南华铝产业链周报：等待更多指引20251125

——等待更多指引 揭婷（投资咨询资格证号：Z0022453）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月16日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1电解铝 1.1.1核心矛盾 铝价格的核心因素有两个，一是宏观政策预期，二是基本面。 海外宏观主要关注美联储货币政策，降息预期的上升下降主导整个有色板块金融属性定价，同时中美关税和谈结果基本符合预期，铝价整体偏强。 基本面方面，近期国内电解铝基本面较稳定，需求外强内弱。 ∗近端交易逻辑 资金带来的一轮上涨基本结束当前市场正在寻找新的宏观指引。前期美联储鹰派发言使得市场将息概率大幅下降，沪铝多头止盈离场，铝价大幅回调，当前美联储内部对12月是否降息仍存在分歧，但美国就业数据和 通胀数据疲软，市场情绪有所缓和，预期将息概率重回60%以上。基本面方面，上周铝水比例小幅下降，同时随着铝价回调，下游采购积极性明显提升，高价压制去库不畅的格局有所缓解，社库回落，短期基本面矛盾不大。总的来说，短期沪铝或将震荡整理，但整体价格重心仍较前期有所抬升，市场正在寻找新的指引，重点关注降息预期。 *远端交易预期 在远端交易逻辑中，我们更关注持久的驱动。中长期来看宏观保持向上拉动铝价重心上移，美国降息+宽财政，目前来看，当前降息属于预防式降息，鉴于货币政策向实体经济传导存在一定的时滞，降息后1–2年内，铝需求普遍逐步回暖。国内发改委聚焦是十五五规划编制，通过扩内需稳就业优化市场环境，托底沪铝需求。基本面上海外供应扰动频发，印尼计划新增产量也有下滑，供给端的制约使得全球电解铝26年供需处于紧平衡乃至紧缺的状态。长期来看沪铝处于上行通道。 1.1.2交易型策略建议 【行情定位】 *趋势研判：高位震荡*价格区间：主力合约震荡区间20700-21400*策略建议：1、卖出沪铝2601沽21200期权 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前沪铝基差中性，暂无推荐策略∗月差策略：沪铝月差目前无明显驱动，建议观望∗对冲套利策略：沪铝铝合金价差大于500时，可多铝合金空沪铝进行套利操作 【近期策略回顾】 1、区间操作（已入场），2025/9/21提出；2、卖出2511期权策略（已入场），2025/10/17提出3、卖出2512期权策略（已入场），2025/10/26提出4、卖出2601期权策略（已入场），2025/11/17提出 1.2氧化铝 1.2.1核心矛盾 铝土矿方面河南地区此前受环保政策及雨季影响停产的矿山企业目前已部分复产，山西地区具体复产时间仍待政府批复，目前暂无准确预期，区域内铝土矿维持偏紧。进口矿方面，几内亚雨季影响结束，叠加前期被吊销矿权由政府接管的矿区，其港口月150万吨的库存正陆续发运，铝土矿保持充足，到港量也在稳步提升，后续价格预计偏弱震荡，下方空间受几内亚政府政策影响。 氧化铝方面，当前主导价格走势的核心因素仍为供应过剩，且氧化铝企业暂时没有更多减产动作，因此我们认为氧化铝过剩状态仍将持续，短期内价格或将偏弱运行，后续需关注氧化铝企业成本利润情况以及增减产消息。 ∗近端交易逻辑 氧化铝目前仍走在过剩逻辑的道路上。目前氧化铝国内产能维持高位，过剩明显，同时进口窗口打开，前期进口氧化铝于陆续到港，新疆地区库容基本满额，后续大量仓单将到期，大量仓单将加剧供需不平衡的状态，目前国内外现货价格无论是网价还是成交价均持续下跌，想要改善这种情况，需要检修企业达到一定量级。考虑到当前氧化铝盘面价格已打到现金成本线，短期氧化铝存在一定支撑或将弱势震荡，但若仍无大批检修出现，价格将突破现金成本继续下跌。 *远端交易预期 政策方面，预期反内卷政策对于氧化铝的影响更多的是对其新增产能进行限制以及双焦反内卷影响氧化铝成本。