华创医药投资观点&研究专题周周谈第151期：多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益

多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益 本周专题联系人：王宏雨 华创医药团队：首席分析师郑辰联席首席分析师刘浩医疗器械组组长李婵娟中药和流通组组长高初蕾分析师王宏雨分析师朱珂琛分析师陈俊威分析师张良龙 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360524070002邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360523080006邮箱：wanghongyu@hcyjs.com执业编号：S0360524070007邮箱：zhukechen@hcyjs.com执业编号：S0360525060002邮箱：chenjunwei@hcyjs.com执业编号：S0360525110002邮箱：zhanglianglong@hcyjs.com 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 第一部分 行情回顾01 板块观点和投资组合行业和个股事件0203 本周行情回顾 •本周，中信医药指数下跌6.76%，跑输沪深300指数2.99个百分点，在中信30个一级行业中排名第25位。 •本周跌幅前十名股票为金迪克、海辰药业、特一药业、漱玉平民、鹭燕医药、联环药业、济民健康、药易购、舒泰神、昂利康。 第二部分 板块观点和投资组合02 整体观点和投资主线 •创新药：看好国内创新药行业从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC数量以及BD金额）转换，迎来产品为王的阶段。2025年，建议更加重视国内差异化和海外国际化的管线，看好最终能够兑现利润的产品和公司。建议关注：百济、信达、康方、翰森、科伦、贝达、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、乐普、歌礼、来凯、荣昌、宜明昂科等。 •医疗器械：1）今年以来，以影像类为代表的设备招投标量回暖明显，设备更新在持续推进中，关注迈瑞联影开立澳华等。家用医疗器械市场也有补贴政策推进，叠加出海加速，关注鱼跃等；2）发光集采去年陆续落地，国产龙头从报量来看份额提升可观，有望加速进口替代，且发光出海深入，关注迈瑞新产业等；3）骨科集采出清后恢复较好增长，关注爱康春立等。神经外科领域集采后放量和进口替代加速，创新新品带来增量收入，关注迈普等；4）海外去库存影响出清，新客户订单上量中，国内产品迭代升级，关注维力等。 •创新链（CXO+生命科学服务）：海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临，底部反转正在开启。CXO：产业周期或趋势向上，目前已传导至订单面，有望逐渐明显传导至业绩面，重回高增长车道。生命科学服务：公司做大做强有望成为贯穿板块生命周期的一条主线。行业需求有所复苏，供给端出清持续，此前加杠杆式经营模式，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性。长期来看，行业渗透率仍非常低，国产替代依旧大趋势。此外，并购整合助力。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 整体观点和投资主线 •中药：1）基药：目录颁布虽有迟到，但预计不会缺席，考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线，建议关注昆药集团、康缘药业、康恩贝，相关弹性标的还有方盛制药、盘龙药业、贵州三力、新天药业、立方制药等；2）国企改革：2024年以来央企考核体系调整后将更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升，建议重点关注昆药集团；其他优质标的还包括太极集团、康恩贝、东阿阿胶、达仁堂、江中药业、华润三九等；3）其他：新版医保目录解限品种，如康缘药业等；兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，建议关注确定性较强的细分适应症龙头以及高分红标的，如片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、羚锐制药（高分红）、江中药业（高分红）、马应龙等；具备爆款特质的潜力大单品：以岭药业（八子补肾）、太极集团（藿香正气、人工虫草）等。 •药房：考虑到处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，我们坚定看好药房板块投资机会，具体为1）处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方“已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；同时各省电子处方流转平台逐步建成，前提条件已经具备，处方外流或进入倒计时；2）竞争格局有望优化：随着B2C、O2O增速放缓，药房与线上的竞争中逐渐由弱势回归均势，悲观时期已经过去，线上线下融合大潮或将加速到来；此外，相较于中小药房，上市连锁具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。综合来看，我们建议关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂，排名不分先后。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、固生堂：需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头；2、眼科：华厦眼科、普瑞眼科、爱尔眼科等；3、其他细分赛道龙头：海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 本周关注：多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益 ┃环肽药物超越药物设计五原则 •多肽是由多个氨基酸通过肽键连接形成的化合物，通常由2-50个氨基酸分子组成，其连接方式与蛋白质相同，对应分子量在10,000dalton以内。