证券研究报告、晨会聚焦

2025年11月19日 证券研究报告/晨会聚焦 分析师：戴志锋执业证书编号：S0740517030004Email：daizf@zts.com.cn 今日预览 今日重点>> 欢迎关注中泰研究所订阅号 【地产】陈希瑞：REITs三季报综述：运营仍在分化，博弈预期改善——REITs三季报专题 研究分享>> 【建材】孙颖：玻纤价格继续修复；水泥行业同比改善明显-非金属建材行业25年前三季度总结 晨报内容回顾 1、《【中泰研究丨晨会聚焦】各行业三季报总结2》2025-11-182、《【中泰研究丨晨会聚焦】银行戴志锋：3Q25货币政策执行报告点评：强调“五篇大文章”；保持合理利率比价关系》2025-11-133、《【中泰研究丨晨会聚焦】固收吕品：结构性视角：测算基金久期和行为分析》2025-11-12 今日重点 【地产】陈希瑞：REITs三季报综述：运营仍在分化，博弈预期改善-——REITs三季报专题 产业园板块：整体压力较大，主要城市供应过剩导致租金和出租率普遍承压。1.市场竞争加剧，产业园区供应增加，同质化竞争导致租金承压。2.需求结构分化：产业制造、集成电路等行业租户韧性较高，中小租户受宏观经济影响较大。3.运营策略调整上，多数项目通过下调租金、定制化服务等灵活策略吸引租户，平衡出租率与收入。 仓储物流板块：需求分化，刚需行业（医药、电商等）支撑出租率，但中小租户需求疲软。1.需求分化，快递快运、医药、电商等刚需行业租户支撑出租率，整租模式稳定性优于散租。2.区域竞争，多数区域新增供应租金承压。3.运营优化，通过长租约锁定、增值服务等方式缓冲波动。 保租房板块：最为稳健，出租率均高于90%，租金波动小，是市场的“压舱石”资产。1.需求刚性支撑，租赁住房面向新市民、企业员工等群体，需求稳定，出租率维持高位。2.租金定价稳健，政府指导定价较市场化更具优势，租金单价波动幅度较小，抗风险能力强。 消费板块：出租率高位稳定，但租金表现分化。1.出租率稳定性强，项目出租率均在90%以上，得益于业态优化、资产改造及节点营销，营收迎来增长。2.租金收入分化，购物中心类REIT因首店引入、资产升级实现租金增长；奥莱、农贸市场类受季节性、业态结构调整影响，收入短期波动。 高速公路：受益于暑期出行，车流量环比普遍改善，但需关注路网分流等因素影响。1.收入增长核心驱动，均受益于Q3暑期出行旺季，客车流量环比显著增长；部分项目叠加路网优化（改扩建分流、新通道通车）的诱增效应，进一步放大收入增长幅度。 2.可供分配金额分化，核心差异在于财务调整项，偿还借款本金、资本性支出、应收应付项目变动是主要影响因素。 市政公用：核心指标受行业属性（水务、供热、水利、生物质发电）影响呈现显著差异。1.同环比变动差异较大，主要由季节周期、政策调整、运营效率及财务调整项共同驱动。2.可供分配金额受财务调整项影响，主要为项目当期资本支出、应收应付变动等。 能源类：业绩高度依赖资源禀赋和政策，国补保理是影响可供分配金额的关键变量。1.政策层面，国补保理机制（平滑回款）、容量电价调整、税收优惠（陆上风电增值税即征即退政策取消）直接影响现金流与利润。2.市场层面，电力市场化交易占比提升，现货电价波动、偏差考核费用等新增变量，加剧收入不确定性。 数据中心：客户结构以电信运营商等大型企业为主，上架率/计费率维持高位，板块客户优质、回款稳定。 投资建议：三季报各板块经营依旧承压，市场仍具备博弈预期改善的机会，一方面主要利空如资金层面的获利了结、分子端的基本面超预期下滑、分母端的无风险收益波动等基本已经消化，另一方面，临近年底机构配置需求支撑下的结构性机会，整体看REITs仍具备较强配置属性，建议以基本面相对稳健资产为底仓，考虑逢低参与基本面修复且估值合理项目，并提高对二级市场波动的容忍度，布局长期投资机会。 风险提示：二级市场价格大幅波动风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；相关支持政策调整风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：REITs三季报综述：运营仍在分化，博弈预期改善-——REITs三季报专题 发布时间：2025年11月17日 报告作者：陈希瑞中泰房地产行业助理分析师S0740524070002 【建材】孙颖：玻纤价格继续修复；水泥行业同比改善明显-非金属建材行业25年前三季度总结一、玻纤：价格持续修复，行业景气向上 25年行业多次发布复价函，价格趋势继续保持向上。需求端受新兴领域（风电、热塑、电子等） 拉动下，行业供需整体保持稳定，因各厂商稳价复价意愿仍强，25年行业价格处于波动前行状态。25年前三季度企业收入合计427.98亿，同比+24.25%；归母净利润46.01亿元，同比+95.04%。龙头优势明显。 二、品牌建材：成长性/盈利能力承压，经营质量持续提升 在地产持续弱景气的大环境下，即便头部企业在成本管控、渠道管理、服务保障、品牌形象等方面优势突出，但依然难以独善其身，25年前三季度样本企业收入再次出现下滑，已为过去5年同期最低值。利润方面2025年前三季度也为近5年同期新低，在原材料价格相对稳定下仍不及2022年同期的78.05亿元，远低于2021年同期的107.73亿元。预计当下已处于行业过剩产能出清的中后期，市场份额重新分配的过程伴随着激烈的价格竞争，当竞争格局基本稳定时利润率有望企稳回升。 三、水泥：利润同比改善明显 2025年前三季度水泥板块全年实现营业收入1811亿元，同比-8.5%，仅华新建材、金隅冀东、西藏天路实现营收增长；实现归母净利95亿元，同比+159.1%，得益于去年同期的低基数以及今年行业价格相对坚挺且煤炭价格较低。展望后市，反内卷预期下，26年行业盈利能力有望持续提升。四、玻璃：浮法及光伏仍有待景气改善 浮法玻璃：25年前三季度实现收入293.90亿元，YoY-8.99%；实现归母净利9.20亿，YoY-51.04%。光伏玻璃：25年前三季度实现营收167.06亿，YoY-19.43%；实现归母净利润-0.18亿，去年同期为10.22亿。单3季度，得益于行业涨价，上市公司合计实现收入62.21亿，YoY+17.04%；实现归母净利润1.85亿，去年同期为-4.36亿。 风险提示：需求不及预期；现金流恶化；原材料价格大幅上涨；数据与实际情况偏差；使用的公开资料信息滞后或更新不及时风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：玻纤价格继续修复；水泥行业同比改善明显-非金属建材行业25年前三季度总结 报告作者：孙颖中泰建材&化工首席S0740519070002 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。