有色基本金属行业周报：就业数据疲软，美联储12月降息预期回升，多金属价格创新高

评级及分析师信息 ►贵金属：降息预期回升，贵金属价格上行 本周COMEX黄金下跌0.67%至4,227.70美元/盎司，COMEX白银上涨3.00%至58.80美元/盎司。SHFE黄金上涨0.75%至961.04元/克，SHFE白银上涨7.54%至13,687.00元/千克。 本周金银比下跌3.57%至71.90。本周SPDR黄金ETF持仓 增 加154,977.52金 衡 盎 司 ，SLV白 银ETF持 仓 增 加10,116,790.70盎司。 周一，美国11月标普全球制造业PMI终值52.2，前值51.9。美国11月ISM制造业PMI 48.2，预期49，前值48.7。周三，美国11月ADP就业人数-3.2万人，预期1万 人，前值4.2万人。美国9月进口物价指数月率0%，预期0.10%，前值由0.30%修正为0.1%。美国9月工业产出月率0.1%，预期0%，前值由0.10%修正为-0.10%。美国11月标普全球服务业PMI终值54.1，预期55，前值55。 周四，美国至11月29日当周初请失业金人数19.1万人，预期22万人，前值由21.6万人修正为21.8万人。美国9月 工 厂 订 单 月 率0.2%， 预 期0.5%，前值 由1.4%修 正 为1.3%。美国11月全球供应链压力指数-0.16，前值-0.06。周五，美国12月一 年期通胀率预 期初值4.1%，预期 分析师：陈宇文邮箱：chenyw@hx168.com.cnSAC NO：S1120525070003 4.5%，前值4.50%。 美国9月个 人支 出月 率0.3%，预期0.3%，前值由0.6%修正为0.5%。美国9月核心PCE物价指数月率0.2%，预期0.20%，前值0.2%。美国9月核心PCE物价指数年率2.8%，预期2.9%，前值2.9%。12月3日公布的美国11月ADP就业人数骤减3.2万人， 1.《基本金属周报|美联储再次出声放鸽，年内降息预期回升，金属价格受益》2025.11.292.《基本金属周报|非农超出预期，压制年内降息预 期，金属价格承压》2025.11.233.《基本金属周报|CPI低于预期，降息概率提升， 远逊于市场预期的增加5000人，创下2023年3月以来最大降幅。这一数据释放出明确信号：美国劳动力市场正显著降温。作为美联储12月议息会议前最后一份关键就业报告，ADP疲软极大强化了政策转向预期。 金属价格上涨趋势不变》2025.11.15 本周美国9月核心PCE通胀指标意外降温。市场认为，这可能会为下周美联储降息铺平道路。目前，市场对美联储12月降息押注保持在87%的高位水平。下一任美联储主席的热门人选哈塞特直言：“现在是美联储再次谨慎降息的好时机。” 长期看，就业数据不及预期使得12月降息预期回升。白宫国家经济委员会主任哈塞特可能成为下任美联储主席，哈塞特与特朗普关系紧密，并主张降息。地缘冲突持续，委内瑞拉地区局势紧张，俄乌地区仍未达成一致。全球范围内“去美元化”趋势的加速，共同推动了央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破38万亿美元，“大而美”法 案的通过预计提高美国3.4万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025财年的预算赤字为1.8万亿美元，尽管关税收入大幅增长，但与2024财年总体相比变化不大。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。 白银宏观逻辑与黄金类似。ETF资金强劲流入，持续推动白银的火爆上涨。