大类资产策略周报

大 类 资 产 策 略 周 报 赵 复 初2 0 2 5年1 1月0 9日 摘要 大类资产配置：关注美国通胀数据1.海外宏观：美国就业反弹难掩下行风险 (1)美国就业反弹难掩下行风险：美国10月ADP就业从此前两个月的疲软状态中反弹，但反弹的范围并不广泛，与今年早些时候的报告相比，招聘人数并不多，并且就业增长仅在交通运输与教育医疗行业。因而，对于就业是否已经企稳，市场存在一定分歧。尽管薪资水平较年初以来变化较为温和其整体仍在小幅增长中，但10月的裁员速度远高于该月的平均水平。一些行业正在对疫情期间的招聘潮进行调整，但与此同时，人工智能的普及、消费者和企业支出放缓以及成本上升，都促使企业收紧预算、冻结招聘。并且重新找到新工作的难度在加大，这可能进一步使劳动力市场降温。 (2)美国制造业与服务业表现分化：美国10月ISM制造业PMI指数连续第八个月萎缩，原因是生产回落和需求疲软。生产指数的疲软使得企业维持低水平的雇佣人数，制造商们仍然对特朗普政府在贸易政策上的不确定性感到担忧。美国服务业活动在10月份实现了八个月以来的最快扩张，这主要得益于新订单增长的迅速回升。虽然就业分项没有迹象显示存在大规模裁员或缩减人员编制，但多次提到联邦政府停摆正在影响业务活动，并引发对未来裁员的担忧。 2.大类资产表现：AI科技泡沫化担忧，引发风险偏好降温，美股与美债收益率下行，美元指数受避险资金支撑表现较强，黄金周内宽幅震荡；地缘政治溢价回落与供应过剩预期共同压制油价。 (1)债市方面，美财政部维持四季度中长期融资规模不变，但暗示未来或上调，10年期美债收益率一度调升，但周内受益于避险资金流入，市场流动性相对宽松，美债收益率曲线周内整体小幅下行。预计美债收益率短降长升的格局将会延续。国内方面，11月4日央行公告10月买卖国债细节，央行10月净买入200亿元国债，市场期待的利好落地。此后市场进入消息真空期，权益市场表现偏强，压制债市情绪，全周债券市场偏弱震荡运行。下周来看，资金宽松但央行降息未至且股市偏强，预计债市延续震荡格局。(2)汇率方面，周内美元指数表现偏强，一度突破100点关口后小幅回落，这主要是受到12月降息分歧加大引发降息预期调整，以及美元流动性担忧情 绪强化了美元避险需求的支撑。短期内，美元指数上下行驱动较为焦灼，预计将继续尝试突破100点上限并窄幅震荡为主。(3)股指方面，本周市场对科技企业循环投资的可持续性存疑，并引发对美股AI领域泡沫化的担忧，叠加美国政府关门僵局持续，以及美元流动性紧 张担忧，交易转向避险逻辑，周内欧美股指明显承压。但基于市场流动性本周明显转松，或支撑美股修复性反弹。(4)原油方面，周内呈现震荡偏弱的走势，周内虽有委内瑞拉局势扰动，但地缘溢价整体是回落的。而需求步入淡季，OPEC增产有望在四季度完全兑 现，供需此消彼长的背景下，供应过剩的预期不断强化，对价格形成压制。后续来看，多空交织的格局仍会延续，偏弱的基本面对油价形成中长期的压制，预计油价延续宽幅震荡的走势。贵金属方面，市场中的多空博弈仍在持续，降息预期回调与避险情绪对于价格扰动较大，金价短期内难有明确方向。但中长期来看，仍然受益于逆全球化风险带来的去美元化，央行购金与美元货币信用扩张仍将利好金价上行。3.下周关注重点： 国内关注10月经济数据；海外关注美国通胀数据 大类资产配置策略 目录 1、海外市场热点追踪2、大类资产走势分析3、下周重点关注事件 1.1共和党中期选举前哨战失利 ➢中期选举前哨战本周进行打响，民主党在纽约市长选举、新泽西州和弗吉尼亚州州长选举中取得胜利，在一定程度上表明了美国民众对于共和党执政的不满。共和党的接连失利被视作2026年中期选举前的一个重要预警，市场担心特朗普为挽回共和党当前的劣势或采取其他极端政策冲击市场。若共和党最终失去对众议院的控制权，剩余两年特朗普政府在推动其政策时将存在巨大阻力。 1.2美国就业反弹背后的结构性缺陷 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢数据显示，美国10月ADP就业人数新增4.2万人，预期2.8万人，前值由-3.2万人修正至-2.9万人。就业增长从此前两个月的疲软状态中反弹，但反弹的范围并不广泛，与今年早些时候的报告相比，招聘人数并不多，并且就业增长仅在交通运输与教育医疗行业。因而，对于就业是否已经企稳，市场存在一定分歧。 1.3薪资温和降温与裁员人数逐步增加 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢尽管薪资水平较年初以来变化较为温和其整体仍在小幅增长中，但10月的裁员速度远高于该月的平均水平。一些行业正在对疫情期间的招聘潮进行调整，但与此同时，人工智能的普及、消费者和企业支出放缓以及成本上升，都促使企业收紧预算、冻结招聘。并且重新找到新工作的难度在加大，这可能进一步使劳动力市场降温。 1.4美国服务业景气度强于制造业 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美国10月ISM制造业PMI指数连续第八个月萎缩，原因是生产回落和需求疲软。生产指数的疲软使得企业维持低水平的雇佣人数，制造商们仍然对特朗普政府在贸易政策上的不确定性感到担忧。美国服务业活动在10月份实现了八个月以来的最快扩张，这主要得益于新订单增长的迅速回升。虽然就业分项没有迹象显示存在大规模裁员或缩减人员编制，但多次提到联邦政府停摆正在影响业务活动，并引发对未来裁员的担忧。 1.5欧美央行降息路径 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美联储12月降息25个基点的概率为62.5%，维持利率不变的概率为37.5%。