烧碱：震荡偏弱，PVC：低位震荡

国泰君安期货研究所·陈嘉昕 投资咨询从业资格号：Z0020481 日期：2025年11月23日 03 02 01 观点综述 05 04 PVC供需 观点综述 烧碱观点：震荡偏弱 本周PVC观点：低位震荡 烧碱价格价差 烧碱01基差偏强，1-5月差偏弱 虽然出口市场仍有支撑，但也面临结构调整 ◆1-9月中国液体烧碱累计出口量261万吨，同比+47.29%。 ◆湿法镍发展迅速，氧化镁沉淀工艺或有大面积应用，未来对烧碱产生一定替代。 ◆2025年烧碱出口方面我们预计同比去年至少增加30%，全年出口或超过400万吨。 东北亚FOB价格持续下跌，目前380美元/干吨 烧碱出口总量保持稳定，印度尼西亚的需求保持稳定，但今年天津渤化、青岛海湾、东南电化的投产使得长协订单增加，挤压山东内陆企业的出口。 目前山东内陆烧碱企业出口利润状况仍较为一般。 山东-广东区域套利空间减小，片碱-液碱价差下滑 ◆后期广西氧化铝投产或导致区域货源流转◆片碱-液碱价差下滑，利空烧碱 50碱-32碱价差低于蒸发成本，压制现货 ◆市场的矛盾先体现在价差上，再随着蒸发装置的调节去平衡，中期来看价差要回归。 ◆50碱-32碱价差一直是市场的超前指标，目前价差62.5元/吨，远低于蒸发成本，价格倒挂，利空烧碱。 烧碱供应 市场结构为产量上升，库存上升，结构偏弱 全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存42.76万吨(湿吨)，环比上调6.32%，同比上调80.65%。 中国20万吨及以上烧碱样本企业产能平均利用率为84.6%，较上周环比+0.5%。 全国20万吨及以上固定液碱样本企业厂库库存42.76万吨(湿吨)，环比上调6.32%，同比上调80.65%。本周全国液碱样本企业库容比27.09%，环比上升1.95%；本周西北、华北、华中、西南、华东、东北、华南区域库容比环比均呈上升趋势。 关注11月之后检修将明显减少 11月山东省大工业电价上调，烧碱成本有一定上升 ◆山东边际装置成本计算=1.5*210(原盐)+2300*0.714(网电电价)+400(人工、折旧)-0.886*（1）(氯气)=2356 液氯未大幅补贴，烧碱成本支撑有限 ◆液氯价格大幅补贴，会影响烧碱企业的综合利润。由于开停工成本和检修成本低，一旦综合利润亏损，烧碱企业往往会通过降低开工负荷来减少亏损。 ◆当前液氯仍处于正常波动区间。 耗氯下游：环氧丙烷开工回升，利润回升 耗氯下游：环氧氯丙烷开工回升，利润下滑 耗氯下游：二氯甲烷、三氯甲烷开工下滑，利润回升 烧碱需求 2025年氧化铝产能大扩张，新增产能预计950万吨 ◆2025年截至11月，全国已实现氧化铝新投产能830万吨，主要集中在山东、河北、广西区域。山东区域在上半年实现150万吨产能净增，河北区域在2-3季度实现480万吨新产能投产，广西地区在一季度实现200万吨新产能投产，以上新投产能均已实现正常量产。 ◆预计2025年仍有170万吨产能拟投（其中山东50万吨扩能技改，广西广投120万吨），但具体实现进度需根据行情及政府审批进展不断跟进，不排除延迟跨度到2026年投产的可能。 2026年1季度氧化铝投产较为集中，全年新增产能或达到1390万吨 ◆2026年全国待投氧化铝新产能预计在1390万吨（包含25年未投新产能），其中南方市场新投产能占比76%，北方市场待投产能占比24%。预计南方的新产能投产时间更可能集中在上半年，北方市场更可能在下半年。 ◆广西防城港中丝路240万吨产能和广西隆安和泰120万吨产能预计26年年初投产，11月下旬开始备碱。按每100万吨氧化铝灌槽+备货需要2.5万干吨烧碱来计算，未来2-3个月广西地区烧碱缺口达到9万干吨。 氧化铝开工下滑，库存上升，利润下滑 氧化铝装置产量下滑，未来存在减产预期， 氧化铝行业对烧碱的影响：2024年底氧化铝高利润导致对烧碱囤货大幅上升难以复制，2026年上半年烧碱仍面临产业链利润挤压 1、氧化铝市场表现较为僵持，虽有企业进行检修，但供应仍旧过剩，基本面利空仍存。后期氧化铝核心仍在于国内供给，当前看库存水位偏高，且市场亦担心年底新产能项目的投产。因此，盘面趋势仍有压力，关注高成本地区供给缩量的时间。 2、山西、河南等地利润被压缩情况下供应缩量预期和广西扩产预期交织，但考虑到氧化铝行业未来可能减产装置耗碱量偏高，市场更认可烧碱复制2025年3月的行情（即氧化铝减产导致市场负反馈，烧碱即使存在阶段性囤货也难以支撑市场）。 负反馈逻辑推演 纸浆行业产能扩张持续，需求处于旺季，但终端利润持续压缩 纸浆新产能持续投产 成品纸行业开工稳定 粘胶短纤开工稳定，印染开工稳定 水处理行业开工稳定 三元前驱体行业产量上升 PVC价格价差 PVC基差震荡走强。1-5月差震荡偏弱 PVC供应和需求数据 PVC开工环比上升 PVC2025年11月检修减少 目前PVC行业新增产能，到2025年将有220万吨产能投放 PVC有较多产能要投产，基本都已投放。2026年PVC无新增产能。 西北一体化装置利润低位，但冬季又是氯碱企业传统检修淡季 1、氯碱产业链以碱补氯仍将会是长期趋势，这也加大了PVC自身因亏损导致大规模减产的难度。 2、西北氯碱一体化装置利润低位，但冬季又是氯碱企业传统检修淡季，利润对供应的影响被弱化。 PVC生产企业小幅去库，社会库存高位 PVC下游开工整体环比下降 PVC出口预期转弱 ◆1-9月出口累计292.16万吨；单月出口环比增长21.945%，同比去年同月增加24.53%，累计同比增加50.63%。 ◆印度仍然是我国PVC出口最重要的目的地。 仓单持续上升 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 THANK YOU FOR WATCHING