血液净化器械行业专题：华创医药投资观点&研究专题周周谈：第152期

血液净化器械行业专题 本周专题联系人：李婵娟陈俊威 华创医药团队：首席分析师郑辰联席首席分析师刘浩医疗器械组组长李婵娟中药和流通组组长高初蕾分析师王宏雨分析师朱珂琛分析师陈俊威分析师张良龙 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360524070002邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360523080006邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360524070007邮箱：zhukechen@hcyjs.com执业编号：S0360525060002邮箱：chenjunwei@hcyjs.com执业编号：S0360525110002邮箱：zhanglianglong@hcyjs.com 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 第一部分 行情回顾01 板块观点和投资组合行业和个股事件0203 本周行情回顾 •本周，中信医药指数上涨2.66%，跑赢沪深300指数1.02个百分点，在中信30个一级行业中排名第16位。 •本周跌幅前十名股票为*ST长药、惠泰医疗、康为世纪、万泰生物、维康药业、新产业、佰仁医疗、舒泰神、华熙生物、京新药业。 第二部分 板块观点和投资组合02 整体观点和投资主线 •创新药：看好国内创新药行业从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC数量以及BD金额）转换，迎来产品为王的阶段。2025年，建议更加重视国内差异化和海外国际化的管线，看好最终能够兑现利润的产品和公司。建议关注：百济、信达、康方、翰森、科伦、贝达、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、乐普、歌礼、来凯、荣昌、宜明昂科等。 •医疗器械：1）今年以来，以影像类为代表的设备招投标量回暖明显，设备更新在持续推进中，关注迈瑞联影开立澳华等。家用医疗器械市场也有补贴政策推进，叠加出海加速，关注鱼跃等；2）发光集采去年陆续落地，国产龙头从报量来看份额提升可观，有望加速进口替代，且发光出海深入，关注迈瑞新产业等；3）骨科集采出清后恢复较好增长，关注爱康春立等。神经外科领域集采后放量和进口替代加速，创新新品带来增量收入，关注迈普等；4）海外去库存影响出清，新客户订单上量中，国内产品迭代升级，关注维力等。 •创新链（CXO+生命科学服务）：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。CXO：产业周期或趋势向上，目前已传导至订单面，有望逐渐明显传导至业绩面，重回高增长车道。生命科学服务：公司做大做强有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。行业需求有所复苏，供给端出清持续，此前加杠杆式经营模式，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代依旧大趋势。此外，并购整合助力。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 整体观点和投资主线 •中药：1）基药：目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝，相关弹性标的还有方盛制药、盘龙药业、贵州三力、新天药业、立方制药等；2）国企改革：2024年以来央企考核体系调整后将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，建议重点关注昆药集团；其他优质标的还包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等；3）其他：新版医保目录解限品种，如康缘药业等；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，建议关注确定性较强的细分适应症龙头以及高分红标的，如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药（高分红）、江中药业（高分红）、马应龙等；具备爆款特质的潜力大单品：以岭药业（八子补肾）、太极集团（藿香正气、人工虫草）等。 •药房：考虑到处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，我们坚定看好药房板块投资机会，具体为1）处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方“已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；同时各省电子处方流转平台逐步建成，前提条件已经具备，处方外流或进入倒计时；2）竞争格局有望优化：随着B2C、O2O增速放缓，药房与线上的竞争中逐渐由弱势回归均势，悲观时期已经过去，线上线下融合大潮或将加速到来；此外，相较于中小药房，上市连锁具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。综合来看，我们建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂，排名不分先后。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、固生堂：需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头；2、眼科：华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等；3、其他细分赛道龙头：海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：血液净化器械行业专题 •ESRD是全球性的医疗健康挑战，患病人数预计持续增长。