类权益周报：重建共识

评级及分析师信息 11月24-28日，权益行情修复，转债继续震荡。截至2025年11月28日，万得全A收盘价为6205.68，较11月21日上涨2.90%；而中证转债同期下跌0.27%，估值有所回落。 分析师：肖金川邮箱：xiaojc@hx168.com.cnSAC NO：S1120524030004 大跌之后，市场持续修复。原因来看，结构风险明显缓解，同时美股企稳反弹&地缘局势趋缓的预期升温，推动万得全A基本回补大跌缺口。科技品种领涨，“谷歌叙事”是市场寻找的突破口，即使英伟达继续承压，行情仍有企稳支撑。这 也体 现出，科技叙事或难轻易结束。不过，市场连续冲高回落，显示出反弹与压力并存，资金押注趋势的意愿不强。►策略：共识重建，需要时间 分析师：董远邮箱：dongyuan1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524050003 联系人：黄思源邮箱：huangsy1@hx168.com.cn 大 跌 修复后，或是一段震荡期。此阶段，科技难以彻底走弱的信心&稳市预期是支撑项，而地缘局势反复的可能性&美股行情再受扰动的担忧等压力项并存。事实上，2019年5月、2020年3月和2025年4月的大跌缺口回补后，均有一段趋势难明的震荡区间。 如 何应对可能到来的震荡期？保持轮动思维或是关键。我们绘制了SW一级行业2025年开年至11月20日的涨跌幅（纵轴）和11月21-28日涨跌幅（横轴）的散点图。其右上角适合博弈趋势，主要与AI和半导体相关；左上角适合博弈轮动，主要与有色和新能源相关；左下角适合博弈高低切，包括消费和红利；右下角暂无“反转型”行业分布。若行情进入震荡状态，左上角和左下角的行业更值得关注。 此 外，当海外算力大涨时，可以将眼光放到国产算力。例如6-7月光模块&电路板领涨后，半导体在8月晋级为主线之一。一旦科技共识再度形成，国产算力或是一片洼地。 转债方面，近期市场价格中位数仍然窄幅运行，没有脱离8月中旬以来130-135元之间的价格带。结构上，一方面，本周大盘底仓类品种遭遇一定冲击。但往后看，转债潜在需求仍然较为旺盛，底仓类品种仍然具有较强配置价值。另一方面，产品申赎压力&正股行情修复的组合下，叠加转债强赎压力 ，偏股型策略表现中规中矩。 转债策略方面，兑现&增配需求对冲，使得转债估值暂时较难出现大幅度波动。临近年末，绝对收益机构面对账面浮盈&转债高估值的组合，兑现需求时常出现。与此同时，仍然有大量场外负债端机构，此前转债参与程度较浅，依然想要增加配置仓位。二者对冲之下，只要正股不出现超预期变化（如转向疯牛或确认转熊），转债估值窄幅震荡的状态或延续。 风险提示 权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。 正文目录 1.回顾：缺口回补，路途颠簸.....................................................................41.1.权益线索：科技叙事或难轻易结束.............................................................41.2.转债估值：各价位中枢仍处于历史高位.........................................................61.3.海外主线：美联储降息预期升温...............................................................72.策略：共识重建，需要时间.....................................................................92.1.权益：大跌修复后，或是震荡期...............................................................92.2.转债：短期估值波动，并未脱离运行框架.......................................................123.附录.......................................................................................153.1.权益风格：中小盘品种占优..................................................................153.2.中观产业：30城商品房销售面积继续回升......................................................173.3.转债观察：周期转债表现出色................................................................204.风险提示...................................................................................23 图表目录 图1：11月24-28日，权益行情修复，转债继续震荡.......................................................................................................................4图2：美股企稳反弹，缓解了市场对AI泡沫的担忧，A股随之修复............................................................................................5图3：小微盘明显修复，大盘行情承压...................................................................................................................................................5图4：科创明显修复，红利品种承压.......................................................................................................................................................5图5：本周连续4个交易日（11月25-28日）出现冲高回落的现象............................................................................................6图6：2025年11月，转债估值窄幅震荡................................................................................................................................................7图7：转债估值均有所回落.........................................................................................................................................................................7图8：12月降息预期约83%.........................................................................................................................................................................9图9：4月“大跌-修复”后，是5-6月的窄幅震荡.........................................................................................................................10图10：2019年5月大跌修复后，市场进入震荡区间......................................................................................................................10图11：2020年2月大跌修复后，市场进入震荡区间......................................................................................................................10图12：震荡期内，左上角（博弈轮动）和左下角（博弈高低切）的行业更值得关注.........................................................11图13：2025年，海外算力在6-7月大涨后，国产算力在8月晋级为主线之一.....................................................................12图14：转债价格中位数仍然位于130-135元区间运行...................................................................................................................12图15：近期底仓类转债调整明显...........................................................................................................................................................13图16：大盘底仓转债绝对价格继续回落..............................................................................................................................................13图17：高价高溢价转债整体表现中规中矩.........................................................................................................................................14图18：对于最终强赎的转债，绝对价格在可能赎回公告日时便已开始收敛...........................................................................14图19：兑现&增配需求对冲，使得转债估值暂时较难出现大幅度波动......................................................................................15图20：11月24-28日，小盘品种占优...................................................