负债行为跟踪：科技分化，寻求均衡

科技分化，寻求均衡——负债行为跟踪 2 0 2 5 . 1 1 .9 金晓溪执业证书编号：S0740525070004邮箱：jinxx@zts.com.cn林莎执业证书编号：S0740525060004邮箱：linsha@zts.com.cn张可迎执业证书编号：S0740525080001邮箱：zhangky04@zts.com.cn 摘要 本周，美国科技股在业绩兑现后出现大幅下跌，国内科技板块也在中美关税缓和、业绩兑现后呈“利好出尽”局面，虽未出现大幅下跌，但未能跑赢大盘。微盘和红利作为跷跷板的另一端，本周再度领涨。 第一，对于科技板块整体的表现来看，通信、电子行业领跌，但内部分化较大。10月以来收益跑赢万得全A的科技板块有限，可控核聚变、固态电池、存储等有较高的超额收益。因此，相较于科技整体，内部轮动、分化情况可能更加值得关注。 第二、资金对科技的分歧：主力资金流出幅度可控、ETF流出、杠杆资金分化。1）主力资金流出双创板块，但流出幅度可控。2）ETF资金流出双创板块；3）杠杆资金重新加回科创50、流出创业板，电子热门股多数加杠杆，5000亿市值以上科技股分化较大，寒武纪、海光信息、工业富联贡献了绝大多数两融净买入，以中际旭创、中芯国际等为代表的股票两融净卖出。 第三、其余增量资金来看：1）股指期货贴水连续三周处于较高水平，显示避险情绪和对冲需求依然较重；2）量化指增超额收益小幅转正；3）北向成交占比上升，北向重仓股再度出现正收益，并跑赢沪深300；4）南向资金日均净买入增加，继续均衡配置：银行、非银、石油石化、医药生物净流入规模较大，传媒、电子流出较多。 此前，我们提出A股呈现较为明显的“资金接力的缺位”，本周量化资金、南向北向资金出现边际上的积极变化，但科技的接力资金仍然缺位。且随着4000点新高后波动进一步放大、科技内部缩圈明显，科技行情把握难度较大，叠加年末部分绝对收益投资人如保险、年金，今年以来已经增配了较多权益，年末行为上更倾向于锁定收益，新增资金的审美偏好可能也会更加稳健。 摘要 建议均衡配置：权益仍然处于风格再平衡的进程中，建议继续选择和科技弱相关、且此前相对滞涨的板块进行对冲，包括：1）金融：对冲科技震荡风险；2）顺周期中的化工；3）中美叙事转暖下创新药。 风险提示：数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 CCONTENTS资产价格表现 大类资产：海外股市下跌，A、H股表现较好，有色价格下跌 Ø本周（2025/11/3-2025/11/7，全文同），海外股市下跌，A、H股表现较好，全球有色价格下跌。Ø美债相对强势，而中、日、德国国债收益率均有所上行；Ø商品价格分化，贵金属价格继续出现下跌，天然气、大豆价格上涨。Ø美元指数回落，但人民币、港元仍相对美元贬值。Ø国内股市，上证指数上涨1.1%，创业板指、科创50分别上涨0.6%、0.01%。 A股市场：微盘、红利领涨 Ø本周，宽基指数多数上涨，其中万得微盘股指数（3.4%）、万得红利指数（2.2%）领涨，中证500表现落后，跌幅0.04%。双创板块本周均有所上涨，但涨幅不及上证指数（1.1%）。 Ø国庆假期之后，市场波动明显放大，双创与微盘和红利经常作为跷跷板两端，10月9日-10月10日、10月13日-10月17日两周，红利和微盘都是领涨或跌幅较小的板块，本周微盘、红利再度领涨。 A股市场：交易缩量 Ø从主要宽基指数周度的成交额来看，日均成交额多数出现缩量，多数指数日均成交额回落至8月中上旬左右的水平。 Ø本周仅微盘股指数继续放量。 A股行业：周期行业、电力设备领涨 Ø涨幅前五的行业分别为石油石化（4.3%）、电力设备（4.3%）、钢铁（4.2%）、基础化工（4.1%）、煤炭（3.55%）。跌幅最大的行业为通信、电子。 Ø本周表现较好的行业为周期行业，除有色金属外，化工、钢铁、石油石化、煤炭等周期行业涨势较好。科技行业在经历了上周的上涨后，本周再度转为下跌，抹去上周涨幅。 中美科技：本周国内科技股相对美科技股抗跌 Ø美国科技股在业绩兑现后出现大幅下跌，科技成长表现较弱，纳斯达克指数全周下跌3.04%。Ø对比之下，国内科技股相对坚挺，科创50后半周与美股科技背离，全周累计上涨0.01%。 科技内部：分化明显 Ø10月份以来，收益跑赢万得全A的科技板块有限，具体来看，可控核聚变、固态电池、存储等有较高的超额收益。 科技内部轮动：科技震荡为主，围绕存储、半导体、光模块轮动 Ø本周科技板块内部维持震荡格局，周一至周三科技内部轮动为主，存储、固态电池、可控核聚变领涨；周四科技风格短暂回归，光模块、半导体表现强势；周五普遍小幅调整，固态电池一枝独秀。 Ø本周科技板块成交额在周一、周四冲高，周二、周三、周五成交边际回落。 CCONTENTS资金行为跟踪 科技走弱，微盘持续新高 Ø国庆节后，双创板块结束了7月份以来的单边上涨趋势，转为宽幅震荡。