2025H1国防军工板块业绩及基金持仓分析：2025H1营收上扬，景气回暖

——2025H1国防军工板块业绩及基金持仓分析 2025年9月15日 ⚫利 润 表 端 ：营 收 上 扬 ，毛 利 率 承 压。2025H1军 工 行业 营收2741.77亿 ，同比增 加8.99%； 归母 净利146.47亿 ，同 比减 少12.03%，整 体业 绩表 现符 合预 期。增收 不增 利的 局面，主要 原因是下 游订 单需 求 不明 朗背 景下，成本 与费用 呈 现刚 性特 征，同 时降 价压 力由 下游 向上 游传导，毛 利率 承压。25Q2军 工行 业 营收1644.81亿 ，同比增加17.18%；归 母净利99.34亿 ，同比增加5.21%，增 速在7个 季度 后首 次由 负转 正。我们 认为 当前板 块 已度 过筑 底最 艰难 时期 ，部 分 利空 因素 已被 市场 消化 ，订 单端 和业 绩端 的拐 点 已经 陆续 而至 。 推荐维持 分析师 李良：010-80927657：liliang_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515090001 ⚫资 产 负 债 表 端 ：合 同 负 债 和存 货大 增，行 业 订 单 拐 点 已 现。25Q2军 工 板块总 资产14732.57亿 ，较 年初 增加10.81%； 总 负债7158.34亿 ， 较年 初增 加17.54%。25Q2合 同负 债663.21亿 ，较 期初 大涨38.65%，部 分板 块订 单拐 点已 至 ，新 签订 单达 到同 期较 高水 平。25Q2存 货余 额2995.64亿 ，较 期初 增加20.26%。 我 们 认 为下 游客 户为 冲 刺 年度 交 付 目 标， 对 关 键 原 材 料 及 零 部件 的需 求 集中 释放 。为 保障 生产 进度 ，相关 公司 加大 了原 材 料采 购并 加速 产品 生产 ，推 动 存货 储备 规模 大幅 增长 。 胡浩淼：010-80927657：huhaomiao_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130521100001 ⚫交 易 端 ：基 金 军 工 持 仓 环 比 上 升 ，同 比 微 增。2025Q2主 动型 公募 基金 军工持 仓 占比3.61%， 环 比上 升0.33pct， 同 比上 升0.16pct。 随 着2月 以来 订单改 善 信号 显现，市场 预期 转向 积极 ，二 季度 持仓占 比 企稳 回升。2025Q2持 仓集 中 度（CR10）49.71%，环 比 下降0.66pct，同 比 下降9.51pct。2025Q2军工 板 块超 配比 例为1.17%， 环 比上 升0.67pct， 同 比 上升0.72pct， 超配 比例大 幅上涨 ，超过24Q2同 期水 平。 ⚫投 资 建 议 ：重“长”轻“短”，军 工 仍 大 有 可 为。短 期 看 ，首先 ，“ 九三 ”后 资 金兑 现调 仓接 近尾 声，军工 板块 有望 企稳 ；其 次 ，“ 十四 五”装备 采购 尾单 或 将于 近期 落地，上游 订单 环比 增速 有望 走高。中 期 看，首先，“ 十五 五 ”装 备 采购 计划 预期 积极 ，订 单端 牵引 有望 于Q4落 地 ；其 次，北约 各国 大幅 提升 军 费支 出， 全球 军备 竞赛 升级 ，我 国军 费支 出仍 有 较大 提升 空间 ；长 期看，首 先，印巴 冲突 擦亮 中国 军工 名片 ，军 贸迎 来“Deepseek”时刻 ，内 需+军 贸共 振 ，装 备需 求空 间打 开； 其次 ，2027年 建军百 年 奋斗 目标 近在 咫尺 ，三 年高 景 气有 望延 续。 资料来源：iFinD，中国银河证券研究院 相关研究 ⚫建 议 关注 ： 军 贸 看弹 性：中航 沈飞 、航 天南 湖、 国睿 科技 、航 天 彩虹 、中 航成 飞；低 空+商业 航天+深海 科技 看政 策催 化：航天 电子、四川 九洲 、中 科海 讯 ；弹 产 业链 看β：航天电 器、 菲利 华、 理工 导航 、复 旦 微电 、长 盈通 ；军 机 和航 发产 业链 看 α：智明 达、 紫光 国微 、钢研 高 钠、 航宇 科技 ；AI+看 催 化：中科 星图 、邦 彦技 术。 ⚫风 险 提 示 ：央 国企 改革/重组 进度 不及 预期的风险、军 审定 价的 风险、下游 订单 不 及预 期的 风险、竞 争加 剧的 风险。 目录Catalog （一）2025H1增收不增利，毛利率承压.......................................................................................................3（二）资产负债表：存货增长，行业订单拐点已现..........................................................................................6（三）现金流量表：回款周期拉长导致经营现金流为负....................................................................................7 二、军工各子板块25Q2业绩情况...........................................................................................................8 （一）军工各子板块业绩总览......................................................................................................................8（二）主机厂业绩分化，合同负债持续下行...................................................................................................8（三）军工信息化需求偏弱，营收及利润延续下滑趋势..................................................................................10（四）新材料内部表现分化，板块受降价影响利润大幅下滑............................................................................11（五）元器件Q2营收上扬........................................................................................................................12（六）机加工各公司受下游情况影响有所分化，关注新质领域增量..................................................................13（七）分赛道看，25Q2业绩分化，关注订单拐点.........................................................................................13 三、军工板块25Q2基金持仓情况.........................................................................................................14 （一）基金军工持仓环比上升，同比略微增长..............................................................................................14（二）持仓集中度环比有所下滑.................................................................................................................15（三）超配比例大幅上升..........................................................................................................................17 一、2025H1：营收上扬，毛利率承压 提 示 ：1、 研究 样本 选取 情况 。首 先， 样本 不包含st公 司 ；其 次， 样本 不包 含大 额商 誉减 值或资 产 减值 的公 司；再次 ，剔除 中船 系旗 下上 市公司 。至此 ，我们 选取154家 军 工央 企 、地 方军 工国企 和 民营 涉军 上市 公司 作为 分析 样本 。 2、 对 包括 同一 控制 下资 产重 组在 内的 上市 公司 财务 报 表可 比统 计数 据进 行手 动调 整。 3、 选 取财 务三 张表 中 的关 键科 目进 行比 对分 析，板 块 整体 分析 为加 总， 不考 虑关 联交 易因 素。 （一）2025H1增收不增利，毛利率承压 1.增 收 不增 利， 毛利 率承 压叠 加费 用高 企影 响显 著 2025H1军 工行 业营收2741.77亿 元，同比增加8.99%；归 母净利146.47亿 元 ，同比 减少12.03%，降 幅 进一 步收 窄。 整体 业 绩表 现符 合预 期，增收不 增 利， 主要 原因 在于下 游降 成本 压力 持续 传导，毛 利 率承 压。 2025H1板 块 整体 毛利 率19.67%，同 比减少1.63pct，随 着下 游降 价趋 势逐 步向 全产 业链 渗透 ，行 业 毛利 率仍面临 较大 压力；此 外，在收 入增 长同 时 ，期 间费 用率 同比下降0.29pct，达 到7.22%，行 业 降本 增效取得 一定 成效。 行 业 研发 投入 依然 保持 较高 水平 。2025H1， 军工板 块 研发 费用 总额为152.40亿 元， 同比增长2.33%； 研发 费用 率5.56%， 较上 年同 期下降0.37个 百分 点。 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院 单 季 度来 看，2025Q2军 工行 业营收1644.81亿元 ， 同比增加17.18%； 归母 净利99.34亿 元 ，同 比增长5.21%，增速在7个 季度后首 次由 负转正。从收 入规 模看 ，相比2025Q1的 阶段 性低点明显回 升， 显示 出季 度间 的周 期性 变化 。 ⚫研 发 费用保持 高位但研 发费 用率 略降：2025Q2板块 研 发费用84.75亿 元 ，同 比上涨2.17%；研 发 费用率5.15%， 同 比下 降0.75pct。 ⚫环 比 来看 ，板 块2025Q2营 收 环比增加49.94%， 归 母净 利环 比上 涨110.78%。 营 收环 比增长主 因季 度间 周期 性变 化， 而利 润环 比上 涨主 因营 收 增长 和费 用率 下降 （环 比下降2.38pct）。 我 们 认为 当前 板块 已度 过 筑底 最艰 难时 期， 部 分利 空 因素 已被 市场 消 化，订单 端和 业绩 端的 拐 点已 经陆 续而 至。 资料来源：IFinD，中国银河证券研究院 从 利 润率 来看 ，2025Q2板 块单 季毛 利率19.55%，同 比减 少1.77pct，环 比Q1的19.85%下 降0.30pct，毛 利率 下降 趋势 仍在 持续 。我 们判 断，伴 随 下游 需求 渐趋 回暖 ，订 单逐 步落 实