Q3业绩高增，经营质量提升

公司前三季度实现营业收入12.45亿元（同比+40.39%），净利润1.74亿元（同比+43.34%），基本每股收益0.41元（同比+46.43%）。第三季度营业收入4.74亿元（同比+32.70%），净利润6532.65万元（同比+44.79%），基本每股收益0.15元（同比+36.36%）。

核心观点：

1. 核心品类持续放量，全渠道快速增长

   • 产品分项：禽类制品收入4.18亿元（同比+36.1%），畜类制品0.28亿元（同比+17.1%），蔬菜制品及其他0.27亿元（同比+5.6%）。
   • 渠道分项：线上收入0.25亿元（同比+17.7%），线下收入4.48亿元（同比+33.6%）。线上渠道主要受益于产品创新，线下渠道依赖渠道精耕。
   • 地区分项：东南区域收入2.70亿元（同比+59.6%），西南区域1.66亿元（同比+8.8%），其他区域0.37亿元（同比+6.0%）。东南市场增长主因山姆会员店开店较多。

2. 费效比提升，盈利能力持续向上

   • 毛利率：25Q3为26.95%（同比-1.95pct），受新渠道扩张影响。
   • 费用率：销售/管理/研发/财务费用率分别为8.32%/2.69%/0.21%/-0.02%（同比均下降），主因低费投、高效率的会员制超市新渠道增长。
   • 净利润率：25Q3为13.78%（同比+0.61pct），归母净利润0.65亿元（同比+44.79%）。

3. 看好公司全渠道发力，经营质量提升

   • 山姆会员店：推出爆款单品脱骨鸭掌，验证产品研发和消费者洞察能力，有望持续推新带来业绩增量。
   • 其他渠道：零食量贩、即时零售、传统商超等渠道积极布局，未来仍有增量潜力。
   • 盈利能力：大单品规模扩张、渠道运营能力提升及成本弹性将推动盈利能力持续改善。

投资建议：上调25-27年营业收入预测至16.00/19.14/22.07亿元，EPS预测至0.51/0.63/0.74元，对应PE分别为26/21/18倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、新品推广不及预期、新渠道开拓不及预期。