基本面方面，中长期氧化铝基本面较弱，供过于求格局难改，但从投产表来看25年下半年新增产能较少，下一批集中释放要等到26年一季度，因此价格较上半年下跌速度会减慢。目前大部分氧化铝企业仍有利润，目前并未有减产消息传出。并且在亏损初期，通常只有零星检修，只有长时间持续亏损或亏损程度加深时，才会出现大规模减产，从过去数据来看这个时间大约为9周左右。 1.2.2交易型策略建议 【行情定位】 *趋势研判：弱势运行 *价格区间：2750-3050 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前氧化铝基差中性，暂无推荐策略∗月差策略：氧化铝月差目前无明显驱动，建议观望∗对冲套利策略：暂无策略推荐 【近期策略回顾】 1、卖出氧化铝2510沽2800期权合约（已到期），2025/9/9提出；2、卖出氧化铝2511购3100期权（已到期），2025/9/21提出；3、卖出氧化铝2511沽2800期权合约（止盈离场），2025/9/28提出；4、卖出氧化铝2601购2900期权（已入场），2025/10/19提出 1.3铸造铝合金 1.3.1核心矛盾 基本面方面，铝合金的核心矛盾在于需求较弱与成本高企之间的矛盾。供应端，废铝紧张格局未改，尤其是破碎生铝资源紧缺支撑价格韧性。需求端和铝相同下游延续温和复苏，旺季表现一般，存在下行压力。 ∗近端交易逻辑 铝合金对沪铝有较强跟随性，且由于原材料紧俏和违规税收返还政策影响，下方支撑较强，推荐关注铝合金与铝价差，超过500可多铝合金空沪铝。 *远端交易预期 中长期铝合金面临成本支撑强但需求增速变慢的情况。供应端，全球范围内废铝偏紧，各国对废铝进出口均采取了一定限制政策，美对铝加征关税但对废铝豁免的影响，泰国暂停对回收工厂发放许可，欧洲铝业界正敦促欧盟委员会对废铝出口征收约30%的关税，以防止废铝大量流出欧盟，我国废铝进口量未来或下降。同时根据根据国家发展改革委等四部委《关于规范招商引资行为有关政策落实事项的通知》(发改体改〔2025〕770号)要求，各省开始定制清理规范行动方案。方案中明令禁止再生资源回收等各类平台企业违规返还税费，对再生铝行业，地方税返取消前后综合税负差异可能在4%左右，企业成本提高对铝合金价格支撑增强。需求端，中长期来看汽车行业增速放缓，铝合金需求较弱。 1.3.2交易型策略建议 【行情定位】 *趋势研判：震荡偏强*价格区间：19900-20800*策略建议：卖出铝合金2512沽20000期权 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前沪铝基差中性，暂无推荐策略∗月差策略：沪铝月差目前无明显驱动，建议观望∗对冲套利策略：沪铝铝合金价差大于500时，可多铝合金空沪铝进行套利操作 【近期策略回顾】 1、卖出11月虚值看跌期权（已到期），2025/9/21提出2、卖出12月虚值看跌期权（未入场），2025/9/21提出 1.4产业客户操作建议 氧化铝、电解铝、铝合金近期价格区间预测 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 电解铝 1、11月13日铝锭+铝棒社会库存较前周去库0.15万吨至75.85万吨。2、9月美国新增就业意外高达11.9万人，失业率则小幅上升至4.4%，创四年新高。 【利空信息】 暂无 【现货成交信息】 铝土矿 暂无 氧化铝 海外： 1、11月18日，海外成交氧化铝3万吨，成交价格$318/mt FOB东澳，12月船期。2、11月19日，海外成交氧化铝3万吨，成交价格$320/mt FOB西澳，1月船期。 国内： 1、北方6笔氧化铝现货成交，山东地区现货成交2万吨氧化铝，出厂价为2750-2770元/吨，新疆地区由于物流和短驳成本较高，到厂价在3130-3140元/吨；山西、河南等地区成交量1.3万吨，出厂成交价在2820-2850元/吨。 2、南方1笔氧化铝现货成交，为云南地区现货氧化铝成交0.3万吨，出厂价格为2870元/吨。 