冬藏待春，顺势而为：11月转债策略展望

11月转债策略展望 本报告导读： 2025年11月的十大转债组合，在行业分布与价格区间上采取了均衡配置的思路。行业选择上，组合重点聚焦于新能源、顺周期及科技成长三大主线。 乘胜追击，超额增厚2025.10.08催化延续，转债强韧2025.10.07休整蓄势，把握良机2025.09.01更上层楼，拥抱成长2025.08.01成长为矛，业绩为锚2025.07.02 投资要点： 展望2025年11月，A股市场预计将在政策预期与外部环境交织影响下延续结构性行情。随着二十届四中全会为“十五五”规划定调，科技创新与扩大内需相关的政策红利将持续释放，为市场提供核心支撑。预计A股主要指数整体下行空间有限，震荡上行仍是主旋律，但内部轮动与分化将加剧。科技成长板块作为市场核心主线的地位依然稳固，其背后依然是坚实的产业趋势支撑，如AI带来的算力需求爆发和半导体国产替代的长期逻辑。然而，在经过前期显著上涨后，资金或从交易拥挤、估值偏高的标的向估值相对合理、涨幅滞后的标的进行“高切低”式的轮动；同时，受益于“反内卷”和内需政策的光伏、化工，以及具备避险属性的贵金属、大金融板块也值得关注。 转债市场11月将延续与正股高关联、高估值下的高波动特征。在正股市场具备韧性的背景下，转债市场因供需失衡难以根本缓解，整体表现将保持稳健。然而，当前极高的估值水平意味着转债对正股波动更为敏感，系统性机会有限，投资机会更多来自个券筛选与波段操作。策略上建议均衡布局，攻守兼备，一方面，进攻端选择偏股型转债，重点选择正股属于科技成长、政策驱动主线的优质个券，用以捕捉市场上涨弹性，例如AI应用、固态电池、航空航天、创新药等细分方向的转债；另一方面，利用低价券的防御性抵御波动，依托其债底保护及条款博弈价值作为组合稳定器。 2025年11月的十大转债组合，在行业分布与价格区间上采取了均衡配置的思路。行业选择上，组合重点聚焦于新能源、顺周期及科技成长三大主线：（1）新能源领域：关注行业格局持续优化、需求景气度上行的储能与光伏板块，建议增持亿纬、双良转债；（2）顺周期板块：关注受益于稳经济政策预期、需求端呈现复苏态势的行业，包括工业金属、工程机械以及大金融等，建议增持金25、顺博、柳工、艾迪和兴业转债；（3）科技成长赛道：布局受益于产业政策支持、具备长期成长空间的科技方向，例如航空航天、可控核聚变及创新药等领域，建议增持航宇、杭氧、皓元转债。 风险提示：理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。 目录 1.2025年10月转债市场回顾...........................................................................32.2025年11月转债策略和十大转债................................................................43.风险提示..........................................................................................................5 1.2025年10月转债市场回顾 2025年10月，A股市场呈现震荡分化格局。上证指数累计上涨1.85%，创下十年新高。市场内部结构性分化显著，以煤炭、纺服、交运、钢铁、银行为代表的周期和金融板块领涨，其中煤炭行业涨幅达11.90%，而TMT等前期热门科技板块则出现明显回调，科创50指数累计跌幅达5.33%。全月来看，两市日均成交额达到2.16万亿元，个股涨跌互现，超过3000只股票实现上涨。月末主要指数虽有所调整，但小微盘股表现活跃，显示出市场内部的轮动特征。 转债市场整体呈现震荡态势，表现略逊于正股。中证转债指数累计微跌0.11%，呈现“V”型走势。市场内部分化明显，高评级、大规模转债表现相对稳健，而中低评级、中小盘转债则出现回调。从风格看，低价和双低转债表现占优。周期板块相关的钢铁等行业转债随正股上涨，而科技类转债则出现调整。转债市场估值持续在高位盘整，价格中位数维持在132元的历史高位。供需方面，市场延续供给偏紧的格局，较多转债因触发强赎条款和到期而退出，但新券预案的受理速度显著加快，为市场带来了新的供给预期。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 10月十大转债大幅跑输中证转债指数。10月上证指数累计上涨1.85%，沪深300指数持平，创业板指累计下跌1.56%，中证1000和国证2000分别累计下跌0.90%和0.45%，中小盘指数跑输大盘指数。中证转债指数累计下跌0.11%。10月十大转债平均累计下跌3.83%，跑输中证转债指数。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.2025年11月转债策略和十大转债 2025年9月以来，可转债市场整体进入了高位横盘震荡的格局。在8月下旬创出阶段性高点后，转债市场由于估值已处于历史高位，上行空间受到明显压制。进入9月，转债市场遭遇了以保险资金为代表的机构止盈操作，导致估值出现一轮显著压缩，表现一度弱于正股。自此，市场动能减弱，转入震荡阶段。这一横盘震荡态势的核心驱动力在于“高估值”与“强支撑”的拉锯：一方面，历史极高的价格和转股溢价率使得转债对正股波动极为敏感，任何正股的调整或市场风险偏好的轻微下降都会引发转债的获利了结压力，抑制了上涨动能；另一方面，市场供需失衡的格局又为转债价格提供了坚实的下限支撑，使得每次短期下跌后都能吸引配置资金入场，阻止了深度调整。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 展望2025年11月，A股市场预计将在政策预期与外部环境交织影响下延续结构性行情。随着二十届四中全会为“十五五”规划定调，科技创新与扩大内需相关的政策红利将持续释放，为市场提供核心支撑。预计A股主要指数整体下行空间有限，震荡上行仍是主旋律，但内部轮动与分化将加剧。科技成长板块作为市场核心主线的地位依然稳固，其背后依然是坚实的产业趋势支撑，如AI带来的算力需求爆发和半导体国产替代的长期逻辑。然而，在经过前期显著上涨后，资金或从交易拥挤、估值偏高的标的向估值相对合理、涨幅滞后的标的进行“高切低”式的轮动；同时，受益于“反内卷”和内需政策的光伏、化工，以及具备避险属性的贵金属、大金融板块也值得关注。 转债市场11月将延续与正股高关联、高估值下的高波动特征。在正股市场具备韧性的背景下，转债市场因供需失衡难以根本缓解，整体表现将保持稳健。然而，当前极高的估值水平意味着转债对正股波动更为敏感，系统性机会有限，投资机会更多来自个券筛选与波段操作。策略上建议均衡布局，攻守兼备，一方面，进攻端选择偏股型转债，重点选择正股属于科技成长、政策驱动主线的优质个券，用以捕捉市场上涨弹性，例如AI应用、固态电池、航空航天、创新药等细分方向的转债；另一方面，利用低价券的防御性抵御波动，依托其债底保护及条款博弈价值作为组合稳定器。 2025年11月的十大转债组合，在行业分布与价格区间上采取了均衡配置的思路。行业选择上，组合重点聚焦于新能源、顺周期及科技成长三大主线：（1）新能源领域：关注行业格局持续优化、需求景气度上行的储能与光伏板块，建议增持亿纬、双良转债；（2）顺周期板块：关注受益于稳经济政策预期、需求端呈现复苏态势的行业，包括工业金属、工程机械以及大金融等，建议增持金25、顺博、柳工、艾迪和兴业转债；（3）科技成长赛道：布局 受益于产业政策支持、具备长期成长空间的科技方向，例如航空航天、可控核聚变及创新药等领域，建议增持航宇、杭氧、皓元转债。 3.风险提示 理财赎回风险；转债转股溢价率压缩风险；转债正股表现不及预期。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号