业绩环比改善，摩洛哥放量可期

森麒麟：业绩环比改善，摩洛哥放量可期 挖掘价值投资成长 增持（维持） 2025年11月14日 东方财富证券研究所 证券分析师：张志扬证书编号：S1160524100006证券分析师：马小萱证书编号：S1160525070002 【投资要点】 三季度环比修复，盈利仍有压力。2025年前三季度，公司实现营业收入64.38亿元，同比+1.54%；实现归属于上市公司股东净利润10.15亿元，同比-41.17%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9.93亿元，同比-42.18%。2025年Q3单季度，公司实现营业收入23.18亿元，同比+3.94%，环比+12.35%；实现归母净利润3.43亿元，同比-47.03%，环比+10.56%；实现扣非归母净利润3.26亿元，同比-50.53%，环比+4.28%。公司单季度销售毛利率23.03%，环比-3.42pct，净利率14.81%，环比-0.24pct。受上半年关税影响及新工厂爬坡等影响，三季度利润率有所下滑。 基本数据 欧盟反倾销落地在即，公司海外产能充分受益。2025年5月21日，欧盟委员会发布公告（C/2025/2778），正式对进口自中国的新乘用车及轻卡充气橡胶轮胎启动反倾销调查。初裁结果预计于2026年1月21日发布，终裁实施预计为2026年7月18日。公司泰国基地具备1600万条半钢胎、200万条全钢胎产能，并在摩洛哥布局1200万条半钢胎产能，成为中国轮胎行业少数几家成功迈出全球化布局步伐的企业。公司的中国、泰国、摩洛哥全球产能“黄金三角”布局将为公司参与全球化竞争提供坚强的后盾，具有极强的灵活性和能动性，以应对关税加征等贸易保护主义，持续开拓全球市场份额。 打开全球配套市场，持续提升品牌影响力。在配套市场，公司已正式向德国大众集团总部批量供应途观车型的冬季胎产品，同时已成为德国大众集团、德国奥迪汽车、雷诺汽车、Stellantis(斯特兰蒂斯)集团、广汽丰田、广州汽车、长城汽车、吉利汽车、北汽汽车、奇瑞汽车等整车厂商的合格供应，带动公司产品在全球市场销售溢价的持续提升。 相关研究 《森麒麟：业绩短期承压，全球化布局提高竞争力》2025.09.03 《利润短期承压，摩洛哥工厂放量可期》2025.04.28 深耕海外市场，具备完善的市场销售体系。截至2025年H1，公司境外销售收入占比90.87%，境外销售利润占比91.25%。海外市场覆盖美洲、欧洲、亚太及非洲等区域，产品远销150多个国家和地区。公司产品在海外市场凭借完善的产品体系、过硬的产品品质、高效的配套服务逐步树立起良好的品牌形象，2024年公司旗下“森麒麟Sentury”“路航Landsail”“德林特Delinte”三大品牌合计在美国速度级别H级、V级两类高端、高性能轮胎市场分别占有4.5%、3%的市场份额，在中国轮胎品牌中排名第一，显示出公司在美国高端轮胎市场的强劲竞争力和影响力。2024年，公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超5%、在欧洲替换市场的占有率超4%。在海外市场，公司除了开发传统的大型轮胎批发商外，还着力开发大型连锁零售商，形成海外销售“双轮驱动”格局。 【投资建议】 考虑到关税及新工厂爬坡等因素对公司盈利的影响，我们下调盈利预测。预计2025-2027年公司营业收入分别为84.58亿元、112.73亿元和119.46亿元；归母净利润分别为14.01亿元、19.13亿元和20.88亿元，对应EPS分别为1.35元、1.85元和2.02元，对应PE分别为14.38倍、10.53倍和9.64倍（以2025年10月31日收盘价为基准），维持“增持”评级。 【风险提示】 新项目建设进度不及预期风险；原材料价格上涨及海运费反复上涨风险；下游需求不及预期风险；宏观政策变动风险。 分析师申明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。 投资评级说明 报告中所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为以报告发布日后的3-12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 股票评级 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅介于15%～5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。 行业评级 强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。 免责声明 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由本公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告信息均来源于公开资料或本公司认为可靠的资料，但本公司对该等信息的真实性、准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及预测仅反映报告出具日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 本报告所载的盈利预测、评级、估值等观点，均基于特定的假设和前提条件，不构成所述证券买卖的出价或征价，亦不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。 在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户需充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。本公司不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 在法律允许的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等服务。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。