被动指数债基系列专题八：股债恒定 ETF：海外经验与国内前景

股债恒定ETF：海外经验与国内前景 ——被动指数债基系列专题八 本报告导读： 股债恒定ETF，或是低利率环境下低波+稳健的投资答案之一。 吴宇擎(分析师)021-38674702wuyuqing@gtht.com登记编号S0880516050001 投资要点： 固收加乘胜追击2025.11.012026年，信用债“抗跌性”可持续吗2025.10.30第二批科创债久期/弹性偏好显著下降2025.10.12第二批科创债ETF正式上市：首日规模增幅略低于首批，但交投活跃程度更高2025.09.26墨西哥债市全览：拉美地区成熟且结构完善的债券市场2025.09.24 持续，传统高收益资产供给的收缩将进一步推动资产管理机构积极拓展投资边界，如何寻找合适的资产配置策略，进而构建低波动稳健回报的资产组合正成为当下市场普遍面临的问题。2025年以来以混合一二级债基以及可转债基金为代表的固收+基金受到广泛青睐，其与主动纯债基金规模呈现出明显的此消彼长态势。截至前三季度，尽管债券基金整体规模仍小幅攀升2200余亿元，但是内部结构发生了较大变化，其中，主动纯债基金规模较2024年末下滑了8448亿元，而混合债基规模则提升了7577亿元。2025年以来债券基金内部结构的变化正体现出市场对于低波稳健资产以及低费率指数化的迫切需求。回顾海外经验，股债混合策略历史悠久，分为恒定比例和动态调整 两 种 形 式。美国首只被广泛认可的平衡型共同基金是VanguardWellington Fund，由Walter L. Morgan于1928年创立。该基金通过将股票与债券相结合，在追求资本增值的同时兼顾收益与稳定，成为股债混合策略的早期典范。随着ETF市场的成熟，股债混合策略逐渐以ETF形式推出，并演化为两大方向：恒定比例与动态调整。恒定比例型ETF长期维持固定的股票与债券配置比例，并通过低成本、自动再平衡机制保持权重稳定。其结构简洁、费用低、波动较小，能够实现长期稳健收益。动态调整型ETF则通过时间或市场信号灵活调整股债权重。产品会随投资者接近预定年份逐步降低股票比重、提高债券配置，或根据宏观经济、利率与估值水平动态优化配置，以提升风险调整后回报。 中证自2024年以来推出了一系列股债恒定策略的多资产指数。早在2012年8月中证就曾发布过一系列多资产指数，其中包含中证价值/成长股债恒定组合指数这两个系列，但是权重仅限于70/30与30/70，颗粒度不够精细。且较高的权益占比使得近年来指数整体的风险收益表现平平。为应对潜在的多资产ETF创新需求，中证于2024-2025年发布了一系列多资产指数，其中股债恒定指数分别以权益的中证A500全收益、中证800自由现金流全收益、中证800红利低波动全收益等指数以及债券的中证交易所0-7年国债及政策性金融债、中证交易所0-10年国债及政策性金融债、中证国债等指数两两组合，股债权重自5/95~30/70，构建了近40个基准指数，并在近年取得了不错的风险调整后收益。风险提示：经济恢复超预期、过去的业绩不代表未来的表现。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1.低波稳健资产需求攀升，恒定混合ETF推出正当时..............................32.海外恒定混合策略ETF：多元化配置与稳健回报................................42.1.海外发展模式成熟，相关产品业绩规模持续增长.............................42.2.产品设计优势明显，具备长期配置潜力...........................................73.股债恒定ETF具备良好的发展前景......................................................93.1.股债恒定策略与指数储备为构建低波稳健组合提供了便利...............93.2.股债恒定ETF有望推动债券ETF及场内固收+生态发展................114.风险提示............................................................................................12 1.低波稳健资产需求攀升，恒定混合ETF推出正当时 多资产ETF有望适时推出。2025年1月，中国证监会在新“国九条”的纲领基础上印发《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》。方案指出，需推动资本市场指数化投资规模和比例明显提升，并强化指数基金资 产配置功能，稳步提升投资者长期回报，为中长期资金入市提供更加便利的渠道，助力构建资本市场“长钱长投”生态，壮大理性成熟的中长期投资力量。与此同时，在风险可测可控、投资者得到有效保护的前提下，稳慎推进指数产品创新，研究推出多资产ETF等创新指数产品。2025年以来，国内ETF市场持续壮大，截至三季度末规模已超5.6万亿元，较2024年末增长近1.9万亿（+51%），已逐渐成长为广大机构的重要配置型工具。展望未来，在指数化规模与比例进一步提升的同时，以多资产ETF为代表的指数创新产品有望适时推出。 低利率环境下，多元化资产配置的必要性提升。受经济增长放缓、通胀下行、储蓄过剩等多重因素影响，资产管理行业，包括银行理财、保险及公募基金等机构正普遍面临低利率环境的挑战。伴随“资产荒”与低利率格局的持续，各类资管产品的收益率普遍承压，而对于部分机构而言，负债端收益的弹性相对较小甚至刚性，因而传统高收益资产供给的收缩势必将进一 步推动资产管理机构积极拓展投资边界，探索替代性资产类别，在这一背景下，多元化资产配置的必要性正大幅提升，如何寻找合适的资产配置策略，进而构建低波动稳健回报的资产组合成为当下市场普遍正面临的问题。 2025年以来固收+基金需求旺盛。