晨会纪要

市场走势 晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 策略快评:AI赋能资产配置（二十六）-AI“添翼”：大模型增强投资组合回报 策略快评:AI赋能资产配置（二十七）-AI投研利器:TradingAgents测试 行业与公司 医药生物周报（25年第46周）：化脓性汗腺炎治疗药物梳理亚朵(ATAT.O)海外公司财报点评:继续上调全年零售业务增速，双轮驱动品牌势能走强哈尔斯(002615.SZ)深度报告:杯壶行业龙头，制造与品牌协同并进 金融工程 金融工程周报:股指分红点位监控周报-市场情绪转暖，各主力合约均贴水 金融工程日报:沪指冲高回落，CPO概念再度爆发、大消费尾盘发力 【常规内容】 宏观与策略 策略快评:AI赋能资产配置（二十六）-AI“添翼”：大模型增强投资组合回报 ①本报告围绕三类代表性AI资管产品开展复盘对照：AIEQ、ProPicks、QRFT，回答AI能否为投资者带来超额收益。②从结果看，当前海外AI资管产品总体提质增效但不宜过度“神化”：以情绪流为代表的主动型ETFAIEQ长期跑输SPY，关键在于受到市场情绪波动较大，且费率与极高换手带来成本侵蚀；订阅性产品ProPicks在科技顺风期收益突出，但对执行纪律与滑点高度敏感，实际复现难度较高；AI增强行ETFQRFT长期与标普接近，阶段性强弱分化明显，更偏窄幅增强而非稳定高Alpha。③结论上，AI更可靠的价值在提升信息处理效率与投研流程标准化，而非保证持续战胜指数；判断产品靠不靠谱应优先看三点，长期相对基准是否有净超额，费率与换手后的收益是否仍成立，信号与业绩披露是否可复盘、可验证。 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 策略快评:AI赋能资产配置（二十七）-AI投研利器:TradingAgents测试 ①自AI大模型广泛进入社会各领域生产生活中后，开源投资研究工具TradingAgents-CN在业内开始受到关注。该项目集成Nginx、Redis、MongoDB、FastAPI等工具和多智能体系统与行情展示界面，试图将“AI智能体+本地化行情终端+策略研究工具”三者整合到一个便于落地的轻量级平台中，为个人投研、量化研究员与中小型投资机构提供一个低门槛、高可扩展的工作环境。②TradingAgents-CN依托内置的多智能体框架，用户可在本地环境中配置股票分析型Agent、模拟交易型Agent、以及舆情监控型Agent等辅助决策智能体。其深度集成Redis/MongoDB以支持实时数据通信与大规模任务调度，并通过Nginx提供统一的前端可视化入口。平台允许接入OpenAI、SiliconFlow、DeepSeek等主流大模型作为“研究员大脑”，并以结构化输出、图表生成、决策理由解释作为核心能力，从而形成一套可追踪、可审计的投研流程。③本报告致力于以TradingAgents-CN为例，通过功能测评，展现量化平台从单一策略执行器转向智能投研工作站的新范式。目前观察到用户主要应用在股票市场分析、模拟盘交易、情绪识别、新闻事件跟踪、技术面及基本面信号扫描等场景上。 证券分析师：王开（S0980521030001）、陈凯畅（S0980523090002） 行业与公司 医药生物周报（25年第46周）：化脓性汗腺炎治疗药物梳理 本周医药板块表现弱于整体市场，医药商业板块领跌。本周全部A股下跌4.32%（总市值加权平均），沪深300下跌3.77%，中小板指下跌5.10%，创业板指下跌6.15%，生物医药板块整体下跌6.88%，生物医药板块表现弱于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌7.02%，生物制品下跌7.46%，医疗服务下跌6.90%，医疗器械下跌6.38%，医药商业下跌7.67%，中药下跌6.46%。医药生物市盈率（TTM）36.69x，处于近5年历史估值的78.22%分位数。 