2025Q3国防军工板块业绩及基金持仓分析：整体业绩符合预期，“十五五”多领域掘金

2025年11月21日 ⚫利 润 表 端 ：营 收 上 扬 ，毛 利 率 承 压。扣 除 中航 成飞 后，2025前 三季 度军 工板块 营收3889.89亿 元 ，同 比增 加5.09%，或因 企业 冲 刺“十四 五”目标 ，集 中交 付 所致 ；归 母净 利润190.65亿 元 ，同 比减 少11.84%，降 幅略 有增 长 。整 体业 绩 表现 符合 预期 ，增 收不 增利 ，主要 因为“十四 五”末 年交 付冲 刺叠 加降 价带 来 的盈 利能 力承 压。 国防军工行业 推荐维持 分析师 ⚫单 季 来看 ，Q3军工 行业 营 收1353.13亿 元， 同比 增 长13.57%， 交 付较24Q3有 所 改善 ；归 母净利53.50亿 元 ，同 比+5.92%。展 望Q4，由 于各军 种“十 五五”规 划仍 未落 地，终端 客户 需求 不甚 清 晰，订 单端 或表 现平平，收 入端 同比 仍有 下行 压力 。2026年 是“十五五”首年，主机 端增 长承 压，但受 益于 新的 备货 周期 ，上 游配 套企 业的订 单 和营 收确 定性 更好。 李良：010-80927657：liliang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515090001 胡浩淼：010-80927657：huhaomiao_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521100001 ⚫资 产 负 债 表 端 ：应 收 项 和 存 货齐 增， 喜 忧 参 半。扣 除 中 航成 飞后 ，2025Q3军 工 板块 总资产14067.02亿 元 ，相较2025年 初增 加6.06%；总 负债6475.57亿 元 ，相 较年 初增加6.55%； 资 产负 债率46.03%， 相 较年 初上 涨0.21pct。 ⚫2025Q3存 货 余额为2833.02亿 元， 较期 初增 加13.89%。 我们 分析， 这主 要 是 主 动 存 货 增 加 所 致 。 行 业 下 游 企 业 为 冲 刺 年 度 交 付 目 标 、 积 极 备货 ，并 加大 了原 材料 采购 并加 速产 品生 产，推动存 货 储备 规模 大幅 增长 。⚫2025Q3应 收 账款 余额为3533.17亿 元， 较年 初增 加24.32%， 行业 回款趋 势 有所走弱，鉴于 行业 下游 多为 信用 良好 的军方 客 户，坏 账风 险可 控。⚫2025Q3合 同负债513.57亿 元 ，较 期初 增长6.79%。 结 合存 货上 涨， 我们 认 为部 分子 板块 订单 表现 较好 ，景 气上 行得 到验 证 。 ⚫交 易 端 ：基 金 军 工 持 仓和 超 配 比 例 均 出 现 明 显 下 滑。2025Q3主 动 型公 募基金 军 工持 仓占比2.79%， 环 比下 降0.82pct，持仓 集 中度 （CR10）43.98%，环 比 下降5.73pct，同 比 下降17.60pct。2025Q3军 工 板块 超配 比例为0.37%，环 比 下降0.80pct，同 比 下降0.22pct，超 配 比例下 降 ，低 于24Q3同 期水 平 。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 ⚫投 资 建 议 ：26年 聚 焦 军 工 产 业 链 上 游 、军 贸 、两 机 和 装 备 智 能 化 机 会。短期 看 ，2026年 作为 “十 五五 ”首年， 主机 端有望 开 启新 一轮备货 周期 ，军 工产 业 链上 游或 将率 先受 益， 订单 端牵 引最 早于25年 末 启 动。中期 看，军贸 需求 迎 重大 拐点 ，带 动装 备总 需求“量 价 ”齐 升，主 机 和关 键分 系统 厂商 显著 获益 。AI对 发电 侧的 强劲 需求 有望 带动 燃机 产业 链持 续 强势。长期 看，聚焦2027年 建 军百 年重 要节 点，国防 开支 有望 维持7%左右 的 较高 增速 ，叠 加新 一代 主战 装 备迭 代加 速和 新质 战斗 力需 求跃 升， 行业 高景 气 有望 延续 。 相关研究 建 议 关 注 ： ⚫军 贸 领域 ：中航沈 飞、 航天 南湖 、国 睿科 技、 航天 彩 虹、 中航 成飞 ；⚫商 业 航天+低空+深海 科技 ：中国卫 星、航天 电子、四川 九洲 、中 科海 讯 ；⚫弹 产 业链 ：菲利华 、理 工导 航、 长盈 通、 航天 电器 ；⚫两 机 产业 链：航发 动力 、华 秦科 技、 航宇 科技 、钢 研 高纳 ；⚫智 能 化&信息 化：复旦 微电 、紫 光国 微、 晶品 特装 、 智明 达。 ⚫风 险 提 示 ：装 备 订单 落地 不及 预期的风 险、军品价 格 持续 下行的风 险。 目录Catalog （一）利润表：2025前三季度增收不增利，毛利率承压...................................................................................3（二）资产负债表：应收项和存货齐增..........................................................................................................7（三）现金流量表：经营现金流有向好趋势...................................................................................................9 二、军工各子板块25Q3业绩情况.........................................................................................................10 （一）军工各子板块业绩总览....................................................................................................................10（二）主机厂业绩回暖，交付节奏逐步修复.................................................................................................10（三）军工信息化业绩分化.......................................................................................................................12（四）新材料内部表现分化，板块受降价影响利润大幅下滑............................................................................13（五）元器件Q3营收上扬，业绩承压........................................................................................................14（六）机加工各公司受下游情况影响有所分化，关注新质领域增量..................................................................14（七）分赛道看，25Q2业绩分化，关注订单拐点.........................................................................................15 三、军工板块25Q3基金持仓情况.........................................................................................................16 （一）基金军工持仓环比下降....................................................................................................................16（二）持仓集中度环比有所下滑.................................................................................................................17（三）超配比例小幅减少..........................................................................................................................18 一、2025前三季度：营收上扬，毛利率承压 提 示 ：1、 研究 样本 选取 情况 。首 先， 样本 不包含st公 司 ；其 次， 样本 不包 含大 额商 誉减 值或资 产 减值 的公 司；再次 ，剔除 中船 系旗 下上 市公司 。至此 ，我们 选取154家 军 工央 企 、地 方军 工国企 和 民营 涉军 上市 公司 作为 分析 样本 。 2、对 包 括同 一控 制下 资产 重组 在内 的上 市公 司财务 报 表可 比统 计数 据进 行手 动调 整。本次 对中航 成飞2024年 三季 报做 了业 绩回 溯。 3、 选 取财 务三 张表 中 的关 键科 目进 行比 对分 析，板 块 整体 分析 为加 总， 不考 虑关 联交 易因 素。 （一）利润表：2025前三季度增收不增利，毛利率承压 1.增 收 不增 利， 毛利 率承 压 2025前 三季 度军 工板 块营 收3889.89亿 元 ，同 比增 加5.09%， 或因 企业 冲刺 “十 四五 ”目 标 ，集 中 交付 所致 ；归 母净 利润190.65亿 元， 同比减 少11.84%， 降 幅收 窄。 整体 业绩 表现 符合 预期 ，增 收 不增 利， 主要 因为“ 十四 五” 末年 交付 冲刺叠 加 降价 带来 的盈 利能 力承压。若 考虑 中航 成飞本年 并 表因 素，行业 前三 季度 军工 行业 营收4372.76亿 元 ，同 比增 加5.21%；归母 净利212.34亿 元，同 比 减少14.97%。 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院注：本图数据已剔除中航成飞 2025前 三季 度板 块整 体毛 利率20.25%， 同 比减少0.77pct， 随着 下游 降价 趋势 逐步 向全 产业链 渗 透，行 业毛 利率 仍面 临较 大压 力；此 外，在收 入 增长 同时，期间 费用 率同 比下 降0.26pct，达到7.71%， 行业 降本 增效 取得 一定 成效 。 行 业 研发 投入 依然 保持 较高 水平 。2025前 三 季度， 军 工板 块研 发费 用总 额为236.75亿 元 ，同比增长5.68%； 研 发费 用率6.09%， 较上 年同 期增 长0.03pct。 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院注：本图数据已纳入中航成飞 单 季 度来 看，2025Q3军 工 行业 营收1353.13亿元 ， 同比增长13.57%， 交 付较24年Q3有 所改 善；归母 净利53.50亿 元，同比+5.92%。从 收入 规 模看，相比2025Q2略 有 下降，或 因H1板块企 业 冲刺 十四 五任 务集 中交 付，Q2呈现阶段 性高点。 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院注：本图数据已剔除中航成飞