ESRD指各类慢性肾病进展至终末阶段，肾功能不可逆转性衰竭的病理状态，是全球性的医疗健康挑战，在人口老龄化背景下，ESRD患病人数预计持续增长。2019至2023年，全球ESRD患病人数从913.3万人增长至1113.9万人，期间CAGR为5.1%，预计到2030年，全球ESRD患病人数将进一步增长至1485.1万人，期间CAGR预计为4.2%。2019至2023年，我国ESRD患病人数从302.5万人增长至412.6万人，期间CAGR为8.1%，预计到2030年，我国ESRD患病人数将进一步增长至613.2万人，期间CAGR预计为5.8%。 本周关注：血液净化器械行业专题 •血液净化是目前应用最广泛的ESRD治疗方法。ESRD主要治疗方法包括血液净化、肾脏移植和肾脏保守治疗（药物调理），血液净化是指把人的血液引出身体外并通过某一种净化装置，除去其中某些致病物质，然后将净化的血液回输体内的一种医疗技术，它可以帮助ESRD患者清除血液中的毒素以提高生活质量和延长生存期。相较肾脏移植，血液净化能够规避由于移植来源、肾脏匹配问题、免疫抑制药物副作用、移植排斥反应等因素带来的风险，相较肾脏保守治疗（药物调理），血液净化具备更高的生存率，是目前较为有效且应用最广泛的ESRD治疗方法。 •我国接受血液净化治疗的患者人数正持续攀升。2019至2023年，中国接受血液净化治疗的患者人数从73.6万人增长至106.9万人，期间CAGR为9.8%，随着ESRD患病人数持续增长叠加我国血液净化领域医疗设施建设日趋成熟，预计到2030年，中国接受血液净化治疗的患者人数将进一步增长至379.1万人，期间CAGR预计为19.8%。 本周关注：血液净化器械行业专题 •血液净化中最主要的两种治疗方式为血液透析和腹膜透析，此外还包括血液灌流、血液滤过、血液透析滤过等。 •血液透析：利用弥散、超滤和对流原理清除血液中有害物质和过多水分，是血液净化中技术最成熟、应用最广泛的治疗方式，血液透析疗效显著，医保报销比例大，适用于处于各个疾病阶段的透析患者，并能够与其他血液净化技术在疗效、适应症、经济可行性等方面相互补充。 •腹膜透析：利用腹膜作为透析膜，透析液通过永久的导管输入腹腔，腹膜血管内血液中的液体和物质通过腹膜与透析液交换，从而清除多余液体、毒素和纠正电解质酸碱平衡，近几年腹膜透析产业有逐渐成长的趋势。 本周关注：血液净化器械行业专题 ┃血液透析器械：主要品类及市场规模 •血液透析器是血液透析器械中的主要品类。血液透析器械可分为血液透析设备与血液透析耗材。血液透析设备主要包括血液透析机、血液透析用水处理系统/血液透析用制水设备。血液透析耗材主要包括血液透析器、血液透析管路、透析粉/浓缩液/浓缩物、穿刺针。2023年在中国血液透析器械市场中，血液透析器占比36.5%，排名第一，是血液透析器械中的主要品类，此后分别是血液透析机和血液透析管路，分别占比18.0%、8.8%。 •中国血液透析器械市场规模预计快速增长。中国血液透析器械市场总规模从2019年的116.3亿元增长至2023年的145.0亿元，期间CAGR为5.7%，在ESRD患者人数增加、血液净化医保报销比例提高、透析基础设施建设推进等因素的驱动下，预计2030年中国血液透析器械市场总规模将进一步增长至515.2亿元，2023-2030年CAGR预计为19.9%，细分来看，2023-2030年中国血液透析器、血液透析机、血液透析管路市场规模CAGR预计分别为21.0%、17.7%、26.9%。 本周关注：血液净化器械行业专题 •耗材类产品国产替代进程较快，设备类产品国产替代仍有空间。在血液透析耗材领域，国产企业正逐步追赶海外企业的脚步，在技术壁垒较高的透析器领域已取得接近50%的市场份额，而在更为成熟的透析管路、透析干粉和透析液等领域，已基本实现国产替代，特别是在灌流器领域，国产企业几乎占据了全部市场份额。在血液透析设备领域，由于研发难度较大、研发周期较长，过去长期依赖欧美和日本进口产品，国产替代仍有空间。 本周关注：血液净化器械行业专题 ┃血液透析器械：透析器 •国产产品在性能参数层面赶超进口产品，具备国产替代基础。在最代表性能的超滤系数方面，威高血净的血液透析器HDF-18的超滤系数为73ml/mmHg·h，已位于国际领先水平。在中小分子清除率、对于白蛋白、微球蛋白等大分子物质的保留以及对菊粉等小分子物质的筛选方面，国产与进口血液透析器的性能相当。在最大可承受的跨膜压方面，下列国产及进口产品均处于500mmHg或600mmHg的水平。 本周关注：血液净化器械行业专题 ┃血液透析器械：透析器 •透析器密集集采，国产替代加速推进。从2019年江苏省南京、淮安、泰州三市集采开始，我国已经在不同区域、不同层次进行了多次包括透析器在内的血液透析耗材集采。随着国产企业在技术层面取得突破，国产血液透析器的性价比优势逐渐得以体现，叠加本土化优势，国产企业在集采中多次取得亮眼表现。随着集采陆续进行，透析器国产替代进程加速推进，其中国产头部企业拥有充足的产能，能够较好地保证产品供应，且能够利用规模化生产降低成本，在集采中中标情况较好，先发优势得到进一步巩固。 本周关注：血液净化器械行业专题 ┃血液透析器械：透析机 •技术壁垒逐渐被打破，国产产品在关键性能层面已比肩进口产品。血液透析机研发难度较大、研发周期较长，过去主要依赖欧美和日本进口产品。但随着山外山等国产厂商持续高强度推进研发投入，流量平衡系统技术、离子浓度在线监测与控制技术、自适应漏血监测技术等透析机核心关键技术逐渐被攻克，国产血液透析机的各项技术指标不断改进完善，部分参数如静脉压和动脉压、超滤范围等优于进口产品，安全性、可靠性、稳定性逐渐得到市场验证。目前国产血液透析机在关键性能层面已比肩进口产品，具备国产替代基础，随着市场认可度逐步提高，国产厂商的市场份额有望进一步提升。 本周关注：血液净化器械行业专题 ┃血液透析器械：透析管路 •国产产品注册快速推进，国产替代进程较快。早期，我国血液透析管路市场被费森尤斯医疗