据彭博社报道，在主流公开上市白银ETF中，iShares Silver Trust（SLV）通常被视为规模最大的一支，自11月10日以来连续数周增持，累计增加774.52吨，最新持仓15863.15吨。进入11月，白银被正式列入美国《关键矿产清单》，市场对后续关税审查更紧张，同样的逻辑又在亚洲重演：国内库存一路掉到2016年以来新低，叠加出口放量，沪银和海外银价再次出现结构性价差，推升多地银价连环走高。尽管需求有所回落，但供应端缺口依然突出，基本面支撑银价，预计未来几年，供需缺口将持续扩大。宽松周期下工业复苏需求使得白银弹性高于黄金，当前“金银比”处于高位，有望在宽松环境及工业需求提振背景下实现修复，白银价格弹性更大，看好未来白银价格。白银受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。 ►基本金属：降息预期回升，金属价格受益本周LME市场，铜较上周上涨4.38%至11,665.00美元/ 吨，铝较上周上涨1.24%至2,900.50美元/吨，锌较上周上涨1.56%至3,098.50美元/吨，铅较上周上涨1.41%至2,009.00美元/吨。 本周SHFE市场，铜较上周上涨6.12%至92,780.00元/吨，铝较上周上涨3.40%至22,345.00元/吨，锌较上周上涨3.92%至23,305.00元/吨，铅较上周上涨1.17%至17,290.00元/吨。 铜：降息预期回升，铜矿紧张持续，铜价突破9万/吨 宏观方面，12月3日公布的美国11月ADP就业人数骤减3.2万人，远逊于市场预期的增加5000人，创下2023年3月以来最大降幅。美国9月核心PCE通胀指标意外降温。市场认为，这可能会为下周美联储降息铺平道路。目前，市场对美联储12月降息押注保持在87%的高位水平。下一任美联储主席的热门人选哈塞特直言：“现在是美联储再次谨慎降息的好时机。” 供应方面，铜矿供应紧张态势正加速从预期变为现实。艾芬豪周三表示，随着开采计划的推荐，卡莫阿-卡库拉铜矿综合体的2026年产量指引低于预期，预计产量将在38万至42万吨之间。近日，智利国家铜业公司（Codelco）向美国客户开出的2025年铜升水报价突破500美元/吨，较约350美元/吨的基准大幅溢价，创下历史高位，直接反映了原料端的紧缺。供给收缩在数据上得到印证：全球最大产铜国智利10月产量同比下滑7%至45.84万吨，主要受Escondida等主力矿山品位下降及罢工事件影响。此外，供应干扰正向多国蔓延：秘鲁 Antamina铜矿因社区抗议而减产，刚果（金）的铜出口物流也遭遇阻力。 需求方面，新兴产业持续发力。其余行业下游企业逢低采购，但整体备货情绪相对有限， 库存方面，本周上期所库存较上周减少9,025吨或8.22%至8.89万吨。LME库存较上周增加3,125吨或1.96%至16.26万吨。COMEX库存较上周增加18,126吨或4.33%至43.69万吨。 12月降息预期回升，降息预期下看好铜价。中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价 值。 供给端 ，全球 主要矿 山今 年事故 频发， 预计2025Q4供给端减少20万吨产量，单季度铜产量减少约3%-4%，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【江西铜业】、【云南铜业】。 铝：宏观情绪支撑，铝价创三年新高 供应方面，本期电解铝行业产能运行稳健，产能运行率延续在96%以上。新疆转移产能持续投产，西南地区置换与技改产能稳步推进，内蒙古42万吨产能继续释放，扎哈淖尔35万吨产能预计年底启动，其他主要产能运行平稳。随着铝棒等部分领域消费压力提升，部分铝厂铸锭继续增加，但下游消纳能力尚可，平衡暂未受到明显冲击。 需求方面，下游市场需求呈现明显的结构性分化，传统与新兴领域表现不一。