每周机构会谈

（2025年11月02日星期日第233期）“每周机构会谈” ——————————————本期重点————————————— ★各退一步，各忍一年：中美短期缓和难改长期博弈基调 ★紧跟国策！十五五规划指明投资方向：制造与科技是主线 ★微观现暖意！A股三季报盈利磨底，“企业底”或已先行 ★告别“躺赢”，拥抱波动：当下市场的生存法则 ★BD合作频传捷报，创新药情绪回暖 ★不止于价值：保险股也能讲出AI新故事？ ★更新周期+出海加速，工程机械景气度底部向上 ★海外订单迎“大年”，风机环节确定性最高 ★储能基本面虽好，奈何拥挤度已高，等待回调更佳 ★业绩期+AI进展，恒生科技龙头仍有20%-30%空间？ ★黄金回调至4000美金，何时是最佳加仓点？ ★铜价多空激辩，电解铝成为有色板块“共识” ★国内外储能商业模式跑通，高景气度获共识★固态电池11月迎密集催化，行情或再起★减持砸出“黄金坑”？部分新消费公司进入合理布局区间★周期难言反转，白酒板块继续“挤泡沫”★苹果也难挽狂澜？消费电子亟待“颠覆性产品”★欧洲销售势头强劲，泡泡玛特全球化故事刚起步★格局变化中，如何挑选医药商业龙头？★机器人投资图谱：海外链看确定性，国内链看政策与本体★债市稳定器启动，利好红利资产★科技内部高低切换，软件或成轮动方向★运价飙升至五年新高，油运超级周期行情持续★游戏板块景气度无恙，回调提供波段机会 ———————————————正文—————————————— 本期会谈，《百亿基金经理内参》邀请数位买方机构的基金经理，对大盘、政策、以及后市投资机会等进行深度交流。 ★各退一步，各忍一年：中美短期缓和难改长期博弈基调 这周中美会谈其实还可以，但是A股还是没有跳出之前的出利好兑现的框架。 不过我们比较可喜的看到，整个市场的成交量之前是一直在缩量，现在热度起来之后成交量又开始恢复了，就说明在跌的时候还是有很多人去接的，在这种市场当中，我们还是偏乐观的。 整体的策略还是跟之前一样，看震荡，而且震荡的幅度会加大，目前的市场的走势跟我们想的基本类似，还是会做一些切换，均衡、高切低、止盈、抄底这种动作。 现在去动态评价各行业的变化比较关键，这种持仓不动躺赢的模式已经不再适用了，不管在TMT、有色、创新药、新消费等等比较热的板块，甚至包括红利，我们都看到类似的趋势。 举例子来说，红利当中最近涨得最好其实是煤炭，它的边际变化是比较大的，这个板块的性价比是不是真的就比银行运营商要高，也不一定。 这就是整个市场现在出现的特点，就是因为成交量很高，有很多浮盈盘，大家的内心是比较焦躁的。 回到基本面上来看，双方的会谈还是不错的，市场解读也比较多了，说一个容易被忽视的点，就是双方各退一步，都给出了一年，原因就在于我们的反制措施是比较有效的，这次做了充足的应对，都掐到了对方难受的点。 特朗普还是一个做生意的心态，国内现在也有很多内部问题没有解决，也不 至于跟美国全面翻脸，因此这给我们宏观环境提供了一个很好的帮助。 而且现在的框架就是各让一步各忍一年，这一年内不再用考虑这个问题，但未来就说不定了，因此地缘政治对抗、全球右翼上台这种主题是不会变的，只不过对于我们短期的股市是有利的。 我们看到全球地缘政治短期风险下降之后，美股是在持续创新高的，跟A股不同，就是因为那边没有像我们这边这么博弈整个科技的创新，美国很多AI公司创了新高，尤其是一些硬件类的。 ★紧跟国策！十五五规划指明投资方向：制造与科技是主线 国内的十五五规划建议和GDP三季度增速其实都比预期的好一些。 十五五规划强调了一个点，之前也说过，就是特别强调了巩固对制造业的优势和出口的重视，这也就说明中美还是在自己最擅长的领域发挥自己的优势，同时去做对方有优势的领域。 比方说美国有优势的科技，基本上allin了AI和科技，举国上下也特别强调制造业回流，这也是为什么美国需要美元疲弱。 