晨会纪要

付婷S0630525070003futing@longone.com.cn证券分析师：王洋S0630513040002wangyang@longone.com.cn证券分析师：李嘉豪S0630525100001lijiah@longone.com.cn 重点推荐 ➢1.美国就业情况到底如何？——美国经济专题深度研究 ➢2.整体持续承压，创新药链突出——医药生物行业2025三季报业绩综述➢3.益丰药房（603939）：利润稳健增长，多元化业务打开长期增长空间——公司简评报告➢4.安杰思（688581）：业绩短期承压，海外积极拓展——公司简评报告➢5.非车险“报行合一”指引落地，把握年末风格切换的配置机遇——非银金融行业周报（20251103-20251109）➢6.扫地机器人内销基数影响显现，关注海外拓展及新品类布局——家用电器行业简评 财经要闻 ➢1.央行：实施好适度宽松的货币政策 ➢2.两部门发文分类引导新能源消纳和调控储能、海上风电、光伏等领域或受益➢3.发改委主任郑栅洁主持召开民营企业座谈会就“十五五”时期服务业发展听取意见建议 正文目录 1.1.美国就业情况到底如何？——美国经济专题深度研究.................................31.2.整体持续承压，创新药链突出——医药生物行业2025三季报业绩综述......41.3.益丰药房（603939）：利润稳健增长，多元化业务打开长期增长空间——公司简评报告.............................................................................................................41.4.安杰思（688581）：业绩短期承压，海外积极拓展——公司简评报告.........51.5.非车险“报行合一”指引落地，把握年末风格切换的配置机遇——非银金融行业周报（20251103-20251109）.........................................................................61.6.扫地机器人内销基数影响显现，关注海外拓展及新品类布局——家用电器行业简评.................................................................................................................7 2.财经新闻........................................................................................8 3. A股市场评述................................................................................10 4.市场数据......................................................................................12 1.重点推荐 1.1.美国就业情况到底如何？——美国经济专题深度研究 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002 联系人：邓尧天，dytian@longone.com.cn 投资要点 美国非农数据存在被高估的可能。进入2025年三季度以来，美国就业市场不断响起警钟，同时美国就业数据可信度受到市场质疑。我们认为美国非农数据的确有被高估的可能性。原因其一是受美联储企业生死模型影响（NBD）影响，在经济下行时期，模型可能低估企业关停的负面影响，从而高估新增就业情况；原因其二是自2024年年末开始，受“身兼数职”人数上行和“无薪休假”人数下行影响，前者使CES重复统计增加，后者使CES遗漏统计下降，使得CES在该期间被大幅高估。 美国劳动力市场上演“本土替代”，但或难以持续。从2025年4月开始，随着移民限制政策落地，美国移民劳动力供给便呈现断崖式下跌。与此同时，美国劳动力市场上演“本土替代”效应——本土劳动力供给从3月以来（截至8月）净增加186.1万人。无独有偶，本土与移民的就业人数也呈现出“此消彼长”的趋势。然而，我们认为这种“本土替代”的模式难以持续下去：第一是人口结构方面，本土人口难以在后续填补移民流出，而迅速拉开劳动力缺口。第二是除开替代效应，本土人口和移民或还存在部分互补效应，移民的流出会令市场需求放缓，进而拖累本土人口就业。 行业视角下周期性行业放缓明显。我们以休闲住宿业、建筑业以及制造业为周期行业代表进行研究，发现休闲住宿业受就业年轻化以及高兼职率特点影响，呈现出“高供给高需求”模式，流动性较强；建筑业就业情况则是受住房市场遇冷影响而收紧，但后续受美联储降息推进，建筑业就业情况依然有向上回暖的空间；制造业则受需求透支以及成本上涨影响，在制造业需求供给“两头堵”的情况下，制造业就业市场或持续在周期底部震荡。 行业视角下非周期性行业仍有下行风险。我们以教育医疗业和信息业作为非周期性行业代表进行研究。教育医疗业自2022年开始劳动力需求供给比同样也在逐年下降，同时受“裁员潮”影响，需求冲击转为供给冲击，令就业持续承压。据我们统计，美国医疗服务系统或至少有7万人在近一年丢失工作。同时，美国医疗补贴政策陆续到期或令行业需求下移，拖累就业市场进一步走弱。信息业就业则主要受AI发展迎来结构性转变。我们认为随着AI对信息业的渗透率上升，基础信息服务类公司以及IT外包公司或会迎来冲击。同时，受全球AI科技竞赛影响，网络安全，AI协同以及跨领域整合等岗位或迎来“用工潮”。 微观视角下公司和雇员在招聘和求职方面均以“躺平”为主。公司视角来看，企业雇佣率呈现出趋势性下滑，同时裁员率在2025年后亦略有上升。