宏观研究：鲜菜鲜果涨价支撑食品改善，服务价格相对稳固

发布时间：2025-12-11 研究所 宏观研究 分析师:袁野SAC登记编号:S1340523010002Email:yuanye@cnpsec.com 鲜菜鲜果涨价支撑食品改善，服务价格相对稳固 研究助理:苑西恒SAC登记编号:S1340124020005Email:yuanxiheng@cnpsec.com 核心观点 CPI同比增速连续三个月呈现修复态势，虽然存在基数走低的影响，但剔除基数效应，从两年复合增速来看，CPI同比增速仍呈现边际改善。（1）从结构来看，食品项价格边际改善明显，成为当月CPI价格改善的主要原因，其中，鲜菜和鲜果是主要贡献，两个分项对当月食品项价格同比增速改善贡献度达到54.29%，背后是低温阴雨+冷冻灾害影响，短期供应不足，推升价格上涨，与此同时，因牛羊存栏量下滑，出栏供给偏紧，2025年下半年供给进入收缩通道，牛羊肉价格同比增速保持稳定上涨；（2）从非食品分项价格来看，服务消费价格保持相对坚挺，如教育文化和娱乐、医疗保健、家庭服务、交通工具使用和维修等，背后反映的或许是消费结构的深刻转变与调整。 近期研究报告 《全球流动性处于何种水平？---数量篇》-2025.12.8 因基数走高，PPI保持低位徘徊。（1）从结构上看，生产资料价格韧性强于生活资料价格，近期PMI数据释放信息有所体现，PMI产成品出厂价格与PPI价格具有较高相关性，但近期PMI产成品出厂价格拟合的PPI增速整体呈现放缓趋势，与PPI同比增速实际走势有所背离，背后应是政策扰动，扭曲了市场化定价机制，即因“反内卷”政策支持，短期上游原材料价格相对稳固，但因有效需求不足问题尚未显著改善，企业生产的产成品价格有所回落，挤压了企业端盈利空间。（2）从重点行业来看，上游采掘业价格相对稳固；上游原材料价格基本呈现回落态势，仅化学纤维制造业、有色金属冶炼及压延加工业价格增速环比改善；中游设备制造业价格变动并未明显，交通运输工具价格保持韧性，或是外需拉动；下游消费价格呈现弱修复迹象，食品饮料价格仍延续弱势。 展望2026年，有效需求不足问题亟待解决，制约价格修复空间，预计CPI同比增速中枢在0.5%左右，PPI同比增速预计难以转正，同比增速中枢在-1.5%左右。 风险提示： 海外地缘政治冲突加剧；全球贸易摩擦超预期加大。 目录 1天气原因支撑CPI增速修复，服务消费价格相对坚挺............................................41.1 CPI增速延续修复态势，食品项是主要支撑................................................41.2极端天气影响导致鲜果蔬菜批量上市不足，推动食品分项价格上涨............................41.3服务消费价格相对坚挺，住房、交通和通信拖累较为明显....................................52 PPI增速低位徘徊，生产资料强于生活资料....................................................72.1因基数走高，PPI同比增速小幅回落，呈现低位徘徊趋势....................................72.2生产资料价格韧性强于生活资料价格.....................................................72.3从重点行业来看，上游采掘业价格坚挺，下游消费呈现弱修复................................7风险提示..................................................................................8 图表目录 图表1：CPI和核心CPI同比增速.........................................................4图表2：CPI食品项和非食品项同比增速（%）...............................................4图表3：食品分项环比增速（%）..........................................................5图表4：非食品分项当月同比增速（%）....................................................6图表5：PPI同比增速和环比增速.........................................................7图表6：PPI生产资料和生活资料同比增速（%）.............................................7 1天气原因支撑CPI增速修复，服务消费价格相对坚挺 1.1CPI增速延续修复态势，食品项是主要支撑 （1）CPI同比增速连续三个月改善，核心CPI增速保持稳定，剔除基数走低影响，价格修复态势不变。11月CPI同比增长0.7%，连续三个月边际改善，较前值回升0.5pct,略高于wind一致预期0.67%，弱于季节性，较近五年（不包括2020年和2021年两个异常年份，下同）均值水平1.6%低0.9pct；核心CPI同比增长1.2%，持平前值，指向CPI同比增速上涨主要是来自食品和能源项。 我们理解，虽然存在基数走低的影响，但剔除基数效应后，11月CPI增速保持修复态势。11月CPI两年复合增速为0.45%，较前值回升0.2pct，其中，食品分项两年复合增速为0.6%，较前值上涨0.56pct。 （2）从CPI结构来看，食品项增速改善较为显著，成为CPI同比增速改善的主要支撑，非食品项增速环比有所回落。11月食品分项和非食品分项当月同比增速分别为0.2%和0.8%，非食品项增速高于食品项，但从边际改善来看，食品项同比增速较前值上涨3.1pct，非食品项同比增速较前值下降0.1pct。 