奇瑞汽车(9973.HK)自主出口先锋，国内电动、智能化整合初见成效

2025年11月26日 证券研究报告/公司深度报告 评级：买入（首次） 分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejy02@zts.com.cn分析师：毛䶮玄执业证书编号：S0740523020003Email：maoyx@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)5,808.60流通股本(百万股)2,354.77市价(港元)30.26市值(百万港元)175,768.37流通市值(百万港元)71,255.40 整车厂核心能力探讨及投研方法论转变：由多车型到胜率。自主与合资充分内卷后21年起快速持续提份额，格局变化后“产品周期”将逐渐失效，需求把控和电动化节奏对中期提份额重要性显现，需求把控能力的核心是跳出“轴距-种类”固有体系重新研究和规整用户的能力，以及后期推出的产品引起所定义用户的共情程度。 成长复盘：17年后前瞻布局出口+国内多品牌发力，市占率高增。①早期（08-12年）：依赖国内市场，靠低价小型车迅速扩张，但品质和品牌溢价不足。②转型阵痛期（13-16年）：主动战略调整，追求品质提升，同时出口开始稳步发展。③复苏与增长期（2017-2021）：产品力提升、子品牌策略成功（捷途）、出口持续发力。④爆发期（2022-至今）：技术积累爆发、新能源加速转型、出口跃居中国品牌第一，销量连创历史新高。 股价与行业-市场走势对比 当前：油车基本盘支撑，风云系列破局，量利双增长。①油车-奇瑞品牌：艾瑞泽、瑞虎系列口碑良好、持续热销；②奇瑞子品牌风云承接新能源转型任务，初见成效；③捷途、智界独立发展，智界实现品牌向上。财务指标来看，公司近几年随着销量的持续增长，带来收入、利润双增长。2024年公司实现营收2699.0亿元，同比+65.4%；实现归母净利润141.4亿元，同比+18.3%。 核心竞争力：出口先发构筑高护城河，发动机技术创新业内领先，华为赋能智能化向上。①出口：先发优势明显，销量稳增，区域优化，主要增长聚焦欧洲、拉美、东南亚区域。目前海外工厂产能约100万，其中，土耳其、西班牙、泰国工厂还在投产/扩产中。②技术创新：新一代鲲鹏发动机发布，48%热效率居全球第一，基于此发动机的生产线年产能达到50万台，预计2026年产能将提升至100万台。此外，华为发布乾崑智驾ADS4等解决方案，智界品牌深度赋能，智能化能力行业领先。 相关报告 明年展望：风云技术平权抢占市场，油车车型聚焦，出口扩产稳增。奇瑞品牌国内业务整合，星途并入，四大品牌协同发展，明年增长主要聚焦在艾虎事业部、风云事业部。①风云品牌对标银河，技术平权抢占市场。鲲鹏超能电混升级CDM6.0版本，续航、性能、安全全面提升。风云A9凭借空间大、续航长等优势，直击15万价格带消费者需求，后来居上。风云T11对标银河M9上市在即，奇瑞将凭借技术平权抢占市场。②发动机持续迭代下，奇瑞国内油车市占率近3年提升4.1pct，已位居自主第二。③海外欧洲、拉美、东南亚等核心区域均在持续扩产，海外将持续贡献利润。 盈利预测及估值：公司深耕出口，先发优势明显。随着国内新能源品牌的有序推进及华为深度合作赋能，有望实现量利齐增。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为173.4、218.6、243.4亿元，以11月23号收盘价计算，对应PE分别为9.2X、7.3X、6.6X，低于行业平均，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济回升不及预期、新车型供给增多，竞争激烈、新车型市场接受度不及预期、电动化渗透率不及预期等、第三方数据失真的风险、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 内容目录 前言：整车厂核心能力探讨与投研方法论转变..........................................................4 基于长期视角的整车核心“六力”研究模型.......................................................4动态演绎：智能化提速、需求把控维持、电动化边际递减.................................4整车系列研究逻辑-中期视角：细分车格及产品布局分析...................................4整车系列研究逻辑-短期视角：订单，销量，库存，折扣及竞品........................5 一、成长复盘：17年后前瞻布局出口+国内多品牌发力，市占率高增......................5 成长复盘-总览：13-16年转型阵痛期后，前瞻布局出口+国内多品牌发力，市占率高增..................................................................................................................5成长复盘-国内：瑞虎、艾瑞泽系列热销，新能源有序转型................................6成长复盘-出口：最早本土化建厂车企，出口销量近2年高增长........................6 二、当前：油车基本盘支撑，风云系列破局，量利双增长........................................7 现状：奇瑞油车基本盘支撑，风云系列、智界系列破局....................................7现状：收入、利润稳步增长，单车毛利持续提升................................................7现状-股权结构：背靠芜湖国资委，股权相对集中..............................................8 三、核心竞争力：出口先发构筑高护城河，发动机技术创新业内领先，华为赋能智能 化向上.........................................................................................................................8 公司核心竞争力1-全球化布局：出口先行者，销量稳增，区域优化..................8公司核心竞争力2-技术创新：①鲲鹏发动机热效率突破48%，全球第一.........9公司核心竞争力2-技术创新：②智能化华为深度赋能，智界品牌独立............10 四、明年展望：风云技术平权抢占市场，油车车型聚焦，出口扩产稳增................10 展望明年：奇瑞品牌国内业务整合，四大子品牌协同发展...............................10展望明年1：风云品牌对标银河，技术平权抢占市场.......................................11展望明年2：油车聚焦艾瑞两大产品线，市占率持续提升...............................12展望明年3-海外扩产：欧洲+东南亚+拉美区域................................................12 五、盈利预测............................................................................................................14 盈利预测............................................................................................................14估值与投资建议.................................................................................................14 六、风险提示............................................................................................................15 图表目录 图表1：长期视角下的整车“六力”模型.................................................................4图表2：不同时期核心影响要素重要性不同.............................................................4图表3：整车中期视角研究逻辑................................................................................5图表4：整车短期视角研究逻辑................................................................................5图表5：奇瑞汽车历史成长复盘................................................................................6图表6：奇瑞汽车国内复盘.......................................................................................6图表7：奇瑞汽车出口复盘.......................................................................................7图表8：奇瑞汽车车型矩阵.......................................................................................7图表9：公司盈利能力指标一览................................................................................8图表10：公司股权结构图.........................................................................................8图表11：奇瑞出口区域战略划分..............................................................................9图表12：2024年奇瑞出口地区分布........................................................................9图表13：奇瑞出口产能分布.....................................................................................9图表14：奇瑞发布新一代鲲鹏发动机，热效率较上一代显著提升........................10 图表15：华为智驾系统升级至ADS4....................................................................10图表16：智界品牌独立...................................................................