特斯拉专题研究系列三十四：马斯克薪酬计划方案通过，新一代人形机器人发布在即

优于大市 马斯克薪酬计划方案通过，新一代人形机器人发布在即 核心观点 行业研究·行业专题 股东大会&三季报财报交流会核心内容梳理：马斯克薪酬方案顺利通过，26年Q1将推出OptimusGen3。特斯拉召开2025年第三季度财报电话会，结合财报整理以下核心要点：1)马斯克薪酬方案顺利通过；2）人形机器人：26年一季度将推出Optimus生产意向展示原型；计划明年底左右启动年产100万台规模的生产线；并在德克萨斯超级工厂建造年产1000万台的产线；Gen3投产后，Optimus设计仍会滚动式更新；3）新车型：Semi、Cybercab计划26年量产；4）Robotaxi：在奥斯汀推出付费客户的自动驾驶网约车服务，并扩大覆盖范围；5）AI&FSD：10月开始部署V14；宣布与三星达成合作，在美国生产用于AI推理和训练先进半导体，扩展AI训练算力，使Cortex集群总算力相当于81000颗H100算力；6)储能：第三代Megapack储能系统将于2026年在休斯顿储能超级工厂启动生产，年产能最高达50吉瓦时。 汽车 优于大市·维持 证券分析师：唐旭霞证券分析师：孙树林0755-819818140755-81982598tangxx@guosen.com.cnsunshulin@guosen.com.cnS0980519080002S0980524070005 三季度净利润环比修复，现金流稳健。特斯拉发布25Q3财报，25Q3营收281.0亿美元，同环比+11.6%/+24.9%；25Q3汽车板块毛利率17.1%，同比-3.07pct，环比-0.15pct；25Q3净利润（GAAP下）13.73亿美元，同环比-36.8%/+17.2%；25Q3自由现金流39.90亿美元；整体来看，25Q3在正向因素如成本下降、规模效应提升及FSD带来正向收益等因素促进下，估算2025Q3特斯拉单车营业利润为0.10万美元（24Q3为0.30万美元，25Q2为0.04万美元）。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《汽车行业2025年10月投资策略-9月狭义乘用车市场销量预计同比增长2%，建议关注三季报行情》——2025-10-13《汽车行业周报（25年第33周）-特斯拉机器人催化不断，带动汽车板块估值重塑》——2025-09-17《汽车行业2025年9月投资策略暨中报总结-8月汽车销量同比增长16%，2025Q2汽车板块营收同比增长9%》——2025-09-13《汽车行业周报（25年第31周）-8月1-24日乘用车批发销量同比增长12%，华为上汽合作尚界H5开启预订》——2025-09-01《低空经济行业专题系列三：低空经济乘风而至，产业机遇前景广阔》——2025-08-22 关注（1）特斯拉人形机器人Optimus迭代和量产；（2）智能驾驶技术和盈利模式创新创新（FSD版本迭代与国内落地进展、Robotaxi进展等）；（3）全球放量（Cybertruck爬产、新车型进展）三条主线。展望后续，工厂爬产+Cybertruck持续放量+新一代车型量产+FSD催化，销量基本盘有望保持竞争力。盈利层面，考虑到供应链瓶颈缓解，平滑交付曲线等方案不断降本增效，及后续制造&工艺层面优化升级，特斯拉汽车业务盈利有望持续修复；叠加能源及储能业务和智能驾驶业务持续发力增厚利润端，及人形机器人顺利推进，特斯拉全球竞争力有望持续上行。 长期看，特斯拉有望打造一系列人工智能的终端载体（智能驾驶汽车、机器人等），通过“硬件降本+软件加成+Robotaxi共享出行”赋能新盈利模式。软件上以FSD软件、软件商城及订阅服务组合拳提高附加值，以共享出行打开智能驾驶运用场景。持续看好特斯拉后续在智能驾驶技术及盈利模式的创新。我们长期看好特斯拉电动车、储能及能源业务、机器人业务的发展前景。 风险提示：新车型进展不及预期、经济波动风险、中美政治风险。 投资建议：智驾推进、新车周期、机器人迭代三条主线，持续推荐特斯拉产业链。我们长期看好特斯拉电动车、储能及能源业务、机器人业务的发展前景，推荐特斯拉产业链核心标的拓普集团、三花智控、新泉股份、双环传动、银轮股份、爱柯迪、精锻科技等。 内容目录 股东大会视角：马斯克薪酬方案表决通过..................................................4业绩视角：净利润环比修复，现金流稳健..................................................4业绩会视角：静待新品（Optimus、Cybercab)放量带来新动力................................4人形机器人迭代、新品放量、智驾突破三条主线............................................4 业务基盘分析：车端与能源板块稳中有升..........................................5 利润环比修复，现金流稳健..............................................................5关注新品上市带来的新驱动力............................................................5 成长性展望：机器人与智驾产品蓄势待发.........................................10 人形机器人产品持续推进，2025年有望批量生产..........................................10Robotaxi预计2026年逐步批量生产.....................................................11终极盈利目标：硬件为基，软件生态和服务打开盈利空间...................................11 