美联储再次出声放鸽，年内降息预期回升，金属价格受益

评级及分析师信息 ►贵金属：降息预期回升，贵金属价格上行 本周COMEX黄金上涨4.77%至4,256.40美元/盎司，COMEX白银上涨14.95%至57.09美元/盎司。SHFE黄金上涨2.91%至953.92元/克，SHFE白银上涨8.96%至12,727.00元/千克。 本周金银比下跌8.86%至74.56。本周SPDR黄金ETF持仓 增 加156,375.91金 衡 盎 司 ，SLV白 银ETF持 仓 增 加11,337,260.00盎司。 周一，美国11月达拉斯联储商业活动指数-10.4，预期-2，前值-5。 周二，美国9月零售销售月率0.2%，预期0.4%，前值0.60%。美国9月PPI月率0.3%，预期0.3%，前值-0.10%。美国9月PPI年率2.7%，预期2.7%，前值2.60%。美国9月FHFA房价指数月率0%，预期0.2%，前值0.40%。美国9月S&P/CS20座大城市未季调房价指数年率1.4%，预期1.4%，前值1.58%。美国11月里奇蒙德联储制造业指数-15，预期-5，前值-4。美国8月商业库存月率0%，预期0.1%，前值由0.20%修正为0.1%。美国11月谘商会消费者信心指数88.7，预期93.4，前值94.6。 分析师：陈宇文邮箱：chenyw@hx168.com.cnSAC NO：S1120525070003 周三，美国9月耐用品订单月率0.5%，预期0.3%，前值由2.90%修正为3%。美国至11月22日当周初请失业金人数21.6万人，预期22.5万人，前值由22万人修正为22.2万人。美国11月芝加哥PMI 36.3，前值43.8。 1.《基本金属周报|非农超出预期，压制年内降息预期，金属价格承压》2025.11.232.《基本金属周报|CPI低于预期，降息概率提升， 金属价格上涨趋势不变》2025.11.153.《基本金属周报|美政府停摆引发数据真空，美联 美国本周经济数据呈现“喜忧参半”的态势。就业市场虽有韧性，但失业率上升和初请失业金人数增加表明就业市场存在降温风险；消费和制造业活动有所改善，但房地产市场仍面临压力，通胀压力整体可控。纽约联储主席约翰·威廉姆斯表示货币政策仍处于温和紧 储内部分歧加剧，金属价格震荡》2025.11.8 缩状态，但限制性程度低于近期行动之前的水平，认为近期仍有进一步降息的空间，以将政策立场调整至更接近中性水平，帮助平衡就业和通胀目标。美联储理事斯蒂芬·米兰表示若其投票成为关键一票，将支持降息25个基点，指出劳动力市场数据未达预期强度，认为当前经济状况支持进一步宽松政策。据媒体最新报道，随着新一任美联储主席的遴选进入最后 阶段，哈塞特的呼声最高。哈塞特被认为与特朗普的经济观高度一致，包括认为应降低利率。他在11月20日接受媒体采访时表示，如果由他担任美联储主席，他现在会立刻降息，因为数据表明应该这么做。哈塞特还批评美联储在疫情后让通胀失控。媒体援引知情人士表示，如果选择哈塞特，特朗普将在独立的美联储安插一位自己非常熟悉且信任的亲密盟友。外界认 为哈塞特会将特朗普偏好的降息取向带入美联储，而这也是特朗普长期以来希望掌控的方向。 长期看，就业数据不及预期使得12月降息预期回升。彭博社引述知情人士消息称，白宫国家经济委员会主任哈塞特可能成为下任美联储主席，哈塞特与特朗普关系紧密，如果成真将使得美联储独立性受到质疑。地缘冲突持续，委内瑞拉地区局势紧张，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，共同推动了央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破38万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，尽管关税收入大幅增长，但与2024财年总体相比变化不大。