化脓性汗腺炎治疗药物梳理。化脓性汗腺炎（HS）是一种慢性、复发性、毁容性、炎症性皮肤病。一般认为西方人群的真实患病率~1%，美国确诊HS患者~32万人（其中~20万为中重度患者）；中国HS患病率~0.03%（~40万人，已被列入第二批罕见病目录），其中中重度患者~30万人。HS一线疗法以抗菌为主，二线生物制剂疗法主要为阿达木单抗（TNFα）、司库奇尤单抗（IL-17A）及比奇珠单抗（IL-17A/F）等，其中阿达木单抗上市最早，对中重度HS患者有一定疗效，但缓解深度及长期维持获益有限；IL-17A（2023年10月）及IL-17A/F（2024年11月）产品上市后依靠疗效及安全性优势快速获得市场份额。HS致病机理复杂，涉及先天/适应性免疫、T/B细胞等多个通路，除TNF及IL-17A/F外，MNC药企围绕 IL-1β(Lutikizumab,Ph3,AbbVie)、IL-36R(Spesolimab,Ph2/3,Boehringer Ingelheim)、JAK1(Upadactinib,Ph3,AbbVie)、BTKi(Remibrutinib,Ph3,Novartis)、IRAK4(KT-474,Ph2b,Sanofi)、CXCR1/2(Eltrekibart,Ph2,EliLilly)等靶点密集布局。 风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。 证券分析师：马千里（S0980521070001）、陈曦炳（S0980521120001）、彭思宇（S0980521060003） 亚朵(ATAT.O)海外公司财报点评:继续上调全年零售业务增速，双轮驱动品牌势能走强 2025Q3公司收入同比增长38%，全年收入增速指引上修至35%。2025Q3公司收入26.3亿元/+38.4%，环比Q1/Q2均提速。其中酒店业务收入增长26%，零售业务收入增长76%，得益于零售业务强势增长，公司将全年收入增速指引从此前30%上修至35%。2025Q3公司归母净利润4.7亿元/+23.2%，调整后净利润4.9亿元/+27.0%，分红与回购资金出境带来所得税率同比增加。 酒店：全年目标稳步推进，各条线良性发展。2025Q3新开152家/关闭28家/净开124家；前三季度新开391家/关闭62家/净开329家，全年新开500店达成性较高。季末在营酒店达1948家，同比增长27%；储备店754家，为年底2000店保驾护航。公司品牌新系列经营良好，亚朵3.6版本在营酒店数量达19家，Q3亚朵4.0在营超过3个月酒店RevPAR超500元、萨和在营酒店RevPAR超900元；轻居3系在营酒店RevPAR同比恢复度超100%。 Q3RevPAR降 幅 环 比 收 窄 ， 预 计Q4压 力 有 望 进 一 步 缓 解 。2025Q3酒 店RevPAR 371元/-2.2%（OCC80.2%/-0.1pct，ADR447元/-1.9%），同店RevPAR373元/-5.0%（OCC80.9%/-1.2pct，ADR445元/-3.4%），环比Q2均有所改善（同店与整体RevPAR同比下滑4.3%/5.6%)。Q3 CRS占比62.4%，注册会员数同比增长30%，私域会员良好扩张；管理层预计Q4下降压力进一步缓解。 零售：零售业务全年收入增速上修，亚朵星球深睡标准引领产品升级。2025Q3公司零售业务GMV9.94亿元/+75.5%，收入8.46亿元/+76.4%，占总收入32%。公司将全年零售收入增速从60%上调至65%。公司不断丰富完善睡眠生态布局，最新发布亚朵星球深睡标准，涵盖枕头品类的动态稳压系数与被子品类的动态控温系数，将作为产品迭代核心准则，有望巩固深睡专家品牌心智。 看好公司作为体验为先的生活方式品牌后续成长性，兼具红利属性。公司定位中高端用户持续提升差异化产品力，酒店与零售均处于品牌高势能阶段。