盈利短期波动，新业务加速突破

核心观点

• 短期业绩承压：2025年前三季度公司营收同比下降20.64%，归母净利润同比下降274.96%，主要受三季度下游需求不及预期、销量下滑、产能闲置成本上升、前驱体业务投入较大及韩国工厂负荷不足等因素影响。
• 三元主业蓄势待发：公司认为三季度为业绩低点，新一代中镍高电压材料即将量产，核心8系高镍产品将率先搭载主流车企增程式电动车型。海外布局方面，已成功开拓松下等重要客户，韩国和波兰三元正极产能即将投产，将为公司带来新的增长机遇。
• 新业务平台化布局成效显著：磷酸锰铁锂（LMFP）销量同比增长103%，已基本实现盈亏平衡；磷酸铁锂（LFP）在大客户导入及产能并购方面取得进展，波兰将建成首条欧洲磷酸铁锂产线；钠电正极材料已绑定国内头部客户，预计2026年产销规模将迅速提升，与宁德时代签订合作协议，锁定其“钠电正极粉料第一供应商”。
• 前沿材料持续突破：固态电池领域双线布局，固态正极材料已实现十吨级出货，覆盖多家头部企业，循环达到1000圈以上；固态电解质中试线正在推进，预计2026年初竣工投产，下半年扩展到百吨级。

关键数据

• 2025年前三季度：营业收入89.86亿元（同比-20.64%），归母净利润-2.04亿元（同比-274.96%）。
• 2025年第三季度：营业收入27.37亿元（同比-38.29%），归母净利润-1.35亿元。
• 财务预测：预计2025-2027年归母净利润分别为-1.11/6.79/13.14亿元，对应2026-2027年PE分别为18/9。

研究结论

• 公司深耕锂电正极材料，三元主业稳固，产品升级与海外布局有望带动其重回增长通道。
• 公司在新兴赛道布局全面且进展迅速，新增长极正加速形成。
• 维持“买入”评级。