新药、益诺思、美迪西、药康生物、百普赛斯等。 风险提示 ⚫院内诊疗秩序出现重要不利干扰、医药行业政策超出预期、全球生物医药行业投融资持续处于低谷等风险。 目录 一、医药行业：坚守院内，创新担纲..............................................................5 1.1业绩回顾：院内外差异显著，创新带来增量.................................................................51.2行情回顾：回调三年，“低配+稳增”的再出发................................................................6 二、回归严肃医疗，大浪淘沙始到金..............................................................8 2.1刚性需求不变，支付端有保证......................................................................................82.2集采提质扩面，加速进口替代....................................................................................112.3创新涌现，出海正盛...................................................................................................15 三、挖掘成长，聚焦“刚需+出海”..................................................................21 3.1创新药：国内商业化和出海并行不悖..........................................................................213.2医疗器械：出口恢复，设备更新落地..........................................................................243.3 CXO&上游产业链：踏过拐点，复苏向上...................................................................24 四、投资建议...............................................................................................28 五、风险提示...............................................................................................28 图表目录 图1：医药行业公募仓位变化（截至2024/9/30）........................................................................6图2：医药行业相对其他行业估值溢价率（截至2024/12/18）....................................................7图3：国内医院和医疗机构诊疗人次月度数据跟踪（亿人次）.....................................................8图4：全国医疗卫生机构住院人次数（百万）及增速....................................................................8图5：2023-2024年全国除产科外手术量.....................................................................................8图6：2014-2023年我国老龄人口数量（千万）及人口结构变化..................................................9图7：2013-2023年我国医疗卫生费用（万亿）及占GDP比重...................................................9图8：我国基本医疗保险基金（含生育保险）总收入与支出情况（万亿元）................................9图9：我国基本医疗保险基金（含生育保险）当期结余（万亿元）与结余率................................9图10：2013-2023年我国商业健康保险收入（亿元）及增速.....................................................10图11：2020年不同国家卫生总支出结构拆分对比.....................................................................10图12：2021年至今我国医疗设备招投标总金额统计（单位：亿元）.........................................10图13：截至11月10日我国各省份医疗领域设备更新采购意向情况（纵轴：亿元；横轴：周）...................................................................................................................................................10图14：前九批国家集采平均降幅................................................................................................11图15：前九批国家集采拟中选比例............................................................................................11图16：2020-2022年我国骨科植入器械国产化率变化情况........................................................14图17：集采利润压力被企业转移到销售、物流和服务上............................................................14图18：2020-2024年医保目录调整情况.....................................................................................14图19：2024年医保目录调整新准入品种治疗领域分布情况.......................................................14图20：2014-2024年获批创新药数量（截至2024年12月2日）.............................................15图21：2017-2023年进入器械创新审批通道产品数量（个）.....................................................17图22：2019-2024 Q1-Q3中国医药交易转让关系统计...............................................................18图23：2019-2024前三季度中国License-o