Ø而微盘股在经历了8月份以来的横盘震荡后，转为上行，并持续创下年内新高。Ø本周，双创板块小幅上涨，但并未跑赢大盘，也未能回到前期高点，微盘股创新高。 杠杆资金：两融交易额占比小幅回落 Ø本周两融交易额占A股交易额比重回落，均值由11.9%回落至10.9%，杠杆交易活跃度下降。Ø本周四A股两融余额大约为2.50万亿，小幅上升；占A股流通市值比重大约为2.55%，较上周五有所下降。 杠杆资金：两融流入规模不大，大盘ETF资金净流出 Ø本周，除创业板、中证500，主要宽基指数成分融资净买入，不过规模不大。Ø主要指数ETF资金以净流出为主。 杠杆资金：大市值整体加杠杆 Ø本周，5000亿以上大市值股票加杠杆，1000-5000亿市值股票两融净买入为正，但幅度有所下滑。Ø5000亿以上大市值股票两融方差较大，多数股票两融净卖出。寒武纪、海光信息、工业富联贡献了绝大多数两融净买入，以中际旭创、中芯国际等为代表的股票两融净卖出。 杠杆资金：美容护理、房地产、电力设备加杠杆 Ø本周两融净买入占成交额比重最大的5个行业分别为美容护理、房地产、电力设备、钢铁、基础化工。银行、非银、通信、家电、建筑材料去杠杆。 Ø杠杆资金逐渐向非热门行业转移。其中，美容护理、房地产、医药生物、电力设备行业的两融余额占流通市值均在2.7%-2.8%附近，略高于中位数水平（2.6%），并非杠杆最集中的行业，而钢铁两融余额占流通市值仅为1.7%，杠杆率偏低。 Ø国庆节后，基础化工、医药生物连续5周加杠杆。不同行业股票杠杆变动情况（%） 杠杆资金：电力设备、电子热门股加杠杆 Ø本周热门股融资净买入占流通市值比重来看，电力设备、电子热门股多数加杠杆，但后者幅度较小。Ø从这35只热门股的杠杆资金占比的均值来看，过去两周均值分别为0.18%、0.28%，本周降至0.19%。 杠杆资金：电力设备、电子热门股加杠杆 Ø本周热门股融资净买入占成交额比重来看，电力设备、电子热门股多数加杠杆，但后者幅度较小。有色金属（除洛阳钼业）多数去杠杆。 Ø从前35只热门股的杠杆资金占成交额比重的均值来看，过去两周均值分别为2.08%、2.37%，本周降至-0.85%。而中位数为0.37%，与均值差距较大，显示热门股杠杆分化程度大。 量化资金：超额收益回升 Ø10月最后一周量化指增超额收益为负，中证500和中证1000的量化指增超额收益分别-0.9%、-1.0%。Ø本周中证500和中证1000的量化指增超额收益分别0.1%、-0.5%，相比上周有所回升。 量化资金：股指期货基差贴水走阔，连续处于较高水平 Ø本周，中证500和中证1000股指期货基差贴水走阔，连续三周处于7月份以来较高水平。具体来看，周二、周三走阔较为明显。 Ø从合约数来看，中证500、中证1000“当月”、“次月”和“当季”股指期货合约数变化不大，但“下季”合约数增加较为明显。 中证500、中证1000期货基差 主力资金：净流出，但幅度有限 Ø本周，沪深300、创业板、科创板主力资金总体净流出，不过规模不及上周。Ø沪深300、创业板周二和周五流出幅度较大。 主力资金：流出计算机、电子、医药，流入化工 Ø本周，主力资金流出最多的行业为计算机，五天连续大幅净流出。其次是电子、医药、传媒、通信，主力资金流出量也较大。 Ø主力资金流入最多的行业为化工，周三至周五连续有主力资金净流入。 北向资金：总成交金额回落，占比回升 Ø本周北向资金总成交金额回落，日均成交金额由2729亿元降至2435亿元，占A股成交比重由11.7%升至12.1%。 北向资金：重仓股表现较好 Ø本周陆股通重仓股由跌转涨，涨跌幅中位数由-0.71%升至1.68%。Ø国庆节后北向资金重仓股表现较好，陆股通50指数多数时间上涨，超越了9月11日高点，且本周跑赢沪深300。 南向资金：成交额、占比回落，净买入额回升 Ø本周南向资金日均成交额由2111亿元降至1703亿元，占比由55.5%降至54.6%。Ø南向资金日均净买入额由63亿元升至71亿元。 来源：WIND，中泰证券研究所 南向资金：银行大幅净流入，传媒净流出 Ø从月度维度来看，商贸零售是9月份南向资金最偏好的行业。而从近几周来看，商贸零售连续净流出。Ø本周，银行、非银、石油石化、医药生物净流入规模较大。传媒、电子流出较多。 风险提示 Ø数据估算统计偏差、国内外宏观因素超预期波动、市场超预期波动、信息更新不及时等。 重要声明 n中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 n本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 n市场有风险，投资须谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 n投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。