机器人产业跟踪：马斯克薪酬方案通过符合预期，产能和产品迭代加码

——机器人产业跟踪 核心观点 ⚫马斯克薪酬方案获得通过，有望开启机器人量产新征程。根据近期特斯拉股东大会，马斯克薪酬方案以超过75%的支持率获得通过，有望授予马斯克最多4.237亿股限制性股票（按12个里程碑平均发放），约占公司调整后总股本的12%。薪酬方案需达成：1）市值要求：从2.0万亿美元到8.5万亿美元的12个阶段目标；2）经营要求：包括多个EBITDA目标、百万台人形机器人出货量、FSD出货量等。每当同时达成一个市值要求+任意一个经营要求，将解锁一个里程碑，授予马斯克约占公司总股本1%的股权激励。我们认为马斯克薪酬方案的通过符合市场预期，其方案将增强未来机器人量产的确定性。 杨震执业证书编号：S0860520060002香港证监会牌照：BSW113yangzhen@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫本次展示前代机器人产品，市场关注26Q1新一代机器人落地。在股东大会现场，马斯克与Optimus2.5机器人一起跳舞庆祝；机器人灵巧手也在会场展示了各种手势操作。但本次展示机器人仍为前代产品，并未透露新一代机器人和灵巧手的信息，我们认为略弱于此前预期。根据此前的特斯拉第三季度财报电话会，马斯克展望机器人将在2026年进入量产，其提到V3原型机有望在26年2-3月落地。由于V3即将落地并量产，因此我们认为前代机器人产品对市场的影响有限，我们认为26Q1的V3机器人将成为产业发展的重要催化剂。 特斯拉股东大会即将召开，有望开启量产浪潮：——机器人产业跟踪2025-11-03特斯拉机器人定型虽有延后，但量产确定性上升：——机器人产业跟踪2025-10-26贸易摩擦影响有限，人形机器人迎来布局时机：——机器人产业跟踪2025-10-18 ⚫产能建设和产品迭代加码。在股东大会上，马斯克披露人形机器人产能计划与迭代节奏，并展望远期生产成本。1）产能计划升级：展示了目前生产线，并预期未来在Fremont建设百万台生产线，然后在Austin建设千万台生产线。2）迭代节奏升级：2026年量产gen3，有望在2027年量产gen4，2028年量产gen5，从而形成一年一迭代的规律。我们发现本次马斯克升级了对远期产能计划和迭代节奏的表述，反映了特斯拉对人形机器人量产的信心。我们预计26Q1的V3落地和小批量产有望带来机器人板块的投资机会。 投资建议与投资标的 特斯拉股东大会通过了马斯克的薪酬方案，我们认为本次薪酬方案的通过、展示前代机器人是符合预期的，增量信息有限。但马斯克也加码了对远期产能计划和迭代节奏的表述。整体看，我们认为股东大会的信息中规中矩；而向前看，市场关注点将逐渐集中到V3落地和小批量生产中。目前到26Q1将会是供应商确定时间节点，我们认为市场有望重点关注产业链量产供应商。相关标的：拓普集团(601689，买入)、三花智控(002050，买入)、五洲新春(603667，买入)、恒立液压(601100，未评级)、震裕科技(300953，买入)。 风险提示 厂商生产不及预期、场景需求落地不明确导致低于预期、国家政策变化导致行业发展放缓、行业融资不及预期、模型发展和数据采集慢于预期、订单执行效果低于预期、产品降价风险。 在股东大会现场，马斯克与Optimus 2.5机器人一起跳舞庆祝；机器人灵巧手也在会场展示了各种手势操作。但本次展示机器人仍为前代产品。 数据来源：特斯拉官网，东方证券研究所 在股东大会上，马斯克披露人形机器人产能计划与迭代节奏，并展望远期生产成本。其展示了目前生产线，并预期未来在Fremont建设百万台生产线，然后在Austin建设千万台生产线。 数据来源：特斯拉官网，东方证券研究所 风险提示：厂商生产不及预期、场景需求落地不明确导致低于预期、国家政策变化导致行业发展放缓、行业融资不及预期、模型发展和数据采集慢于预期、订单执行效果低于预期、产品降价风险。 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话：021-63325888传真：021-63326786网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。