养殖成本优势稳固，新业务布局未来

公司发布2025年第三季度报告，2025年前三季度，公司实现营业收入36.70亿元，同比-20.12%；实现归属于上市公司股东的净利润2.98亿元，同比-50.50%。其中，第三季度单季实现营业收入12.84亿元，同比-32.25%；实现归属于上市公司股东的净利润7,176.40万元，同比-80.41%。 分析判断: ►猪价下行及地产去化致业绩短期承压，核心养殖主业彰显韧性 据公司答投资者问，公司前三季度营收及利润同比下滑，主要原因系报告期内生猪销售价格下跌及地产业务进入尾盘去化阶段、结转销售收入及利润减少所致。若剔除房地产等其他业务，公司养殖业务在2025年前三季度实现营业收入约28.96亿元，同比-1.86%；实现归属于上市公司股东的净利润约3.08亿元，同比下降26.29%。尽管受市场猪价下行影响，公司核心业务的经营基本盘依然稳固。 ►养殖成本持续优化，战略聚焦提质增效 公司生猪养殖业务的核心竞争力在于其行业领先的成本控制能力。截止2025年8月末，公司生猪养殖整体的完全成本已降至约13.3元/公斤，而场内的成本指标要求更为严格，成本优势持续巩固。生猪价格上，2025年公司生猪销售价格不断下降，2025Q1/Q2/Q3分别为15.56/15.07/14.74元/公斤。据公司公告，2024年9月公司完全成本为14.59元/kg，2025年8月末公司整体生猪养殖完全成本为13.3元/公斤，前三季度尽管生猪价格持续下跌，得益于公司所在销区价高优势及成本管控，前三季度保持盈利，整体养殖业务归母净利润超过3亿元。据公司公告，2025年公司出栏目标为230万头左右，前三季度生猪出栏量167.57万头，出栏进度达到72.86%。公司落实和执行国家政策，目前能繁母猪没有增长。从规划的角度来看，在养殖总量不变的前提下，提高生产成绩，对现有的能繁母猪进行更新淘汰。同时，加强研究和实施蓝耳病血清驯化的有效方案，我们认为，若能取得突破，有望在疫病防控上建立技术壁垒，为长期发展注入动力。►地产业务稳步出清，新业务布局打开想象空间 公司房地产业务按计划推进存量去化，截至2025年6月，地产存货为5.9亿元，地产存货为持续消化中，目前存量在售产品仅剩余山海公馆公寓项目及部分商铺。同时，公司于2025年5月启动的潮流时尚艺术IP新业务，采用轻资产模式运营，有望开辟第二增长曲线。公司财务结构持续优化，截止2025Q3公司资产负债率为59.20%，同比减少3.06pct。公司确立了高分红的股东回报方向，已于2025年中期派发股息1.97亿元，彰显了对未来经营的信心。 投资建议 我们分析：（1）公司生猪养殖业务稳步推进，2024年生猪出栏214.61万头，同比增长16%，2025年公司规划出栏230万头，且生猪养殖业务完全成本稳步下降，猪业板块将持续为公司贡献收入；（2）房地产业务是公司的战略支持型业务，定位为存量去化，截止2025年6月，地产存货为5.9亿元。（3）公司今年布局了IP新业务，有望开辟第二增长曲线；（4）公司核心主业为生猪养殖业务，而生猪价格今年持续下跌。基于此，我们下调公司2025-2027年营收88.06/100.06/146.15亿元至72.51/93.68/118.79亿元，下调公司2025-2027年归母净利润8.19/9.14/12.16亿元至2.57/7.90/9.66亿元，下调公司2025-2027年EPS 1.54/1.72/2.29元至0.49/1.49/1.82元，2025/11/6日收盘价16.80元对应25-27年PE分别为34/11/9X，目前生猪养殖行业处于周期底部，政策调控产能带来的被动去化与亏损带来的产能主动去化信号增强，公司成本继续下降静待周期反 转，公司今年开始开展IP新业务，未来可期，维持“买入”评级。 风险提示 生猪市场价格波动风险，生猪产能释放进程不及预期风险，饲料原材料价格波动风险，房地产项目推进进展及收入确认不及预期风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何 人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。