败诉概率不低，退款或成短期财政刺激——对等关税最高法辩论点评

败诉概率不低，退款或成短期财政刺激——对等关税最高法辩论点评 |报告要点 美国最高法院将于11月5日周三听取关于美国总统特朗普是否有权根据紧急权力征收关税的辩论。特朗普政府败诉的概率不低，此前下级法院均判政府败诉，根据预测市场的数据，特朗普在最高法院胜诉的概率不足4成。如果最高法院裁定特朗普政府的对等关税无效，美国财政可能面临超千亿美元的退款责任。短期看，这相当于是一个减税的财政刺激，期望值（概率*金额）规模为数百亿美元。依据232或者301条款加征的关税将不受最高法院裁决的影响。 |分析师及联系人 王博群SAC：S0590524010002 宏观点评 败诉概率不低，退款或成短期财政刺激——对等关税最高法辩论点评 摘要 相关报告 ➢美国最高法院将于11月5日周三听取辩论 1、《12月确定的停止缩表和不确定的降息——美联储10月议息会议点评》2025.11.012、《通胀略低于预期，10月大概率降息——美国9月CPI数据点评》2025.10.29 美国最高法院将于11月5日周三听取关于美国总统特朗普是否有权根据紧急权力征收关税的辩论——特朗普称此案为最高法院历史上“最重要的案件之一”。此前，下级法院均判政府败诉，国际贸易法院（CIT）判决撤销相关行政令并判政府败诉。哥伦比亚特区联邦地区法院同样认定IEEPA不授权总统加征关税。 ➢依据232或者301条款加征的关税将不受最高法院裁决的影响 特朗普加征“对等关税”的主要依据是IEEPA。除了对等关税之外，特朗普还通过232条款加征了多项关税，比如钢铝关税。依据232或者301条款加征的关税将不受最高法院裁决的影响。 ➢依据IEEPA加征的关税贡献超过一半的关税收入 根据美国Tax Foundation的估计，IEEPA是加征关税的主要依据之一。美国的关税税率在加征关税后达到了18.2%，如果刨除依据IEEPA加征的关税，税率会降到6.8%。美国关税税率上升的超过6成来自IEEPA的关税。同时，依据IEEPA加征的关税贡献超过一半的关税收入。 ➢关税退款或成短期财政刺激经济 如果最高法院裁定特朗普政府的对等关税无效，Brookings的分析认为，美国财政可能面临超千亿美元的退款责任。短期看，这相当于是一个减税的财政刺激，期望值（概率*金额）规模为数百亿美元。根据预测市场的数据，特朗普在最高法院胜诉的概率不足4成。美国的关税收入从2025年4月明显上升，从4月到9月美国关税收入总计1513亿美元，比去年同期增加了1119亿美元。 风险提示：美国经济突然衰退的风险，最高法院裁决不确定性风险。 扫码查看更多 正文目录 1.对等关税在最高法院面临最终挑战....................................41.1依据IEEPA加征“对等关税”已经被下级法院挑战.................41.2特朗普关税超过一半收入来自IEEPA.............................52.关税退款或成短期财政刺激经济......................................72.1特朗普胜诉的概率或不足4成..................................72.2退款或补偿请求的金额或超千亿美元............................83.风险提示..........................................................9 图表目录 图表1：目前特朗普政府2025年加征的主要关税分类.......................5图表2：美国对等关税之后的税率变化，IEEPA是主要加税依据..............6图表3：美国IEEPA是主要加税依据，贡献超过一半的关税收入..............7图表4：特朗普胜诉的概率..............................................8图表5：美国关税收入(亿美元)..........................................9图表6：美国平均关税税率..............................................9 1.对等关税在最高法院面临最终挑战 美国最高法院将于11月5日周三听取关于美国总统特朗普是否有权根据紧急权力征收关税的辩论——特朗普称此案为最高法院历史上“最重要的案件之一”。 1.1依据IEEPA加征“对等关税”已经被下级法院挑战 美国最高法院将于当地时间11月5日周三听取关于美国总统特朗普是否有权根据紧急权力征收关税的辩论——特朗普称此案为最高法院历史上“最重要的案件之一”。 2025年4月—依据IEEPA宣布并实施“对等关税” 特朗普以《国际紧急经济权力法》（International Emergency Economic PowersAct, IEEPA）为依据发布多道行政令，对“几乎所有贸易伙伴的大多数进口”设定基准10%、部分国家更高的全球性关税（媒体亦称“解放日”关税/“对等关税”）。随后多家企业与若干州起诉联邦政府，主张IEEPA并不授权总统单方普遍加征关税。 2025年5月28日—国际贸易法院（CIT）判决撤销IEEPA关税 V.O.S. Selections, Inc. v. United States与Oregon v. DHS（并案）中，CIT三法官合议庭裁定：IEEPA并未授权总统实施此类全球、无限期的普遍性关税措施；据此撤销相关行政令并判政府败诉。 