中观景气 11月第5期：消费景气线索增多，科技制造延续增长

消费景气线索增多，科技制造延续增长 中观景气11月第5期 本报告导读： 中观景气延续分化的增长格局，新兴科技景气仍强，TMT硬件及锂电原料持续涨价；旅游和出行景气连续改善，消费景气线索有所增多，地产耐用品需求承压。 陶前陈(研究助理)0755-23976164taoqianchen@gtht.com登记编号S0880125070014 投资要点： 张逸飞(分析师)021-38038662zhangyifei@gtht.com登记编号S0880524080008 下游消费：旅游景气明显改善，地产耐用品仍承压。1）地产：30大中城市商品房成交面积同比-25.8%，其中一线/二线/三线城市商品房成交面积同比-49.8%/-12.6%/-22.3%，10大重点城市二手房成交面积同比-13.9%。地产销售持续磨底，10大城市商品房存销比环比+13.0%；2）耐用品：耐用品消费透支效果持续显现，乘用车日均零售同比仍下滑；10月空调内销和出口分别同比-21.3%/-19.0%。3）服务消费：海南旅游消费价格指数环比+4.2%，旅游景气持续改善；电影票房环比-29.4%，主要受日本影片撤档的短期冲击。科技&制造：科技硬件增长边际放缓，锂电原料持续涨价。1）TMT ETF流入明显，融资资金与外资有所流出2025.11.24资产概览：美元兑日元逼近160关口2025.11.24成交活跃度上升，上证50跌幅最小2025.11.23美国政府停摆结束，联储降息预期放缓2025.11.19资产概览：美联储降息预期出现逆转2025.11.18 硬件：AI基建投资驱动下，科技硬件景气度仍延续偏强。10月台股电子产业链维持高景气度，存储环节上市公司营收增速居前。11月中下旬，存储器价格环比仍延续上涨，但涨幅有所收窄，此外，10月我国PCB出口额同比+23.4%，增速也有所下滑。AI泡沫叙事下，科技硬件景气增长边际放缓。2）基建地产：建工需求仍持续磨底，钢铁价格小幅回升，主因高炉开工率环比下滑带动供需边际改善，玻璃、水泥价格持续磨底。3）制造业：汽车、化工等制造业开工率环比下滑，企业招聘意愿边际下降。新能源锂电行业景气仍然偏强，1-10月动力电池销量同比增速升至+49.9%，供给偏紧的六氟磷酸锂/碳酸锂价格持续攀升。上游资源：煤价延续高位，工业金属价格回落。1）煤炭：煤价延续 高位，主因供给端持续受限，而供暖和用电需求较强；2）有色：海外降息预期有所波动，国际金属价格环比下滑。 人流物流：长途出行景气提升，油运价格大幅上涨。1）客运：长途出行需求环 比明显改善，百度迁徙规模指数环比+3.8%，同比+18.0%，航空客运景气持续改善，主要航司客座率高位运行，航班执飞架次同环比提升，或反映公商及旅游出行需求回暖。2）货运：货运物流景气环比回落，全国高速公路货车通行量/全国铁路货运量环比-2.2%/-0.3%，全国邮政快递揽收/投递量环比-6.6%/-7.9%，“双十一”后继续回落。3）海运：干散/油运价格环比明显提升，主因铁矿/原油增产拉动海运需求。 风险提示：国内政策的不确定性，贸易摩擦的不确定性，全球地缘政治的不确定性。 目录 1.下游消费：旅游景气明显改善，地产耐用品仍承压...................................32.科技&制造：科技硬件增长边际放缓，锂电原料持续涨价........................52.1.TMT硬件：景气延续增长，但增长边际有所放缓...............................52.2.基建地产链：钢价小幅回升，玻璃/水泥价格持续磨底........................62.3.制造业：锂电原料继续涨价，汽车/化工制造业开工率回落................73.上游资源：煤价延续高位，工业金属价格回落...........................................84.物流人流：长途出行景气提升，油运价格大幅上涨...................................95.风险提示........................................................................................................11 1.下游消费：旅游景气明显改善，地产耐用品仍承压 地产销售持续磨底，库存压力边际上行。截至11.23当周，30大中城市商品房成交面积204.6万平方米，同比-25.8%。其中一线/二线/三线城市商品房成交面积同比-49.8%/-12.6%/-22.3%。10大重点城市二手房成交面积144.0万平方米，同比-13.9%。地产销售继续磨底，10大城市商品房存销比环比+13.0%，房企库存压力边际上行。后续继续关注购房、城市更新、保障性住房等地产政策落地和执行效果。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 耐用品消费：乘用车零售降幅收窄，空调内外销量同比大幅下滑。根据乘联会，2025年11.10-11.16，全国乘用车日均零售6.7万辆，同比-9.0%，同比降幅收窄，24年高基数以及国补退坡的影响继续显现。根据产业在线，2025年10月家用空调内销和出口销量分别494.8/533.1万台，同比分别-21.3%/-19.0%，国内需求透支持续显现，出口则仍受到关税及海外去库影响，叠加铜成本上涨，家电行业盈利受明显挤压。 数据来源：乘联会，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 生猪/主粮：生猪价格小幅下滑，国际主粮价格延续上涨。截至11.23，全国生猪（内三元）价格为11.71元/千克，周环比-1.7%，生猪价格偏弱震荡，主因出栏供给仍偏多。