后续酒店业务有望受益于高线城市商务活动修复，零售业务矩阵化产品迭代贡献持续增长动能。此外公司股东回报积极，预计未来3年将以前一财年GAAP净利润为基准实现100%股东回报比例（回购与分红），兼具红利属性。 风险提示：宏观系统性风险，行业竞争加剧，品牌扩张或零售成长不及预期。 投资建议：考虑零售业务超预期表现，我们上修2025-2027年收入至98.2/122.9/147.8亿元，同比分别+35.4%/+25.2%/+20.2%（此前为+30.9%/+25.3%/+20.7%）；兼顾所得税率等因素，我们调整公司经调整净利润为16.8/21.0/25.6亿元（此前为16.8/20.9/25.4亿元），对应PE为23/18/15x。看好公司中高端品牌势能成长与红利属性兼备，维持“优于大市”评级。 证券分析师：曾光（S0980511040003）、张鲁（S0980521120002）、杨玉莹（S0980524070006） 哈尔斯(002615.SZ)深度报告:杯壶行业龙头，制造与品牌协同并进 哈尔斯是国内杯壶行业深耕多年的龙头企业。同时经营OEM/ODM和自有品牌业务，OEM业务方面与下游YETI、PMI等国际头部品牌保持长期稳定合作，自有品牌方面拥有哈尔斯和SIGG为主的两大自主品牌。2021-24年收入复合增速25%至33亿元，归母净利润从1.36亿提升至2024年的2.87亿。 杯壶行业：从耐用品到时尚消费品，国内空间和集中度仍有较大提升空间。海外：保温杯在头部品牌的引领下，行业从传统主打功能性“耐用品”，演变为主打时尚健康的“消费品”，这一改变背后，杯壶的使用场景也延展至户外、车用等领域。中国作为杯壶行业的主要生产国，2017-2021年我国保温杯产量保持7.4%的CAGR，从4.9亿只提升至6.5亿只。 国内：有望复制海外趋势，且IP联名有望成为增长的催化剂。国内保温杯2021年销量约为1.5亿只，2017-21的CAGR为5.1%，低于出口增速，从保有率角度看，假设3年更新周期，则预计国内国内保有率仅为0.5只/人，这一水平较日本（1.5只）/美国（0.68只）等成熟市场相比仍有较大提升空间。近年随着IP联名、社媒传播的带动下，国内保温杯“时尚消费品”的定位也开始逐步显现，体现出“一个场景用一种杯子”的特点。同时美国线上行业CR4的45%也远高于国内CR4的20%，集中度提升空间同样较大。 公司竞争优势：研发生产实力领先，大客户基础稳固；自有品牌稳步发力。OEM：公司与YETI、PMI、OWALA等国际头部品牌建立了稳固合作，以美国为代表的发达国家头部品牌影响力大，且是行业升级扩围的引领者，而公司的产品则是这一趋势下的支撑。公司对标“灯塔工厂”提升智能制造能力，通过数字化手段打造了具备快反能力的供研产销协同体系，协同全面数字化运营体系，从研发到销售形成了完善高效的闭环，通过这一成熟的体系，不仅现有客户得到长足发展，也加速了新客户和新区域的拓展。 自有品牌：公司2024年内外销自有品牌收入占比超20%，盈利能力持续改善。近年在品牌、产品、渠道的矩阵构建方面日臻成熟，通过全渠道布局，并拥抱各类新营销打法（如IP联名、“品牌挚友”、赛事活动冠名等），持续强化自有品牌认知，从“杯壶制造商”升级为“生活方式品牌运营商”。 盈利预测与估值：公司制造和自有品牌并重，2025Q3利润率受转产泰国产能爬坡影响降低到较低水平，随着泰国产能上量，盈利能力有望在2026年恢复，预计2025-27年归母净利润-51%/+93%/+34%至1.4/2.7/3.7亿，EPS为0.30/0.58/0.78元，PE为27/14/10倍。预计公司合理估值8.77-9.94元/股之间，2026年PE为15-17倍。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：行业竞争加剧；贸易摩擦及关税风险；原材料及汇率大幅波动。 证券分析师：陈 伟奇 （S0980520110004） 、王 兆 康 （S0980520120004） 、邹 会