食饮年度投资策略：稳基调黎明将至，抱主线向阳而生

2025年11月26日食品饮料 证券研究报告 食饮年度投资策略：稳基调黎明将至，抱主线向阳而生 投资评级领先大市-A维持评级 白酒：周期底部渐明，关注左侧布局机会 首选股票目标价（元）评级 当前板块处于低预期、低持仓、低估值状态，近两个季度白酒报表快速出清，行业供需矛盾缓解，政商务消费已经大幅下降，居民消费有望逐步复苏，行业基本面持续低于预期的尾部风险不大。复盘历史，我们有理由相信经济周期和饮酒政策带来的波动是暂时的，白酒商业模式仍然优异，一旦经济预期有所好转，板块估值有望快速修复。展望2026年，“反内卷”等政策下通胀有望温和回升，有利于白酒行业逐步企稳复苏，建议加大对白酒板块关注，标的上以茅五泸汾为主。 啤酒：中高端大单品势能延续，成本维持低位 啤酒板块26年仍将以结构性行情为主，其中具备大单品成长逻辑的啤酒公司、受益竞争对手调整的公司相对更加具备投资机会。整体啤酒板块公司的盈利水平仍处于向上提升趋势中，主要驱动力来源于8-10元价格带产品的扩容以及各家精益管理后费效比的提升。 乳制品：布局26年原奶周期反转，关注乳制品产业链报表利润弹性 蔡琪分析师SAC执业证书编号：S1450525060001caiqi3@sdicsc.com.cn 从需求端看，25年乳制品品类表现分化，常温液奶拖累乳制品整体需求，低温鲜奶、奶酪等品类良性增长，26年随着乳制品深加工产能的投产，预计下游原奶需求有望恢复增长。从供给端看，25年以来奶牛存栏逐步去化，奶价下行至全社会牧场的平均完全成本以下，26年预计原奶供给侧去化延续。综合来看，26年主产区平均奶价有望恢复至全社会牧场的平均完全成本以上。26年布局原奶周期反转正当时，当前时点仍然推荐布局乳制品产业链。 尤诗超分析师SAC执业证书编号：S1450525070001yousc@sdicsc.com.cn 燕斯娴分析师SAC执业证书编号：S1450525100001yansx@sdicsc.com.cn 软饮料：优选强势增长品类并把握细分赛道格局变化机会，关注有新品逻辑的公司 相关报告 25年饮料行业公司表现分化较大，占据强势增长赛道且经营能力领先的公司增速领跑行业。展望26年，从饮料赛道视角，优先布局品类仍有较大增长空间的功能饮料以及把握包装水赛道的竞争格局变化机遇，关注区域性饮料新品是否起势。其中，减糖型功能饮料有望逐步开始发力，在传统含糖功能饮料之外，挖掘出更多白领群体抗疲劳的功能性即饮饮料需求。 从跑马圈地到质效升级，鸣鸣很忙勾勒零食量贩未来图景2025-10-22重构价值体系，新消费方兴未艾2025-06-30 零食：新渠道驱动力仍强，看好品类红利延续 1）零食量贩板块随着规模效应逐渐放大，行业毛利率、净利率均有望提高，建议关注龙头万辰集团。2）产品方面，魔芋制品通过打造健康食品理念保持较高景气度，目前我国市场规模仍相对较低，未来增量空间广阔，建议关注拥有魔芋大单品的卫龙美味和盐津铺子。 投资建议 25年下半年以来，国家着重强调消费在经济增长中的重要地位，26年消费基本面有望筑底企稳。具体来看，酒企报表大幅度出清，供需矛盾缓解，基本面弱复苏，股价有望领先基本面修复。当前食品饮料机构持仓较低，考虑未来市场风格轮动切换可能性，我们看多26年食品饮料行情。 投资主线：1）建议关注业绩确定性较高个股，如在本轮调整期中经营韧性较强、拥有名酒大单品的白酒龙头公司，以及占据强势扩容赛道且竞争力较强的饮料龙头公司；2）建议关注拥有较高股息行业，如原奶周期反转、供给侧去化加速且投资安全边际较高的乳制品行业；3）建议关注成长性较高行业，如仍处高速成长期的量贩零食、魔芋类零食等。 建议关注：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、今世缘、燕京啤酒、华润啤酒、伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、优然牧业、现代牧业、东鹏饮料、农夫山泉、华润饮料、李子园、万辰集团、卫龙美味、盐津铺子。 风险提示：经济复苏不及预期风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险。 内容目录 1.行情回顾：基本面承压，食饮板块收益垫底.....................................52.白酒：周期底部渐明，关注左侧布局机会.......................................73.啤酒：中高端大单品势能延续，成本维持低位..................................154.乳制品：布局26年原奶周期反转，关注产业链报表利润弹性.....................175.软饮料：优选强势增长品类，把握细分赛道格局变化机会........................206.零食：新渠道驱动力仍强，看好品类红利延续..................................237.风险提示..................................................................25 图表目录 图1.年初至今（11月7日）板块区间涨跌幅......................................5图2.年初至今（11月7日）食品饮料子版块区间涨跌幅............................5图3.年初至今（11月7日）食品饮料板块涨幅前20个股...........................6图4.食品饮料行业基金市值占比与重仓配比......................................6图5.白酒板块（分档次）营收同比增幅..........................................7图6.白酒板块（分档次）归母净利润同比增幅....................................7图7.