晨会纪要

杜永宏S0630522040001dyh@longone.com.cn证券分析师：刘思佳S0630516080002liusj@longone.com.cn证券分析师：陶圣禹S0630523100002tsy@longone.com.cn 重点推荐 ➢1.美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性——资产配置周报（2025/12/01-2025/12/05） ➢2.国内晶圆厂产能满载，华为与阿里新品响应端侧AI趋势——半导体行业11月份月报 财经要闻 ➢1.国常会：研究进一步做好节能降碳工作➢2.国务院副总理何立峰与美国财政部长贝森特、贸易代表格里尔举行视频通话➢3.证监会主席吴清出席中国证券业协会第八次会员大会➢4.金融监管总局：调整保险公司投资相关股票的风险因子➢5.11月外储规模环比上升0.09%，央行连续13个月增持黄金➢6.美国9月核心PCE略低于预期 正文目录 1.1.美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性——资产配置周报（2025/12/01-2025/12/05）...............................................................................31.2.国内晶圆厂产能满载，华为与阿里新品响应端侧AI趋势——半导体行业11月份月报.............................................................................................................4 4.市场数据.....................................................................................9 1.重点推荐 1.1.美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性——资产配置周报（2025/12/01-2025/12/05） 证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001；证券分析师：谢建斌，执业证书编号：S0630522020001；证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002；证券分析师：张季恺，执业证书编号：S0630521110001 联系人：陈伟业，cwy@longone.com.cn 投资要点 全球大类资产回顾。12月5日当周，全球股市多数上涨，A股表现相对较好；主要商品期货中铜、原油、铝收涨，黄金收跌；美元指数小幅下跌，非美货币升值。1）权益方面：创业板指>沪深300指数>深证成指>恒生科技指数>纳指>恒生指数>德国DAX30 >道指>日经225 >上证指数>标普500 >科创50 >法国CAC40 >英国富时100。2）当周美债收益率上升影响金价表现，黄金震荡回落；原油受地缘政治冲突升级影响当周小幅震荡上行。3）工业品期货：南华工业品价格指数上涨，螺纹钢、水泥小幅上涨，炼焦煤、混凝土小幅回落；高炉开工率当周下跌；乘用车当周日均零售7.54万辆，环比上涨25.39%，同比下跌7.00%；BDI环比上涨6.52%。4）国内利率债收益率涨跌不一，全周中债1Y国债收益率下跌0.01BP至1.4016%，10Y国债收益率上涨0.68BP收至1.8480%。5）美日国债收益率普遍上行。2Y美债收益率当周上行9BP至3.56%，10Y美债收益率上行12BP至4.14%；10Y日债收益率上涨12.7BP至1.9390%。6）美元指数收于98.9833，周下跌0.46%；离岸人民币对美元升值0.03%。 国内权益市场。12月5日当周，风格方面，周期>成长>金融>消费，日均成交额为16843亿元（前值17254亿元）。申万一级行业中，共有17个行业上涨，14个行业下跌。其中，涨幅靠前的行业为有色金属（+5.35%）、通信（+3.69%）、国防军工（+2.82%）；跌幅靠前的行业为传媒（-3.86%）、房地产（-2.15%）、美容护理（-2.00%）。 美元降息与日元加息预期，资产再平衡下寻找确定性。过去一周，资产围绕美元降息与日元加息的预期波动，债券和商品表现相对敏感，其中美债、日债收益率上行较多，黄金小幅回落，铜价强势上行。新的一周，12月11日美联储利率决议，降息的理由主要在于劳动力市场，尤其是在ADP就业报告显示私营部门就业岗位减少之后。12月19日，日本央行利率决议，市场或对加息预期逐步消化。从资产配置的角度，中美利差收窄，预计人民币仍处于有利位置。我们认为市场将会寻找确定性，相较于1980年和2011年黄金两次长期历史高点时，目前美元指数仍有下行空间，将会支撑金价；虽然美联储降息节奏存在分歧，但是2026年仍处于降息周期；日元升值，或有利于国内的出口；资产配置方面国内的权益市场确定性强，建议有色资源板块、芯片科技板块、出口板块、红利板块等。 利率与汇率。资金方面：月初短期资金转向宽裕，央行相应加大短期逆回购回笼力度；中长期资金利率债市共振上行。利率债方面：情绪转向谨慎，收益率普遍上行。其核心逻辑在于：一方面，随着商品价格上涨，物价压力放缓的共识有所增强。另一方面，银行停售长期大额存单，或触发资产端同步调整以满足年末流动性监管要求。后续债市方向或随政策导向而变得明朗。美债方面，11月ADP就业及9月PCE价格指数增强了12月降息预期，短期国债收益率下行明显。相比经济数据影响，周内1年期以上国债受跨境流动性及供给增加的影响更为显著，收益率反弹明显。汇率方面，非美货币走强，美元指数回落，人民币因中 美利差收窄预期处于有利位置。如果人民币人在短期内快速、大幅升值产生负面影响，央行预计会进行预期管理，以坚决防范汇率超调风险。 风险提示：周度基金仓位为预估，存在偏差风险；关税政策存在不确定性；特朗普政策不确定性；国内价格走弱的影响等。 