2025年5月29日—哥伦比亚特区联邦地区法院初步禁令 Learning Resources, Inc. v. Trump：法院发布初步禁令，同样认定IEEPA不授权总统加征关税，禁止关税继续执行（后续并入最高法院审理议题）。 2025年8月29日—联邦巡回上诉法院（CAFC）维持CIT判决 V.O.S. Selections, Inc. v. Trump上诉案，CAFC明确：IEEPA中“regulate（管制）进口”的授权不包括本案所涉关税；因此维持CIT关于“IEEPA不授权征税”的违法认定，但同时撤销了CIT的全国永久禁制令，允许关税继续执行，等待最终裁 决。这是首个联邦上诉法院层面的实质性否定IEEPA关税权的判决。 最高法院将Learning Resources,Inc.v.Trump与Trump v.V.O.S.Selections合并审理，定于2025年11月5日安排口头辩论。 1.2特朗普关税超过一半收入来自IEEPA 特朗普在4月2日推出所谓“对等关税”政策，关税政策成为特朗普上任后的最重要政策工具之一。特朗普加征“对等关税”的主要依据是IEEPA。除了对等关税之外，特朗普还通过232条款加征了多项关税，比如钢铝关税。依据232或者301条款加征的关税将不受最高法院裁决的影响。 根据美国Tax Foundation的估计，IEEPA是加征关税的主要依据之一。美国的关税税率在加征关税后达到了18.2%，如果刨除依据IEEPA加征的关税，税率会降到6.8%。美国关税税率上升的超过6成来自IEEPA的关税。同时，依据IEEPA加征的关税贡献超过一半的关税收入。 资料来源：Tax Foundation，国联民生证券研究所 资料来源：Tax Foundation，国联民生证券研究所 2.关税退款或成短期财政刺激经济 如果最高法院裁定特朗普政府的对等关税无效，美国财政可能面临超千亿美元的退款责任。短期看，这相当于是一个减税的财政刺激，期望值（概率*金额）规模为数百亿美元。 2.1特朗普胜诉的概率或不足4成 根据预测市场的数据，特朗普在最高法院胜诉的概率不足4成。 资料来源：Polymarket，国联民生证券研究所 2.2退款或补偿请求的金额或超千亿美元 美国的关税收入从2025年4月明显上升，9月的关税收入达到297亿美元，占财政收入的约6%。对比去年同期9月份的关税收入增长了224亿美元，换算到全年的话增量将超过2500亿美元。从4月到9月美国关税收入总计1513亿美元，比去年同期增加了1119亿美元。如果最高法院裁定特朗普政府的对等关税无效，可能引发对已经征收关税款项的退款或补偿请求。Brookings的分析认为，美国财政可能面临超千亿美元的退款责任。 2025年8月的数据显示美国的平均关税从3月的2.4%上升到超过11%。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 3.风险提示 美国经济突然衰退的风险：美联储的高利率政策可能使得美国经济放缓超过预期，央行货币政策存在漫长而不确定的时滞。如果美国经济减速过快而陷入衰退，美联储可能需快速降息以缓解经济压力。 最高法院裁决不确定性风险：最高法院如何裁决有很大不确定性。 评级说明 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 法律主体声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作，国联民生证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“国联民生证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。国联民生证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。 权益披露 国联证券国际金融有限公司跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务关系，且雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属国联民生证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“国联民生证券”）。未经国联民生证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为国联民生证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，国联民生证券不因收件人收到本报告而视其为国联民生证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国联民生证券对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国联民生证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，国联民生证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 国联民生证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国联民生证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国联民生证