投资建议.....................................................................13 风险提示.....................................................................14 图表目录 图1：2015Q1-2025Q3特斯拉季度营收、净利润及车型销量图.....................................5图2：特斯拉不同车型季度产销数据（辆）....................................................6图3：特斯拉收入结构（按业务）............................................................6图4：特斯拉2025Q3业务营收结构（亿美元）.................................................6图5：特斯拉营业收入(亿美元）及增速.......................................................7图6：特斯拉碳排放收入情况（万美元）......................................................7图7：特斯拉单车均价与单车成本对比........................................................8图8：特斯拉单车营业利润与单车折旧对比....................................................8图9：特斯拉汽车销量......................................................................8图10：特斯拉单车毛利率与单车费用率对比...................................................8图11：特斯拉太阳能装机（MW）及储能装机数据（MWH)........................................10图12：特斯拉Optimus实现鸡蛋灵活抓取....................................................10图13：特斯拉Optimus2.5.................................................................10图14：特斯拉Cybercab....................................................................11图15：特斯拉Robovan.....................................................................11图16：特斯拉构筑软硬一体化新商业模式....................................................11图17：特斯拉三大软件创收模式............................................................12图18：可持续性和影响力是特斯拉的宗旨....................................................12图19：FSDBeta累计行驶历程(十亿英里）...................................................13图20：AI算力的内部预测..................................................................13 表1：特斯拉单车盈利情况推算表（单位：万美元）............................................7表2：特斯拉全球产能持续扩张..............................................................9表3：重点公司估值及盈利预测.............................................................13 核心观点 股东大会视角：马斯克薪酬方案表决通过 马斯克薪酬方案表决通过，支持率超75%。分12个阶段实现市值和运营目标(100万台机器人、2000万辆汽车、100万辆无人驾驶出租车)，实现以上目标马斯克将分阶段获得特斯拉12%流通股。 Optimus试生产线在弗里蒙特工厂运行，主要由人工装配，未来将在弗里蒙特建造年产100万台生产线，将于奥斯汀建造年产1000万台的生产线。目标规模化生产时每台机器人成本控制在2万美元以内。2026年/2027年/2028年有望分别看到GEN3、GEN4、GEN5的量产。同时特斯拉展示新一代灵巧手和GEN3跳舞，灵巧手采用腱绳+多自由度+高密度触觉，全手掌增加触觉阵列，舞蹈和走姿自然顺畅。 业绩视角：净利润环比修复，现金流稳健 特斯拉25Q3营收281.0亿美元，同环比+11.6%/+24.9%，其中4.17亿美元来自于出售碳排放额度（同环比-43.6%/-5.0%）；25Q3汽车板块毛利率17.1%，同比-3.07pct(若剔除碳积分影响，销售毛利率同比-1.7pct），环比-0.15pct(若剔除碳积分影响，销售毛利率环比+0.4pct）；25Q3净利润（GAAP下）13.73亿美元，同环比-36.8%/+17.2%；25Q3自由现金流39.90亿美元；整体来看，25Q3