受季节性淡季加深影响，与建筑相关的铝板带及型材订单持续承压，对整体消费形成拖累。然而，以新能源、电力为代表的领域需求稳健，加之车企年末冲量带动汽车用铝稳定，以及铝线缆、光伏等板块的支撑，有效对冲了传统领域的疲软。正是这种需求韧性，使得下游加工企业开工率在淡季并未显著下滑，从而为铝价提供了基础支撑。 原料端，整体来看，氧化铝市场供应过剩格局未改，现货价格跌势延续。行业利润持续收缩，高成本生产企业持续承压。供应端，尽管国内运行产能整体维持高位，但受焙烧负荷下调、产线检修、国产矿供应不足等因素影响，部分企业开工率出现回落，至周度产量环比下降1.7万吨至170.1万吨。库存方面，截至上周四，电解铝厂原料库存为330.9万吨，较前一周增加2.8万吨；叠加仓单库存累库0.2万吨，氧化铝总库存环比上升1.8万吨至481.1万吨。综合来看，供应过剩与高库存仍是当前市场核心矛盾，预计氧化铝价格短期仍将承压偏弱运行。 库存方面，本周上期所库存较上周增加8,353吨或7.25%至12.36万吨。LME库存较上周减少10,750吨或1.99%至52.83万吨。 12月降息预期回升，降息预期下看好铝价。国内电解铝供给刚性，供应端趋紧，海外电解铝增量存在兑现风险，AI领域的爆发式增长占据电力优先级。氧化铝供应相对宽松，氧化铝运行产能近8850万吨/年，利润向电解铝端转移。政策端持续推出利好，需求端新能源汽车、电力等领域需求持续保持，地 产行业或将企稳，看好2025年铝价。受益标的：【中国铝业】、【中国宏桥】、【宏创控股】、【天山铝业】、【云铝股份】、【中孚实业】、【神火股份】、【南山铝业】。 锌：多空交织，锌价震荡运行 由于近期美国就业市场数据疲软，市场普遍预期，美联储将在本月9日至10日举行的货币政策会议上决定再次降息25个基点，美元指数回落，但LME锌锭库存持续累增。矿偏紧下冶炼厂存在一定减产预期，对锌价存在底部支撑，但国内淡季消费表现较弱，基本面多空交织，短期沪锌维持震荡走势。 库存方面，本周上期所库存较上周减少4,000吨或4.17%至91,916吨。LME库存较上周增加3,625吨或7.00%至55,375吨。 铅：供应地域性收紧，终端需求转淡 近期，不同地区精铅供应差异仍存，华南、华东地区部分原生铅冶炼厂检修减产后暂未恢复，河南等地区电解铅供应相对充裕。铅价延续偏弱震荡试探再生精铅成本支撑，部分再生精铅冶炼厂生产积极性略有下滑且对现有库存挺价惜售，下游刚需仍以原生铅为主。终端电动车及汽车板块消费稍有转淡，铅价或仍将延续偏弱震荡。 库存方面，本周上期所库存较上周减少3,064吨或8.11%至34,735吨。LME库存较上周减少19,625吨或7.46%至243,550吨。 ►小金属 镁：总体成本平稳，价格下行空间有限 镁锭价格较上周下跌0.62%至17,570元/吨。需求方面，市场采购氛围整体尚可，但下游对高于16100元/吨的价格接受度有限，形成一定的价格阻力。供应方面，镁冶炼企业生产稳定，普遍具备较强的挺价意愿，在坚守当前价格底线方面态度一致，然而进一步将报价推升至成本线以上仍面临压力。成本方面，煤炭、兰炭及硅铁价格总体持稳，整体成本支撑基本保持稳固。 钼、钒：钢招市场价格继续下移，钼看涨信心不足 钼铁价格较上周下跌4.52%至23.25万元/吨，钼精矿价格较上周下跌1.92%至3,585元/吨。市场心态及信心表现较欠佳，在月末及年末资金链收紧下，下游终端压价心理相对明显，导致钼市迟迟难寻反转契机。钢厂新一轮招标价格进一步下压至22.65-23.2万元/吨，在最低风向标招标价跌破23.0万元/吨后，其它钢厂方面是否能如愿跟进有待观察。五氧化二钒价格较上周上涨2.68%至7.65万元/吨，钒铁 价格较上周上涨3.5%至8.75万元/吨。本周市场价格小幅上涨。供应方面，原料端大厂前期定价趋于稳定，散货市场同步跟进，部分企业在成本