截至11.22，国内大豆/豆粕/小麦/玉米现货周度均价分别4,012.84/3,091.20/2,499.12/2,278.41元/吨，环比0.0%/-0.5%/0.6%/1.0%。截至11.22，CBOT大豆/玉米周均价分别1,138.55/435.10美分/蒲式耳，环比+0.6%/+0.3%，国际主粮价格延续上涨。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 服务消费：旅游景气明显改善，电影票房环比下滑。截至11.16海南旅游消费价格指数环比+4.2%，旅游景气环比明显改善，或受全国气温下降以及海南封关在即影响。11.17-11.23电影票房收入4.63亿元，环比-29.4%，同比+18.9%，电影票房环比显著回落，主要受到日本电影撤档影响。 数据来源：iFind，国泰海通证券研究 数据来源：灯塔，国泰海通证券研究 2.科技&制造：科技硬件增长边际放缓，锂电原料持续涨价 2.1.TMT硬件：景气延续增长，但增长边际有所放缓 科技硬件：电子产业高景气延续，但增长速度边际有走弱迹象。AI基建需求驱动下，科技硬件景气持续增长，但增长速度出现边际走弱的迹象。具体来看，截至11.21当周，DRAM存储器（DDR3）现货均价3.6美元，环比+1.6%。截至11.10，NAND存储器现货均价环比+0.9%，存储器价格涨幅有所收窄。2025年10月国内PCB出口金额同比+23.4%，增速环比有所下滑，但出口均价仍保持稳健，环比提升至47.08万美元/百万块。从台股电子上市公司盈利来看，10月半导体及电子产业链整体延续高景气，存储器公司营收增速居前。在AI基建高投资带动下，科技硬件整体延续高景气，但短期在AI泡沫的叙事下，存储器/PCB等硬件环节景气增速边际出现走弱迹象。我们认为AI投资能否持续关键取决于应用层能否爆发，进而带来算力需求的持续增长，后续应用端产业及政策催化是跟踪重点。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.2.基建地产链：钢价小幅回升，玻璃/水泥价格持续磨底 需求小幅改善，钢价小幅回升。截至11.21，螺纹钢、热轧板卷价格分别报收3230/3280元/吨，周环比变化+1.9%/0.0%，螺纹钢表观消费量为230.8万吨，周环比+14.4万吨；高炉开工率82.2%，环比-0.6%。终端需求小幅改善，叠加开工边际下行，钢价环比回升。后续关注行业反内卷和稳增长政策的执行和落地效果。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Mysteel，国泰海通证券研究 建材价格持续磨底。截至11.20，国内浮法玻璃平均价1168.4元/吨，周环比-2.3%，浮法玻璃价格降幅扩大。浮法库存总量6005万重量箱，环比+43万重量箱，浮法玻璃市场刚需变化有限，中下游对原片采购趋谨慎，交投氛围一般。截止11.21，全国水泥价格指数环比-0.6%。全国水泥发运率33.5%，环比持平，同比+0.1%，基建地产施工需求仍偏弱。后续关注建材行业反内卷政策执行情况。 数据来源：卓创资讯，国泰海通证券研究 数据来源：卓创资讯，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.3.制造业：锂电原料继续涨价，汽车/化工制造业开工率回落 制造业开工率环比回落，企业招聘意愿边际下滑。截至11.20当周，1）半钢胎/全钢胎开工率分别为71.0%/61.3%，环比-2.6%/-3.2%，同比-8.1%/+2.3%；2）PTA/聚酯/涤纶长丝开工率分别为+74.3%/+84.3%/+91.3%，环比-1.9%/-0.2%/+0.1%，同比-6.7%/+2.3%/+2.5%；3）截至11.19的周度石油沥青装置开工率为24.8%，环比-4.2%，同比-4.1%；4）截至11.23企业新增招聘帖数12.29万条，同比+3.8%，环比-3.3%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 电新：锂电原料价格持续攀升，10月动力电池延续高速增长。储能和动力电池等锂电需求大幅增长，叠加碳酸锂供给偏紧，2025年11月以来，锂电原料价格持续攀升，截至11.21，六氟磷酸锂价格环比+15.5%，截至11.20，碳酸锂价格环比+4.9%。后续关注欧洲电力建设以及数据中心投资对电力设备需求的影响。国内新能源车补贴临近退出，新能源车销量增长，叠加新能源车出海扩张，共同支撑动力电池需求增长，2025年1-10月国内动力电池销量同比+49.9%，增速继续提升。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.上游资源：煤价延续高位，工业金属价格回落 煤炭：煤价延续高位。截至11.21，秦皇岛港Q5500动力煤平仓价报收834 元/吨，周环比持平，煤炭价格延续高位。供给端，核查督查持续收紧；需求端，电厂日耗仍小幅提升，共同支撑煤价。继续关注煤炭行业反内卷进展以及冬储需求情况。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 有色：降息预期小幅回落，工业金属价格承压。截至11.21，SHFE铜/铝价格分别8.60/2.14万元/吨，环比-1.4%/-1.6%。受美联储降息预期波动影响，国际金属价格有所调整。工业金属价格整体仍处于高位，叠加国内下游需求相对偏弱，铜、铝库存延续上行。后续关注中美贸易走向及国内稳增长政策执行和落地对金属需求的带动情况。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 4.物流人流：长途出行景气提升，油运价格大幅上涨