本轮调整期贵州茅台、五粮液、泸州老窖营收情况............................7图8.上轮调整期贵州茅台、五粮液、泸州老窖营收情况............................7图9.本轮调整期山西汾酒、水井坊、舍得酒业、酒鬼酒营收情况....................8图10.上轮调整期山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒营收情况...........................8图11.本轮调整期洋河股份、今世缘、古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖营收情况.........8图12.上轮调整期洋河股份、古井贡酒营收情况...................................8图13.2025年年初至今（11月5日）白酒板块走势回顾............................9图14.2025年年初至今（11月5日）白酒个股涨跌幅..............................9图15.白酒重点上市公司基金持仓占比..........................................10图16.超高端白酒批价........................................................10图17.高端白酒批价..........................................................10图18.次高端白酒批价........................................................11图19.白酒上市公司市占率....................................................11图20.中国核心CPI、PPI当月同比.............................................13图21.美国十年期国债收益率与贵州茅台走势....................................14图22.整箱茅台批价与茅台预测PE..............................................14图23.啤酒公司25年季度累计同比销量增速先强后弱.............................15图24.中国餐饮收入变化情况..................................................15图25.啤酒公司季度累计啤酒吨价同比增速......................................16图26.大麦价格维持低位......................................................16图27.伊利分品类季度累计营收同比增速表现....................................17图28.主要上市乳制品企业原奶需求增速........................................17图29.中国奶牛数量及同比变化数量............................................18图30.主产区生鲜乳均价（元/公斤）...........................................18图31.中国能量饮料市场零售额快速增长........................................21图32.各国减糖型功能饮料占功能饮料的比例....................................21图33.包装水市场规模及同比增速..............................................22图34.25年农夫包装水收入逐步恢复............................................22图35.23Q1-25Q3零食上市公司营收与归母净利润增速.............................23 图36.23Q1-25Q3零食上市公司毛利率和净利率...................................23图37.2019-2024年我国量贩零食市场规模.......................................24图38.2020-2024年我国量贩零食门店数量.......................................24图39.2024年魔芋制品竞争格局................................................24图40.2020-2025H1卫龙收入构成...............................................24 表1：部分白酒上市公司省内营收占比..........................................11表2：部分白酒推出中低度新品................................................12表3：部分酒企量价策略......................................................12表4：部分酒企与即时零售渠道合作情况........................................13表5：A股主要啤酒上市公司净利率同比变化.....................................16表6：原奶成本拆解..........................................................17表7：乳企股息率提供安全边际............................................