个人视角来看，雇员跳槽辞职意愿也在降低，一方面是由于上述的“裁员潮”和“弱招聘”使得雇员对就业市场持有悲观态度；另一方面则是由于跳槽涨薪幅度不大，雇员跳槽辞职动机不强。同时，通过上升的失业时长以及续请失业金人数，我们也能观察到员工再就业较为困难，也从侧面降低了员工跳槽的意愿，削减了就业市场流动性。 美国就业放缓，但难以做出美国步入衰退的判断。由于移民以及技术革新或使萨姆规则做出美国衰退的空报，我们引入更为准确的劳动力市场压力指数（LMSI）模型进行判断。模型显示，2003年和2024并没有出现类似萨姆规则的失灵空报，2025年之后，部分走弱的就业市场并没有在各州间快速扩散，LMSI指标反而呈下降趋势，保持在安全区域内，这表 明州间劳动力流动和转移补贴支付等方式的确在当前对冲了美国经济衰退风险。由此，我们认为美国当前就业市场确有放缓迹象，但依然无法从中做出美国步入衰退的判断。 风险提示：移民加速流出超预期。大企业裁员带来的负面溢出效应超预期。教育医疗行业补贴减少导致医院关停超预期。 1.2.整体持续承压，创新药链突出——医药生物行业2025三季报业绩综述 证券分析师：杜永宏，执业证书编号：S0630522040001；证券分析师：付婷，执业证书编号：S0630525070003；证券分析师：赖菲虹，执业证书编号：S0630525050001，dyh@longone.com.cn 板块整体业绩承压，Q3同比小幅改善。我们统计的452家医药生物板块上市公司2025年前三季度整体实现营业收入1.85万亿元，同比下降1.9%；归母净利润1406亿元，同比下降4.8%；2025前三季度整体毛利率为30.87%，同比下降0.66pp；净利率为8.00%，同比下降0.28pp，行业整体盈利能力处于历史低位。2025Q3，医药生物行业上市公司整体营收同比增长0.59%，环比下降0.49%；归母净利润同比增长0.46%，环比下降18.44%。2025前三季度上市公司业绩分化明显，归母净利润呈负增长的公司占比51.5%；增速为0-20%的占比18.1%；增速为20%-50%的占比11.9%；增速为50%以上的占比18.4%。 子板块表现分化，创新药链表现亮眼。2025前三季度营收同比增速前5的子板块依次为创新药（+23.34%）、CXO（+12.36%）、其他生物制品（+8.15%）、上游试剂（+6.11%）、药店（+0.74%）；归母净利润同比增速前5的子板块依次为诊断服务（+94.98%）、CXO（55.90）、上游试剂（+13.70%）、其他生物制品（+10.76%）、药店（+8.92%）。整体来看，大多数细分子板块继续承压，仅创新药、研发外包、上游试剂等板块表现较好，部分板块表观增速较好主要受前期低基数的影响。 投资建议：2025年前三季度医药生物板块整体业绩持续承压，仅创新药、CXO等少数子板块的业绩表现良好，行业整体受到集采降价、医保控费、去库存等多因素的影响复苏缓慢。随着集采规则的不断完善，医保商保目录的落地，器械设备招投标的逐渐活跃，海外市场的积极拓展，行业整体有望呈温和复苏态势。建议关注创新药链、设备器械、医疗服务、二类疫苗、连锁药店、中药、原料药等细分板块及个股的投资机会。 个股组合：迪哲医药-U、众生药业、特宝生物、贝达药业、荣昌生物、千红制药、百普赛斯、开立医疗、普门科技、华厦眼科、康泰生物、益丰药房、羚锐制药等。 风险提示：行业政策风险，公司业绩不及预期风险，突发事件风险等。 1.3.益丰药房（603939）：利润稳健增长，多元化业务打开长期增长空间——公司简评报告 证券分析师：杜永宏，执业证书编号：S0630522040001；证券分析师：赖菲虹，执业证书编号：S0630525050001，dyh@longone.com.cn 投资要点 精细化运营穿越周期，盈利能力保持稳健。公司2025年前三季度实现营业收入172.86亿元（同比+0.39%），归母净利润12.25亿元（同比+10.27%），扣非净利润11.88亿元（同比+8.80%）。Q3单季度实现营业收入55.64亿元（同比+1.97%，环比-2.60%），归母净利润3.45亿元（同比+10.14%，环比-19.98%），扣非净利润3.31亿元（同比+8.08%，环比- 21.07%）。报告期内，公司持续关停部分低效门店并放缓新店拓展节奏，得益于同店收入的增长，前三季度收入同比略增；2025年前三季度毛利率为40.41%（同比+0.02pct），净利率为7.64%（同比+0.68pct）；2025Q3单季度毛利率为40.28%（同比-0.85pct，环比-1.06pct），净利率为6.75%（同比+0.55pct，环比-1.17pct）；公司通过降本增效和经营结构优化，利润端实现稳健增长，彰显了公司优秀的精细化管理能力与经营韧性。其他财务指标方面，前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降32.16%，主要系本期承兑汇票到期导致现金净流出增加。 新零售业务延续高增，非药创新战略成效初显。分业务板块来看，公司2025年前三季度实现零售业务收入150.29亿元（同比-1.02%），加盟及分销收入17.38亿元（同比+17.45%）；中西成药收入130.98亿元（同比+0.34%），中药收入16.30亿元（同比-1.24%），非药品类收入20.39亿元（同比+4.04%）。新零售业务延续高增，Q3单季同比增长双位数，远超上半年个位数增速，表明公司线上策略调整已见成效。B2C业务表现尤为突出，前三季度同比增长双位数增长，成为线上销售的重要引擎。非药创新战略已取得初步成功，该战略通过引入高频的快消品（护肤、个护、口腔护理等）和功能性食品/用品带动低频药品和保健品的销售，有效提升坪效与人效。非药试点区域的创新门店2025年9月实现产品销售的双位数增长，单店日均销售增加大幅增加。公司于2025年启动调改非药创新门店，2