2.2下周重要事件关注 1、11月27日，美联储公布经济状况褐皮书 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 3.1.1电解铝 【内盘】 ∗单边走势和资金动向 本周沪铝偏强运行，多头资金大幅流出，主力合约持仓大幅下降，重点席位持仓和总持仓走势趋同。 ∗基差月差结构 本周基本面无太大矛盾，各月合约涨跌趋同，浅C结构继续保持。同时，在铝价回落后下游升贴水也转好，贴水幅度有所收窄。 【外盘】 ∗单边走势和持仓结构 本周海外电解铝受沪铝带动同样大幅回落。在总持仓方面，投资基金、投资公司和信贷机构占据了绝大多数的持仓，而两者之间维持着负相关关系，分别占据着净多头和净空头的领先数量。 ∗月差结构 【内外价差跟踪】 本周随着资金大流出沪铝，铝价一路回落，与之相比伦铝更多的遵循产业逻辑走势较弱，沪伦比因此走弱。 3.1.2氧化铝 ∗单边走势和资金动向 本周氧化铝供给过剩的基本面并未改变，在上周出现反弹后，空头重新入场主力合约持仓略有上升，氧化铝价格重新向下。但重点席位净空头持仓变化不大，表明资金依旧不看好氧化铝后续走势押注空头。 ∗基差月差结构 本周氧化铝期限结构表现平稳，其中由于此前上期所发布公告表示将氧化铝期货新疆地区交割升贴水由升水380元/吨调整至升水300元/吨上述调整自2026年3月4日开始执行的原因，2602合约与2603合约之间存在明显价差。 3.1.3铸造铝合金 ∗单边走势和资金动向 本周铸造铝合金随沪铝呈偏强运行，主力合约持仓变化也与沪铝持仓变化接近。但重要席位在铝合金出现回调后加仓，表明在铝合金上重点席位短期看好铝合金后续表现。 ∗基差月差结构 本周铝合金并无明显驱动，铝合金期限结构平稳，维持浅C结构。 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 氧化铝供应过剩情况维持，现货价格持续下跌，氧化铝利润被压缩，但由于当前从长单价格来看行业平均利润接近盈亏平衡，目前暂未有检修计划传出，我们认为氧化铝供应过剩情况仍将持续一段时间，价格也将维持弱势运行向成本线靠近。本周氧化铝价格窄幅震荡，电解铝成本变化不大，利润维持在较高位置。 4.2进出口利润跟踪 氧化铝方面，海外氧化铝方面，截至2025年11月13日，西澳FOB氧化铝价格为320美元/吨，海运费23.00美元/吨，美元/人民币汇率卖出价在7.12附近，该价格折合国内主流港口对外售价约2839.95元/吨左右，低于氧化铝指数价格10.99元/吨。当前氧化铝进口窗口持续开启。 电解铝方面，当前铝锭进出口利润均为负数，进出口窗口均关闭，仅有俄铝长单流入，月均20万吨左右。 第五章供需及库存推演 5.1供需平衡推演 5.2供应端及推演 电解铝目前利润处在高位，能开的产能基本已经都开起来了，且已逼近4500万吨天花板，后续除少量置换产能外，国内无新增产能，供应变化小，预计三、四季度供给基本保持不变，仅因部分产能置换项目投产小幅增加。海外电解铝供应增量则集中在东南亚，但投产时间大多在2026年，对四季度铝供应影响也不大。 氧化铝方面，进入11月后，氧化铝价格继续承压下行并逐步贴近现金成本线，部分高成本企业将面临亏损，可能主动采取减产检修措施，我们暂时认为12月大约压产200万吨。随着供应端收缩，当前过剩局面有望得到一定缓解。但由于供需调整仍需时间，价格整体将呈现弱势震荡态势。 5.3需求端及推演 电解铝需求侧，新能源板块预计仍将是中国电解铝需求增长的主要动力来源，但其对铝需求增速预计逐步放缓；建筑领域用铝需求预计呈现负增长，其他板块用铝需求预计同样放缓，且部分终端需求同样存在负增长可能性。长期看，中国电解铝消费增速预计放缓，但预计仍有较长时间在0.5%以上，超过供应增速，剩余部分需求预计依靠原铝进口满足。 氧化铝需求95%为电解铝冶炼，十月电解铝冶炼短需求变化不大，根据往年季节性估计月氧化铝需求。 铝加工品产量 终端需求——地产 终端需求——汽车 终端需求——电力电网