因为制造业是我们的优势，我们这次也认识到，我们不能放弃这个优势，因为从海外所有国家进入到发达经济体的路上，制造业的占比都是明显下降的，但是我们这次十五五专门提到了要巩固制造业的优势，不希望占比有明显的 下降。 那是因为我们现在是靠制造业的能力，去对抗美国为首的西方阵营，比方说前段时间大家关注很高的稀土，它并不是资源稀缺，而是加工能力稀缺，这就是我们制造业优势的体现。 同时对于经济的定调是偏乐观的，我们看到像高盛等外资行把中国的GDP的增速，今年和明后年的都上调了，认为未来两年还是能做到接近5%的水平，那也就意味着我们会有更多的逆周期的政策去推出，只要经济的运行跌出这个合理区间就会去加码。 所以整个宏观经济也不会有太大的尾部风险，地缘政治、宏观经济和我们的产业结构都不会有太大风险。 既然强调了制造业的优势，同时我们要发力做科技，那也就说明未来投资的重点可能还是会往这个方向偏，我们的整个持仓的体系也会往这个方向偏。 近期的三季报大家都看到了，就是TMT的占比达到40%，尤其是电子超过25%，这在公布的历史上没有发生过的，单一行业的持仓占比如此之高。 首先说40%算偏高，但不是绝对的高，美股在高的时候，像现在TMT占比也是40%多，他们历史上一般是30%到40%这个区间，说明我们现在的市值结构跟美国是很类似的，不是说我们就是全球最高的，是有一定的合理性。 但是它确实是偏高的，为什么这么说，因为美国的科技企业目前还是比中国要强很多的，我们的TMT的占比确实是偏高的，而且国内TMT是没有包含互联网公司的，互联网主要在美股和港股上市，如果把这部分算上的话，这个比例已经跟美股接近了。 因此我们就看到了这两周一个比较有意思的现象，这也是我们之前很提示的一点，海外的AI，尤其是硬件公司，大部分都在创新高。 原因就是美国的云厂商，还有META等这些企业，他们的资本开支都超了预期，英伟达在GDC大会给了一个很激进的指引，这个行业是利好不断的。 北美算力链也开始回调，除了有些公司业绩确实不及预期之外，但是以PCB为例，绝大部分公司都是符合预期的，光模块的公司有一定的业绩问题，但是股价还是出现了大幅的波动，就是因为我们的持仓是偏高的。 原因在于我们的科技产业的能力没有美国这么强，对经济的比重也没有这么高，其他板块压制太多了，资金的抽血行为比较严重，这是一个核心的原因。 所以我们一直强调AI这种科技方向是持续看好的，因为我们要补这个短板，而且确实有业绩，估值也能看，目前对应明年可能20倍能接受，有些龙头公司十多倍能接受，但不是躺赢的策略了，而是应该去做一些不断的交易或者切换。 对于海外公司的算力，大家接触比较多了，不管他们的业绩超预期还是低于 预期，但是他们资本开支都在上调都在超预期，这对我们算力链的公司是利好，而且也表明了这条路大概率能走通，所以国内的互联网公司可能也会跟着去做相应的投资。 ★微观现暖意！A股三季报盈利磨底，“企业底”或已先行 虽然整个经济三季度是很差的，但是我们看到，整个A股上市公司三季报的营收跟净利润增速是在反弹的，可以说盈利已经开始磨底，甚至稍微有一定好转，这个结论是可以下的。 产能出清这一块，我们可以看到资本开支增速已经开始持续回升，从二季度就开始有这个现象，三季度是进一步增加，尤其像汽车、家电这些行业，资本开支是明显增加。 整体上往明年展望的话，有可能上市公司的盈利能力会越来越好，然后也要注意PPI可能会在明年上半年出现触底回升的迹象，整体来说肯定产业端是要比整个宏观经济端反映出来的情况要更好的。 ★告别“躺赢”，拥抱波动：当下市场的生存法则 市场这一端，最近有个冲高回落，肯定有一部分人去做了预期的兑现，中美元首会谈其实并不像市场认为是一个低于预期的事情，整体来说还是一个相对比较积极的情况。 确实TMT板块拥挤度比较高，大家看到了三季报公募的持仓数据有一定的担忧，阶段性有一定回调。 但整体上来看，不管从基本面还是风险偏好来讲，其实还是相对来说比较好的，所以科技最后两天跌了这么多之后，应该会有一定的修复。 