1.2.国内晶圆厂产能满载，华为与阿里新品响应端侧AI趋势——半导体行业11月份月报 证券分析师：方霁，执业证书编号：S0630523060001 联系人：董经纬，方逸洋，djwei@longone.com.cn 投资要点： 2025年11月总结与12月观点展望：11月份半导体行业持续回暖，价格涨幅再度扩大，关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会。11月份全球半导体需求持续改善，PC、智能手机保持小幅增长，TWS耳机、可穿戴腕式设备、智能家居快速增长，国内消费电子新品密集发布，AI服务器与新能源车保持高速增长，需求在12月或将继续复苏；供给端看，尽管短期供给仍相对充裕，企业库存水位较高，同时整体价格涨幅扩大，预计12月供需格局将继续向好。本土晶圆厂产能保持满载，行业复苏趋势明确；中美关税政策在谈判后有一定程度的缓和，但在部分技术密集型领域（如AI芯片、半导体设备关键零部件等）美国政策仍或保持高压，短期内外部政策下，部分依赖美国进口的产业成本高升，长期半导体国产化有望继续加速，建议逢低关注细分板块龙头标的。 11月电子板块涨跌幅为-7.95%，半导体板块涨跌幅为-7.84%；11月底半导体估值处于历史5年分位数来看，PE为84.98%，PB为68.98%。申万31个行业中，申万电子行业涨跌幅为-7.95%，其中半导体涨跌幅为-7.84%，同期沪深300涨跌幅为-3.89%。当前半导体在历史5年与10年分位数来看，PE分别是84.98%、72.10%，PS分别是90.59%、93.83%，PB分别是68.98%、79.75%。 11月半导体整体价格涨幅扩大，需求持续回暖，12月份需求或将进一步复苏。全球半导体9月份销售额同比为25.13%，2025年1-9月累计同比为20.42%，体现出需求端的整体复苏。以存储价格为例，11月存储模组价格整体涨跌幅区间为21.43%-97.83%；存储芯片DRAM和NAND FLASH的价格涨跌幅区间为6.26%-81.74%，整体涨幅高于10月。从全球龙头企业看，2025Q3整体库存依然维持近几年高位，周转天数有所下降，A股上市企业62个样本2024Q3季度数据来看，库存水平同环比增长，营收季度环比为-0.1%，净利润环比为40.6%。供给端看，全球半导体设备2025Q3出货额同比增长10.80%，全球半导体设备采购力度有所增强；日本半导体设备10月出货额同比增长7.31%，1-10月累计出货额同比增长17.51%，或表示1-2年产能扩展较为积极。2025Q3晶圆价格同环比有所上涨，产能利用率维持较高水平，但整体相对充裕。 半导体下游需求中TWS耳机、可穿戴腕式设备、AI服务器、新能源车需求复苏较好，2025Q3除平板有所下滑，整体需求逐步向好。全球半导体下游需求中手机、PC、平板、汽车、服务器、智能穿戴等占据80%以上，下游电子产品的销售会影响上游半导体的需求变化。2025Q3全球智能手机出货量同比为2.09%，Q1-Q3累计同比为1.56%，中国大陆智能手机9月出货量同比为10.09%,1-9月累计同比为-0.32%；2025Q3全球PC出货量同比为9.52%，Q1-Q3累计同比为7.12%；2025Q3全球平板增速同比为-4.28%，2025年Q1-Q3累计同比为8.44%；中国TWS耳机2025H1出货3831万台，同比增长8.0%；全球新能源 汽车销量10月份同比为9.75%，1-10月累计同比为21.69%，中国新能源汽车销量10月份同比19.93%，1-10月累计同比为32.41%。 中国两大晶圆厂三季度业绩向好，四季度产能预计保持满载，行业复苏趋势明确。消费电子新品迭出，如华为发布Mate 80系列、阿里发布夸克AI眼镜，建议关注端侧AI相关产业链。（1）11月中国晶圆厂披露三季度财报，华虹公司2025年三季度营收6.35亿美元（yoy+20.7%），毛利率13.5%（yoy+1.3pcts），营收符合指引，毛利率高于指引，主要得益于产能利用率及平均销售价格上涨，部分被折售成本上升所抵消。从产能看，三季度折合8英寸晶圆估计月产能46.8万片，产能利用率109.5%，同比提升1.2pct，创历史新高。中芯国际第三季度公司营收23.82亿美元（yoy+9.7%），毛利率22.0%，（yoy+1.5pcts）。第三季度公司折合8英寸标准逻辑月产能突破百万，为102.28万片/月，产能利用率进一步提升，达到95.8%，环比上升3.3个百分点，同比上升5.4个百分点，从ASP来看，三季度环比增长3.8%，主要系产品结构优化，制程复杂的产品出货增加更多所致。（2）华为发布Mate80系列，搭载HarmonyOS 6.0及自研麒麟芯片。Pro Max版本首发“灵珑屏”，采用双层OLED技术，峰值亮度达8000nits，支持1-120Hz自适应刷新率，并搭载第二代红枫影像系统。阿里推出夸克AI眼镜，集成千问AI助手与高通+恒玄双芯片方案，亮度4000nits，并深度融合阿里生态，覆盖搜索、支付、导航等多场景，展现了阿里在端侧AI与生态整合上的战略布局。 投资建议：行业需求在缓慢复苏，存储芯片涨价幅度超预期；海外压力下自主可控力度依然在不断加大，目前市场资金热度相对较高，建议逢低布局。建议关注：（1）受益海内外需求强劲AIOT领域的乐鑫科技、恒玄科技、瑞芯微、中科蓝讯、炬芯科技、全志科技。（2）AI创新驱动板块，算力芯片关注寒武纪、海光信息、龙芯中科、澜起科技，光器件关注源杰科技、中际旭创、新易盛、天孚通信、光迅科技。（3）上游供应链国产替代预期的半导体设备、零组件、材料产业，关注北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科、盛美上海、富创精密、新莱应材、中船特气、华特气体、安集科技、鼎龙股份、晶瑞电材。（4）价格触底复苏的龙头标的。关注存储的兆易创新、江波龙、佰维存储、北京君正；功率板块的新洁能、扬杰科技、东微半导；CIS的韦尔股份、思特威、格科微；模拟芯片的圣邦股份、思瑞浦、美芯晟、芯朋微等。 风险