美联储到明年1月累计降息25个基点的概率为54.8%，维持利率不变的概率为25.9%，累计降息50个基点的概率为19.4%。 2.1全球股市 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢本周市场对科技企业循环投资的可持续性存疑，并引发对美股AI领域泡沫化的担忧，叠加美国政府关门僵局持续，以及美元流动性紧张担忧，交易转向避险逻辑，周内欧美股指明显承压。但基于市场流动性本周明显转松，或支撑美股修复性反弹。MSCI世界领先以及MSCI世界指数周度涨跌幅分别为-1.41%和-1.52%，MSCI发达国家指数为-1.85%，MSCI新兴市场指数为-0.56%。 注：MSCI世界领先指数=MSCI世界指数+MSCI新兴市场指数+MSCI前沿市场指数；MSCI世界指数=美国+MSCI发达市场指数（SmallCapIndex）；MSCI指数覆盖每个市场约85%的自由流通市值。详情请参考：MSCIACWIIndexmarketallocation 2.2全球债券市场 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢周三，美财政部维持四季度中长期融资规模不变，但暗示未来或上调，10年期美债收益率一度调升，但周内受益于避险资金流入，市场流动性相对宽松，美债收益率曲线周内整体小幅下行。预计美债收益率短降长升的格局将会延续。1年期美债收益率下调7个基点报3.63%，2年期美债收益率下调5个基点报3.55，5年期美债收益率下调4个基点报3.67%，10年期美债收益率下调0个基点报4.11%。 2.2全球债券市场 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢国内方面，11月4日央行公告10月买卖国债细节，央行10月净买入200亿元国债，市场期待的利好落地。此后市场进入消息真空期，权益市场表现偏强，压制债市情绪，全周债券市场偏弱震荡运行。下周来看，资金宽松但央行降息未至且股市偏强，预计债市延续震荡格局。十年期国债收益率周内收于1.8142%，中美十年期债券收益率利差为230bp。 2.3全球汇率 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢汇率方面，周内美元指数表现偏强，一度突破100点关口后小幅回落，这主要是受到12月降息分歧加大引发降息预期调整，以及美元流动性担忧情绪强化了美元避险需求的支撑。短期内，美元指数上下行驱动较为焦灼，预计将继续尝试突破100点上限并窄幅震荡为主。美元指数周下跌0.18%，报收99.5458。在岸、离岸人名币走势分化，美元兑人民币报收7.0836（前一周为7.0880），离岸人民币报收7.1258（一周前为7.1113）。 2.3全球汇率 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢G7主要货币兑美元走势分化，周度来看，欧元/美元涨0.06%报收1.1561，英镑/美元跌0.28%报收1.3102，瑞士法郎/美元跌0.06%报收1.2421，美元/加元涨0.14%报收1.4030，美元/澳元涨0.71%报收1.5389，美元/日元跌0.37%报收152.4325。 2.4大宗商品 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢原油方面，周内呈现震荡偏弱的走势，周内虽有委内瑞拉局势扰动，但地缘溢价整体是回落的。而需求步入淡季，OPEC增产有望在四季度完全兑现，供需此消彼长的背景下，供应过剩的预期不断强化，对价格形成压制。后续来看，多空交织的格局仍会延续，偏弱的基本面对油价形成中长期的压制，预计油价延续宽幅震荡的走势。WTI和布伦特原油周内分别变动-1.71%和-2.11%。 ➢贵金属方面，市场中的多空博弈仍在持续，降息预期回调与避险情绪对于价格扰动较大，金价短期内难有明确方向。但中长期来看，仍然受益于逆全球化风险带来的去美元化，央行购金与美元货币信用扩张仍将利好金价上行。Comex黄金周度下跌0.5美元，收于3995.2美元/盎司，较上周下跌0.01%。 2.4大宗商品 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 ➢本周商品期货市场资金净流入48.25亿元。本周国内大宗商品市场表现分化，美元指数表现偏强，外盘定价品种存在部分承压表现，内盘定价品种则交易预期修正和基本面逻辑。 2.4大宗商品 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 ➢本周商品期货市场资金净流入48.25亿元 ➢资金净流入：原油0.69亿元，螺纹钢1.66亿元，PTA 2.50亿元，生猪2.72亿元，铁矿石1.56亿元；➢资金净流出：铜5.19亿元，黄金7.40亿元，豆一0.11亿元。 研究员简介 •赵复初，英国杜伦大学金融学博士，英国苏塞克斯大学管理学硕士，现任光大期货研究所金融期货分析师。负责海外宏观与大类资产配置相关研究，在期货日报、华夏时报等主流媒体发表多篇文章。期货从业资格号：F03107639；期货交易咨询资格号：Z0021469。 联系我们公司地址：中国（上海）自由贸易试验区杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼6楼公司电话：021-80212222传真：021-80212200客服热线：400-700-7979邮编：200127 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。