短期利多因素逐渐显现

核心观点 锌精矿 10月份国产锌矿TC下滑800元/吨至2850元/吨，由于锌价内外比价因素，进口矿进口亏损依旧较多，目前相较国产矿，进口矿偏贵超2000元/吨。但依旧不妨碍进口矿TC在10月中下旬开始同步开始回落，进口锌矿加工费指数从118.5美元/吨下滑至102.5美元/吨。冶炼厂原料库存下滑，且存在冬储需求，短期矿TC有望保持下滑。今年海外矿山供应超预期顺利，虽然海外矿库存较高，但短期在谈判明年长单的窗口下，预计进口矿TC难涨。 根据SMM统计2025年9月国产锌精矿产量31.45万金属吨，环比变化-3.03万金属吨，同比波动-9.99%。10月预计产量30.09万金属吨，10月份生产天数较9月份减少1天，进入冬季高海拔地区进去停产周期，国产矿供应远不及预期。2025年9月锌矿进口量505395吨，同比波动24.9%，1-9月累计进口4008060吨，同比波动40.5%。 截至10月底中国主要七个港口库存总量32.33万吨，月度环比减少1.6万吨。冶炼厂原料库存41.6万金属吨，环比减少3.7万吨，可用天数环比减少4.2天至22.1天。 精炼锌 根据SMM数据统计，2025年10月中国锌锭产量61.7万吨，产量环比变化+1.7万吨，同比波动+21.45%，预计11月份产量61.1万吨，供给增速预计降至20%一下。国产矿TC回落，冶炼厂综合利润被压缩，将会打压冶炼积极性，供给压力有望减小。 2025年9月中国锌锭净进口1万吨，1-9月累计净进口24.3万吨，同比减少21.1%，海外库存持续下滑并呈现仓单风险，虽然LME欲出台政策限制近月大额持仓，使得海外现货升水高位回落，但目前海外库存方面短期仍难以持续增长。 冶炼利润方面，在国产TC加速下滑，进口TC跟随下滑的情况下，冶炼厂综合冶炼利润被严重压缩，净冶炼亏损从-500元/吨扩大至-1100元/吨，综合冶炼利润收窄至200元/吨附近，高成本地区面临亏损风险。 库存方面，锌锭七地最新库存16.2万吨，10月单月累库2万吨，但10月底开始呈现减少的趋势。消费旺季超预期表现叠加出口窗口的打开，使得社会库存累库不及预期，并且有可能呈现季节性去库走势。仓单库存67774吨，保税区库存0.42万吨，LME库存最新库存35300吨，8月度减少0.5万吨，海外供应偏紧局面持续。 消费端 镀锌开工率58.5%，环比波动+5.7%，压铸开工率31.4%，环比波动+1.0%，氧化锌开工率43.7%，环比波动+1.7%。2025年7月镀锌板带净出口量1226213吨，环比波动+11.73%，同比波动+3.02%，1-7月累计净出口10444384吨，同比波动+10.48%。 策略 原料端，冶炼厂进入冬储准备，对矿采购积极性较高，国产矿供应不及预期且进入减产周期，国产TC持续下滑，进口TC跟随下滑。虽然今年海外矿供应顺利增长，且海外库存充足，但考虑谈判明年长单TC因素，预计短期海外TC难涨。供应端，TC的下滑使得国内冶炼利润被大幅度压缩，冶炼积极性回落，供给虽然处于增长状态，但预计 供给压力有望减少。海外供应减少，LME库存处于绝对低位，虽然对近月大额持仓有望控制，但仓单风险仍在。消费端整体呈现超预期表现，叠加国内锌锭出口窗口打开，国内社会库存累库大概率不及预期，且存在去库可能性，短期锌基本面因素边际变化均为利多。单边：谨慎偏多套利：中性 风险 1、\t海外矿端干扰2、\t旺季需求不及预期3、海外流动性收紧 图表 图1：进口锌精矿指数（周）-平均价...................................................................................................................................4图2：锌精矿企业生产利润........................................................................................................................................................4图3：国产矿开工率....................................................................................................................................................................4图4：国产矿产量（国家统计局）............................................................................................................................................4图5：锌精矿进口|累计...............................................................................................................................................................5图6：锌矿进口盈亏....................................................................................................................................................................5图7：锌精矿：港口库存：连云港港（周）............................................................................................................................5图8：SMM精炼锌冶炼厂月度原料库存金属量.......................................................................................................................5图9：上海锌锭现货升贴水........................................................................................................................................................5图10：沪锌隔月价差..................................................................................................................................................................5图11：LME锌升贴水.................................................................................................................................................................6图12：SMM锌锭月度产量.........................................................................................................................................................6图13：锌锭进口盈亏..................................................................................................................................................................6图14：锌锭净进口......................................................................................................................................................................6图15：精炼锌企业生产利润......................................................................................................................................................6图16：硫酸(98%冶炼酸)价格....................................................................................................................................................6图17：SMM七地锌锭周度库存.................................................................................................................................................7图18：SHFE日库存:锌:总:本周库存期货................................................................................................................................7图19：LME锌库存总计.............................................................................................................................................................7图20：SMM锌锭保税区库存.....................................................................................................................................................7图21：SMM镀锌周度产量.......................................................................................................................................................7图22：SMM压铸产量...................................................................................