四季度需要注意风格的均衡化，有几个原因。 一个就是从资金层面来讲，确实有很多绝对收益类的资金在四季度会选择一定的保住收益的情况。 另外一个就是公募的基准新规出来之后，多多少少还是会对大家的投资行为有一定的约束，不要忘了5月份公募新规出来之后金融股拉升了一段时间。 所以整个来说，在TMT面临这么高的持仓集中度的情况下，市场还是会有一定的再平衡的动力，但也不意味着科技TMT一定会回调。 从历史经验来看，单一行业如果被公募持仓的比例超过20%或在20%附近的时候，之后大概率这个行业会呈现一个高位震荡的状态，所以也不太可能就这么直接回调下去，可能还是要在市场比较悲观或者过于乐观的情况下做一定的波段交易。 ★BD合作频传捷报，创新药情绪回暖 创新药周五迎来了一个大涨，除了筹码端的因素之外，产业也有两个变化。 一个就是信达给武田的BD，可以看到武田说他们看到海外销售峰值要达到400亿美金，确实是相对比较超预期的点。 第二就是三生给辉瑞的BD也是双抗，辉瑞也是很迅速的去推进两项全球注册性三期大临床，确实可以看到合作对手方是很努力很真心的想把这个BD往前推。 至于产业端，股价没有之前反映的这么悲观，这个板块确实可以重新再看一下，接下来一周有一定回调的话，可以去考虑一下这些有BD有基本面的公司。 ★不止于价值：保险股也能讲出AI新故事？ 我觉得价值方向保险板块还是可以继续关注的，尤其是港股的很多保险公司，像平安的股息率有5个点以上，也可以把这些保险公司当成一个顺周期的股票，就是当明年经济能起来的时候，这些公司肯定业绩也会受益，甚至一些公司也能讲出来跟AI相结合的叙事。 像国寿这些公司，明年可以做到30%的ROE，现在只有1倍的PB，相对来说都还是比较偏低部的，所以保险板块是还是可以继续关注的。 ★更新周期+出海加速，工程机械景气度底部向上 另外一个就是工程机械板块，尤其是里面的矿山相关的机械，目前看9月的订单非常好，进入到10月是继续的向上，因为整个中游的资本开支进入到了一个更新周期。 这里面尤其是一些海外矿山的资本开支在快速提升，我们可以看到国内很多工程机械公司最近的一些出口情况是非常不错的，然后国内的周期也是处在一个底部向上的过程当中，基本这个景气度也是在逐步的抬升。 整个来看的话，这一块儿现在的基本面其实是跑在了股价之前，所以还是比较好的，排序的话，可能就是矿山的设备大于通用设备大于专用设备。 ★海外订单迎“大年”，风机环节确定性最高 风电里面，风机相对来说是更看好的一个环节。 主要就是海外订单，明年是一个风机大年，风机公司很多都有利润弹性，但是因为确实也涨了很多，这个位置相对来说空间可能不会这么大，确定性相对来说还是比较高的。 ★储能基本面虽好，奈何拥挤度已高，等待回调更佳 再说到拥挤度这个层面上，最近可以看到，新能源相关的拥挤度是在快速提升，虽然这块的估值还不是很高，然后储能的基本面非常好，拥挤度稍微有 点高，现在可以再等一等短期的回调。 ★业绩期+AI进展，恒生科技龙头仍有20%-30%空间？ 恒生科技经过近期的回调之后，最近波动也比较大，我们认为是处于合理的状态。 一些龙头公司还是有百分之二、三十以上的空间可以算出来，比方说像腾讯马上要发三季报，可能它的游戏和广告都会超预期，主要是都在一个加速释放利润的周期当中，而且腾讯的AI也比市场预期的进展要快，比方说它现在内部已经有50%代码是用AI来生成的，所以腾讯现在是处于一个合理的位置。 阿里也同样是如此，所以像亚马逊为代表的公司大超预期，也会让大家对阿里的预期更加乐观，因为阿里的利润结构收入结构跟亚马逊是很类似的，所以恒科回调之后也是看好的。 ★黄金回调至4000美金，何时是最佳加仓点？ 另外一个高关注的板块也出现了非常剧烈的波动，就是有色。 有色的基本面其实没有太大的变化，除了黄金的价格回调比较多之外，之前我们也提示过，黄金在40