2025年以来以混合一二级债基以及可转债基金为代表的固收+基金受到广泛青睐，其与主动纯债基金规模呈现出明显的此消彼长态势。截至前三季度，尽管债券基金整体规模仍小幅攀升2200余亿元，但是内部结构发生了较大变化，其中，主动纯债基金规模较2024年末下滑了8448亿元，而混合债基规模则提升了7577亿元。2025年以来债券基金内部结构的变化正体现出市场对于低波稳健资产以及低费率 指数化的迫切需求。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.海外恒定混合策略ETF：多元化配置与稳健回报 2.1.海外发展模式成熟，相关产品业绩规模持续增长 股债混合策略历史悠久，分为恒定比例和动态调整两种形式。美国首只被广泛认可的平衡型共同基金是Vanguard Wellington Fund，由Walter L.Morgan于1928年创立（原名Industrial and Power Securities Company）。该基金通过将股票与债券相结合，在追求资本增值的同时兼顾收益与稳定，成为股债混合策略的早期典范。随着ETF市场的成熟，股债混合策略逐渐以ETF形式推出，并演化为两大方向：恒定比例与动态调整。恒定比例型ETF长期维持固定的股票与债券配置比例，并通过低成本、自动再平衡机制保持权重稳定。其结构简洁、费用低、波动较小，能够实现长期稳健收益。动态调整型ETF则通过时间或市场信号灵活调整股债权重。产品会随投资者接近预定年份逐步降低股票比重、提高债券配置，或根据宏观经济、利率与估值水平动态优化配置，以提升风险调整后回报。 贝莱德股债恒定ETF系列多样配置，旨在可控风险下实现长期收益。目前，规模靠前的股债混合ETF主要集中在北美市场，偏股型产品居多。其中最具代表性的60/40股债配置策略，可以实现长期投资的风险分散效果，在低通胀、利率下行的宏观环境中表现尤为突出。此外80/20股债配置也是典型的产品策略之一，符合更高风险偏好的投资者需求。其中，美国市场上贝莱德(iShares)推出的一系列具有代表性的股债恒定ETF（下文简称iShares系列），涵盖了不同策略的配置比例。从相对激进型策略（股八债二，AOA），到均衡型（股六债四，AOR；股四债六，AOM）和相对保守型（股三债七，AOK）均有覆盖。该系列产品跟踪四组标普目标风险指数，并每半 年自动执行再平衡机制。持仓底层资产配置品类丰富，策略稳健，注重在可控风险下获得长远收益。具体而言，股票部分以大盘股和发达市场股票为主，两者占股票资产的80%以上，兼有投资中小盘股及新兴市场股票。债券部分以美元债为主，兼有其他货币市场产品。 iShares系列规模和业绩稳步上升，投资者转向偏好积极配置。截至2025年10月24日，规模方面，AOR的总净资产最大，达到2898.68百万美元，其次是AOA，拥有2668.92百万美元的总净资产。AOM的总净资产为1622.92百万美元，而AOK的总净资产最低，为683.52百万美元。业绩方面，AOA的每股净值最高，达89.26美元，AOR为65.07美元，AOM为47.94美元，而AOK的每股净值最低，为40.57美元。整体来看，四个组合的每股净值均值为60.71美元，总净资产均值为1968.51百万美元。长期来看，中等风险的AOR始终维持着最大的规模，并表现出持续的增长趋势。投资者对均衡型产品的需求依然较高，尤其是在市场波动较大时，AOR因其相对平衡的股债配置受到了更多投资者的青睐。近年来投资者的风险偏好逐步 转向更加积极的配置，尤其倾向于较高比例股票配置的AOR和AOA，而对更为保守的产品（如AOM和AOK）的需求有所收缩，但目前正在稳步回升。长期业绩方面，该系列产品的单位净值均稳步上升。其中股票配置占比更高 的产品（如AOA和AOR）增长较快，表明较高的股权配置带来了更强的市场回报。相较之下，保守型产品（如AOM和AOK）的单位净值增速较慢，反映出低风险策略的稳健回报。 资料来源：iShares，国泰海通证券研究；单位：百万美元 资料来源：iShares，国泰海通证券研究;单位：美元 iShares系列债券部分为以美债为主的多元化配置，强化收益稳定性与市场波动中的灵活性。美国国债作为最主要的底层资产，提供低风险、稳定的现金流。转手型抵押贷款证券（MBS Pass-Through）、工业债券及金融机构债券则通过较高的信用等级和长期稳定的利息收入，进一步增强了组合 的收益稳定性。这些资产所在市场成熟，流动性强，为ETF管理者提供了高效的资产配置和调整空间。整体配置有助于分散风险、优化收益，确保投资组合在波动市场中的稳定性与灵活性。 iShares系列债券部分底层资产久期均以中短期债券为主，产品之间差异较小。其中5年以下的占比超50%。超过80%在10年以下。1年以下的超短期债券较少。相对低的久期能限制产品对利率上行的敏感性，有效管理利率风险和信用风险。期限较短的产品流动性更好，能有效降低再平衡时的操作损耗。整体配置满足投资者对债券部分稳定性的需求，也具有一定的灵活性。 资料来源：iShares，国泰海通证券研究；注：截止至2025年10月24日，样本统计范围包括iShares Core Allocation系列四种产品 2.2.产品设计优势明显，具备长期配置潜力 股债恒定ETF具有作为长期配置型工具的潜力，吸引大量机构投资者。机构投资者通常是长期资金的管理者，如养老金基金、保险公司等。它们的投资目标是实现稳定的回报，而在股债市场上的分布布局赋能其在可控 风险的基础上取得一定超额收益。机构投资者的资金管理规模通常较大，低费率的产品有助于其降本增效。LPL Financial、Morgan Stanley和BlackRock Inc等大型机构投资者共为贝莱德(iShares)股债恒定系列ETF的主要持有者，体现了其稳健的资本管理和风险控制，以及长期增长的潜力。同时这些机构自身业务中包含为高净值客户提供财富管理和投资咨询服务，具有较 强行业影响力，一定程度上助力股债恒定ETF的交易