资料来源：Wind,中邮证券研究所 资料来源：Wind,中邮证券研究所 1.2极端天气影响导致鲜果蔬菜批量上市不足，推动食品分项价格上涨 从食品分项来看，鲜菜、鲜果同比增速环比显著改善，贡献了食品项价格改善的54.29%，与此同时，牛羊肉价格同比增速保持稳定上涨，共同推动食品项同 比增速显著改善。11月鲜菜、鲜果、牛肉、羊肉价格同比增长14.5%、0.7%、6.2%和3.7%，环比变动分别为21.8pct、0.6pct、1.3pct和2.7pct。 我们理解，鲜菜、鲜果价格同比增速环比改善应是低温阴雨+冷冻灾害影响，短期供应不足，推升价格上涨。10月河北、山东、山西、内蒙等多地出现破纪录降雨，降雨量明显高于往年同期水平1，叠加全国气温偏低，华北、东北露地蔬菜加速退市，山东、河南等主产区蔬菜生长周期延长、成熟度不足，导致11月蔬菜、鲜果批量上市有所延迟，供应不足导致价格上涨；（2）牛羊肉价格持续上涨，主要是存栏量下滑，出栏供给偏紧。2024年末全国肉牛存栏同比降4.39%，能繁母牛存栏不足导致新生犊牛减少，2025年下半年供给进入收缩通道；羊肉供给缺口更显著：前三季度羊出栏量同比降5.7%，羊肉产量降4.3%，能繁母羊不足导致短期产能难以恢复。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 1.3服务消费价格相对坚挺，住房、交通和通信拖累较为明显 虽然11月非食品项价格同比增速环比微跌，但绝对增速明显高于食品项价格增速，是CPI同比增速的主要支撑。从分项来看，（1）教育文化和娱乐、医疗保健、家庭服务等服务消费价格保持稳固，同比增速分别为0.8%、1.6%、1.6%， 较前值变动分别为-0.1pct、0.2pct、0pct;（2）衣着服装价格延续上涨，应是换季影响，当月同比增速为2%，较前值上涨0.2pct；（3）居住分项价格维持低位，主要受当前房地产市场景气度下行影响，价格水平持平去年同期，较前值下降0.1pct，其中租赁房房租同比增速为-0.2%，仍处于负增长区间，且较前值下降0.1pct；（4）交通和通信价格延续负增长，主要是交通工具、交通工具用燃料价格走弱拖累，交通工具使用和维修价格保持正增长。11月交通和通信价格同比增速为-2.3%，较前值下降0.8pct,其中，交通工具、交通工具用燃料、交通工具使用和维修同比增速分别为-2%、-7.4%和0.1%，较前值变动分别为-0.1pct、-2pct和0。 从非食品分项价格来看，服务消费价格保持坚挺，如教育文化和娱乐、医疗保健、家庭服务、交通工具使用和维修等，背后反映的或许是消费结构的深刻转变与调整。随着经济社会持续发展，居民对美好生活的向往日益强烈，服务消费需求不断增长，服务型消费在整体消费中的比重持续攀升，教育、医疗、文化、旅游等服务领域的需求日益旺盛，这直接推动了服务价格的显著回升。同时，核心CPI剔除了食品和能源等易受短期因素波动的商品价格，更能精准反映消费领域的长期趋势，其上升态势也从侧面印证了服务消费对整体消费市场的拉动作用正不断增强，进一步突显了消费结构优化是当前价格分歧的核心驱动因素。 资料来源：Wind，中邮证券研究所 2PPI增速低位徘徊，生产资料强于生活资料 2.1因基数走高，PPI同比增速小幅回落，呈现低位徘徊趋势 11月PPI同比增长-2.2%，弱于预期，较wind一致预期-2.03%低0.17pct，较前值下降0.1pct，弱于季节性表现，较近五年(不包括2020年和2021年)同期均值水平-1.1%低1.1pct。PPI环比增长0.1%，持平前值。剔除基数效应，11月PPI两年复合增速为-2.35%，较前值上升0.15pct。 2.2生产资料价格韧性强于生活资料价格 11月生产资料价格同比增速为-2.4%，持平前值，但考虑基数抬升影响，11月生产资料价格延续修复态势，两年复合增速为-2.65%,较前值上升0.2pct；生活资料价格同比增速为-1.5%，较前值下降0.1pct，剔除基数效应，两年复合增速为-1.45%,仅较前值上涨0.05%。我们理解，近期PMI数据释放信息有所体现。根据历史数据来看，PMI产成品出厂价格与PPI价格具有较高相关性，但近期PMI产成品出厂价格拟合的PPI增速整体呈现放缓趋势，与PPI同比增速实际走势有所背离，背后应是政策扰动，扭曲了市场化定价机制，即因“反内卷”政策支持，短期上游原材料价格相对稳固，但因有效需求不足问题尚未显著改善，企业生产的产成品价格有所回落，挤压了企业端盈利（详见报告《价格传导扭曲制约企业利润修复，非制造业景气度收缩》）。 资料来源：Wind,中邮证券研究所 资料来源：Wind,中邮证券研究所 2.3从重点行业来看，上游采掘业价格坚挺，下游消费呈现弱修复 （1）上游采掘业价格相对强势，煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业价格边际改善态势，仅石油和天然气开采业价格环比走弱。11月煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业、有色金融矿采选业、非金属矿采选业同比增速分别为-11.8%、2.4%、20.2%和-3.1%，较前值变动分别为3.8pct、0.3pct、1.3pct和0pct；石油和天然气开采业同比增速为-10.3%，较前值下降1.9pct。 （2）上游原材料价格基本呈现回落态势，仅化学纤维制造业、有色金属冶炼及压延加工业价格增速环比改善。11月化学纤维制造业、有色金属冶炼及压延加工业同比增速分别为-7.8%、7.8%，较前值变动分别为0.4pct、1pct。 （3）中游设备制造业价格变动并未明显，交通运输工具价格保持韧性，或是外需拉动。中游设备制造业领域，通用设备制造业和电子信息制造业同比增速分别为-1.8%和-2.1%，较前值变动分别为0.1pct、0.1pct;汽车制造业、铁路、船舶等其他交通运输工具同