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。 白银宏观逻辑与黄金类似。据白银协会预测，2025年全球矿产银供应预计约8.13亿盎司，同比大致持平，回收供应小幅增长1%左右，整体供应增幅仅约1%。全球总需求预计同比下降约4%至11.2亿盎司，其中工业需求下降约2%，光伏用银在装机创历史新高的同时因单耗快速下降，预计需求同比回落约5%，首饰、银器以及银条硬币投资需求也均录得不同程度下滑。尽管需求有所回落，但供应端缺口依然突出，基本面支撑银价，预计未来几年，供需缺口将持续扩大。宽松周期下工业复苏需求使得白银弹性高于黄金，当前“金银比”处于高位，有望在宽松环境及工业需求提振背景下实现修复，白银价格弹性更大，看好未来白银价格。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。 ►基本金属：降息预期回升，金属价格受益 本周LME市场，铜较上周上涨3.69%至11,175.50美元/吨，铝较上周上涨2.03%至2,865.00美元/吨，锌较上周上涨1.97%至3,051.00美元/吨，铅较上周下跌0.40%至1,981.00美元/吨。 本周SHFE市场，铜较上周上涨2.07%至87,430.00元/吨，铝较上周上涨1.27%至21,610.00元/吨，锌较上周上涨0.13%至22,425.00元/吨，铅较上周下跌0.44%至17,090.00元/吨。 铜：降息预期回升，铜价本周上涨宏观方面，伴随美联储释放鸽派信号以及下任美联储主席 偏鸽派，市场流动性压力有所缓解，同时降息预期的回暖也在一定程度上减轻了对资本市场的抑制作用。 供应方面，全球大型铜矿新增项目日益稀缺，叠加矿石品位持续走低，供应端压力持续累积。2025年第三季度，全球主要铜企产量同比下降4.7%，主因在于多家核心矿山接连遭遇运营挑战。其中，秘鲁Antamina产量大幅下滑26%，刚果（金）Kamoa-Kakula亦下调28%；印尼Grasberg受泥石流冲 击，部分作业于9月暂停，导致约25万—26万吨产量损失。尽管运营商自由港麦克莫兰表示，预计在2026年7月前全面复产，进度符合原定计划，但全球铜矿供应的脆弱性依然严峻。 需求方面，新兴产业持续发力。中国10月汽车产量增11.2%，新能源车增19.3%，AI算力需求推动单兆瓦耗铜27吨，2025年AI产业链新增铜需求25-30万吨。电网投资1-10月达4824亿元同比增7.2%，光伏新增装机253GW同比增39.5%，风电太阳能新增装机或超4亿千瓦。 库 存 方 面 ， 本 周 上 期 所 库 存 较 上 周减 少12,673吨 或11.46%至9.79万吨。LME库存较上周增加4,400吨或2.84%至15.94万吨。COMEX库存较上周增加15,851吨或3.93%至41.87万吨。 就业数据不及预期使得12月降息预期回升，降息预期下看好铜价。中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，全球主要矿山今年事故频发，预计2025Q4供给端减少20万吨产量，单季度铜产量减少约3%-4%，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【江西铜业】、【云南铜业】。 铝：开工率位于高位，下游逐渐进入淡季供应方面，产能运行率延续在96%以上。新疆转移产能持 续投产，西南地区置换与技改产能稳步推进，内蒙古42万吨产能继续释放，扎哈淖尔35万吨产能预计年底启动投产，其他主要产能开工良好。淡季来临，下游铝水消化能力减弱，行业铝水比继续下降，铝锭供应较好。 