大部分多肽药物以静脉注射或皮下注射为主要给药方式，以避免被胃肠道中的蛋白酶水解，同时多肽药物的极性强、渗透性低，也影响了口服给药的生物利用度。尽管分子量较低的线肽具备较好的口服给药潜力，但较低的分子量也限制了线肽的化学多样性和结构复杂性，导致其在针对某些难成药靶点时表现出局限性。 •近年来，通过分子结构修饰、添加吸收促进剂、优化药物载体等技术手段，环化修饰的肽类药物通过口服吸收的可行性大幅提升。在慢性疾病领域，患者对于药物安全性、使用便利程度和用药舒适性要求更高，传统的生物制剂多采用静脉或皮下注射方式递送，长期用药负担重，口服环肽有望凭借便利性优势与生物制剂竞争市场份额。 •近期，在自身免疫疾病和代谢疾病领域，多款口服环肽候选药物取得了积极的临床数据。 本周关注：多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益 ┃（一）口服PCSK9抑制剂，有望重塑降脂治疗格局 •心血管疾病（cardiovascular disease，CVD）是全球范围内威胁人类生命健康的慢性非传染性疾病。《中国血脂管理指南（2023年）》显示，动脉粥样硬化性心血管疾病（atherosclerotic cardiovascular disease，ASCVD）为主的CVD是我国城乡居民第1位死亡原因，占死因构成的40%以上。根据流行病学、遗传学和临床干预研究证据充分证实，低密度脂蛋白胆固醇（low-density lipoprotein cholesterol，LDL-C）是ASCVD的致病性危险因素。 1、他汀类药物降低LDL-C效果有限 •他汀类药物是血脂异常药物治疗的基石，是一种甲基戊二酰辅酶A（HMG-CoA）还原酶抑制剂，能够抑制胆固醇合成限速酶HMG-CoA还原酶，减少胆固醇合成，继而上调肝细胞表面LDL受体，加速血清LDL-C分解代谢。 •受限于“6%效应”，他汀类药物降脂效果有限。尽管不同种类与剂量的他汀类药物降胆固醇幅度有一定差别，但任何一种他汀类药物剂量倍增时，LDL-C水平进一步降低的幅度只有6%。•以《中国血脂管理指南（2023年）》为例，中等强度他汀类药物是中国人群降脂治疗的首选策略，即阿托伐他汀10-20mg/瑞舒伐他汀5-10mg等。因此，为获得50%的LDL-C降幅，需要约8倍于常规剂量的他汀药物，极大地提升不良反应（如：肝功能损害、肌病及新发糖尿病）的风险。•即使联用胆固醇吸收抑制剂依折麦布，在他汀药物治疗下LDL-C的水平也仅能进一步降低18-20%，同时也未解决转氨酶增高或肌痛等安全性问题。 本周关注：多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益 ┃（一）口服PCSK9抑制剂，有望重塑降脂治疗格局 2、PCSK9是调控LDL-C的新靶点，但依从性有限 •前蛋白转化酶枯草溶菌素9型PCSK9（Proprotein convertase subtilisin/kexin type9）是一种由肝脏合成的分泌型丝氨酸蛋白酶，是参与调控LDL-C的重要靶点之一。 •在正常的LDL-C代谢过程中，血液中的LDL-C颗粒与肝细胞表面的低密度脂蛋白受体（Lowdensitylipoprotein receptor，LDLR）结合形成复合物，内吞进入细胞，LDL-C被降解，而LDLR经内吞体循环返回细胞表面，继续参与LDL-C的清除。这一过程依赖于内吞体酸性环境诱导的LDLR构象变化，使其能与分选连接蛋白17（SNX17）结合，从而实现再循环。而PCSK9通过与LDLR结合，阻断酸性pH诱导的LDLR构象变化，从而阻止LDLR与SNX17的结合，导致血浆LDL-C水平升高，进而增加心血管疾病风险。因此，降低PCSK9的表达水平能够恢复LDLR运载LDL-C的能力，降低LDL-C水平。 本周关注：多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益 ┃（一）口服PCSK9抑制剂，有望重塑降脂治疗格局 当前PCSK9已有三款注射剂上市，但依从性较差 •2003年PCSK9靶点被发现，2015年，两款靶向PCSK9的全人源化单抗药物Evolocumab和Alirocumab获FDA批准上市。PCSK9单抗药物相比他汀类药物可以显著降低LDL-C水平，同时与肌肉相关的副作用也大幅下降。 •由于PCSK9单抗药物需要每两周一次皮下注射，患者依从性较差，Evolocumab和Alirocumab两款单抗药物自2015年上市以来销售爬坡缓慢。•2021年12月美国FDA批准Inclisiran上市，属于siRNA药物。Inclisiran通过靶向PCSK9mRNA并诱导其降解，抑制PCSK9蛋白的表达，从而降低LDL-C水平。 本周关注：多款口服环肽药物具重磅潜力，产业链有望充分受益 ┃（一）口服PCSK9抑制剂，有望重塑降脂治疗格局 3、环肽药物有望口服上市 •Enlicitide（MK-0616）是一款三环、口服可利用的环肽，分子量为1612，体内很难清除，主要依靠肾脏代谢，临床中耐受性表现良好。MK-0616通过mRNA展示技术筛选而来。 •2025年9月2日，默沙东宣布Enlicitide治疗高胆固醇血症的III期CORALreef Lipids研究达到了所有主要和关键次要终点。在第24周时，与安慰剂组相比，Enlicitide组患者的LDL-C水平、非高密度脂蛋白胆固醇（non-HDL-C）、载脂蛋白B（ApoB）水平和脂蛋白（a）水平均实现了具有统计学意义和临床意义的降低。6月9日，默沙东宣布PCSK9口服环肽抑制剂Enlicitide Decanoate治疗高脂血症的两项三期临床CORA LreefHeFH、AddOn达到主要终点和所有关键次要终点，相比于安慰剂或非他汀类口服降脂药显著降低LDL-C。 •2023年3月6日，默沙东宣布MK-0616在IIb期研究中显著 降 低 了 高胆 固 醇血 症 患 者 的低 密 度脂 蛋 白