航空量价继续上升，油运 Q4 业绩新高：国泰海通交运周观察

——国泰海通交运周观察 本报告导读： 航空：超级周期或将开启。预计10月行业性盈利，近期换季影响弱于往年，公商出行活跃支撑量价继续同比上升。油运：运价中枢维持高位，Q4将创十年新高，有望迎来超级牛市。快递：行业反内卷成效明显，Q3头部盈利继续分化。 运输《全球油矿增产开启，油轮散货景气上行》2025.11.02运输《航空需求保持增长，油运运价再创新高》2025.11.02运输《美国再次加码对俄制裁，VLCC TCE上冲至超12万美元高位》2025.11.02运输《中国航空“超级周期”或将开启》2025.11.01运输《快递单价降幅收窄，反内卷持续扩散》2025.10.28 投资要点： 油运：Q4盈利或创十年新高，有望迎来超级牛市。近期中东与南美原油增产效应显现，且美国加码对俄制裁导致印度缩减俄油转向中东美湾进口，直接利好合规VLCC并成就过去两个月运价飙升。301相关措施暂停致市场情绪有所回落，且货主控制出货节奏打压运价，上周中东-中国航线VLCC-TCE小幅回落至近10万美元，但运价中枢仍处于高位。我们预计2025Q4原油轮盈利将创十年新高。当下市场对油运2026年景气趋势分歧巨大。我们认为全球原油增持将持续，特别是南美增产将进一步拉长航距，将保障油运需求继续增长，而合规市场有效运力供给增长将显著低于预期，油运景气有望继续上行并迎来超级牛市。维持中远海能、招商轮船、招商南油“增持”。 快递：行业反内卷成效明显，Q3头部盈利继续分化。2025Q3随着反内卷深化，快递公司业务量增速略微降缓，单票收入显著改善；行业以价换量趋势明显，整体收入增速放缓。1）行业：25Q3件量同比增长超13%；单票收入同比降5.8%，环比微增0.5%。2）电商快递：25Q3申通/圆通/韵达件量同比+10.7%/+15.1%/+6.6%；单票收入环比升+0.08/+0.03/+0.03元，同比+0.04/-0.05/-0.04元；归母净利同比+40%/+11%/-45%。单票收入普涨说明快递反内卷成效明显，Q3以来全国多重点地区陆续涨价，涨价地区快递市占率超过85%，头部企业单票收入修复明显。10月二次调价进一步落地，预计未来将驱动各家盈利进一步修复。3）直营快递：顺丰25Q3营收同比增长超8%，件量同比增长超33%，大幅跑赢行业水平，归母净利同比降8.5%，受必要的长期战略投入影响短期业绩，但单票收入环比+0.14元，我们预计Q4业绩有望同比持平，全年业绩保持稳健增长。 策略：维持航空油运增持。1）航空：超级周期或将开启，客座率创新高而票价处低位，票价市场化且供给低增，需求增长与客源结构恢复将驱动盈利上行。2）油运：Q4盈利将创十年新高，有望迎来超级牛市。3）快递：行业反内卷成效明显，Q3头部盈利继续分化。 风险提示：经济波动、关税、地缘形势、油价汇率、安全事故等。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 数据来源：Wind，国泰海通证券研究备注：虚线为国泰海通预测值。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究备注：*为较2019年变化。虚线为国泰海通预测值。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究备注：虚线为国泰海通预测值。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究备注：虚线为国泰海通预测值。 数据来源：Clarksons，国泰海通证券研究 数据来源：Clarksons，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究备注：数据统计范围为2016年至（2025年11月8日）。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究备注：数据统计范围为2016年至今（2025年11月8日）。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号