需求方面，需求端周初尚可，临近周末偏弱，加工领域平均开工负荷降低，板带箔领域表现稳健，建筑型材、铝棒等领域需求平平。 原料端，整体来看，氧化铝市场供应过剩格局未改，现货价格跌势延续。行业利润持续收缩，高成本生产企业持续承压。供应端，尽管国内运行产能整体维持高位，但受焙烧负荷下调、产线检修、国产矿供应不足等因素影响，部分企业开工率出现回落，至周度产量环比下降1.7万吨至170.1万吨。库存方面，截至上周四，电解铝厂原料库存为330.9万吨，较前一周增加2.8万吨；叠加仓单库存累库0.2万吨，氧化铝总库存环比上升1.8万吨至481.1万吨。综合来看，供应过剩与高库存仍是当前市场核心矛盾，预计氧化铝价格短期仍将承压偏弱运行。 库存方面，本周上期所库存较上周减少8,439吨或6.82%至11.53万吨。LME库存较上周减少8,950吨或1.63%至53.91万吨。 就业数据不及预期使得12月降息预期回升，降息预期下看好铝价。国内电解铝供给刚性，供应端趋紧，海外电解铝增量存在兑现风险，AI领域的爆发式增长占据电力优先级。氧化铝供应相对宽松，氧化铝运行产能近8850万吨/年，利润向电解铝端转移。政策端持续推出利好，需求端新能源汽车、电力 等领域需求持续保持，地产行业或将企稳，看好2025年铝价。受益 标的 ：【中 国铝业 】、【 中国 宏桥】 、【宏 创控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【南山铝业】。 锌：下游需求平淡，降息预期支撑锌价 美联储9月零售销售月率低于预期，美联储释放鸽派信号以及下任美联储主席偏鸽派，强化了市场对美联储降息的预期，美元指数回落。锌精矿偏紧下冶炼厂存在一定减产预期，对锌价存在底部支撑，但国内淡季消费表现较弱，基本面多空交织，预计短期维持震荡走势。 库存方面，本周上期所库存较上周减少4,431吨或4.42%至95,916吨。LME库存较上周增加4,425吨或9.35%至51,750吨。 铅：地域性供应收紧，终端需求收紧 不同地区精铅供应差异仍存，华南、华东地区部分原生铅冶炼厂检修减产后暂未恢复，而河南等地区电解铅供应相对充裕。部分再生精铅冶炼厂生产积极性略有下滑且对现有库存挺价惜售，下游刚需仍以原生铅为主。终端电动车及汽车板块消费稍有转淡，现货市场供需双降，铅价或仍将延续偏弱震荡。 库存方面，本周上期所库存较上周减少1,122吨或2.88%至37,799吨。LME库存较上周增加325吨或0.12%至263,175吨。 ►小金属 镁：总体成本平稳，价格下行空间有限 镁锭价格较上周下跌0.62%至17,570元/吨。需求方面，市场采购氛围整体尚可，但下游对高于16100元/吨的价格接受度有限，形成一定的价格阻力。供应方面，镁冶炼企业生产稳定，普遍具备较强的挺价意愿，在坚守当前价格底线方面态度一致，然而进一步将报价推升至成本线以上仍面临压力。成本方面，煤炭、兰炭及硅铁价格总体持稳，整体成本支撑基本保持稳固。 钼、钒：钢招市场价格继续下移，钼看涨信心不足 钼铁价格较上周下跌4.52%至23.25万元/吨，钼精矿价格较上周下跌1.92%至3,585元/吨。市场心态及信心表现较欠佳，在月末及年末资金链收紧下，下游终端压价心理相对明显，导致钼市迟迟难寻反转契机。钢厂新一轮招标价格进一步下压至22.65-23.2万元/吨，在最低风向标招标价跌破23.0万元/吨后，其它钢厂方面是否能如愿跟进有待观察。五氧化二钒价格较上周上涨2.68%至7.65万元/吨，钒铁 价格较上周上涨3.5%至8.75万元/吨。本周市场价格小幅上涨。供应方面，原料端大厂前期定价趋于稳定，散货市场同步跟进，部分企业在成本支撑下让价意愿降低，低价资源有所收缩。需求方面，下游钢厂采购仍保持谨慎，钒合金及特钢领域以刚需订单为主，但螺纹钢减产持续对钒氮合金需求形