流动性跟踪与地方债策略专题：基金地方债投资关键词

基金地方债投资关键词 2025年10月31日 ➢三季度资金面总体维持宽松，权益大幅走强，市场风险偏好抬升，跷跷板效应下叠加基金销售费率新规影响下债市表现偏弱。在此基础上8月8日票息增值税政策推出，市场化发行的新发地方政府债隐含税率明显高于3%，超长端更是持续在5%以上，带动地方债与国债利差走阔，但市场参与热情不高，利差并未在三季度得到压缩，而是始终维持相对高位。保险在三季度依然维持大量的配置，二级市场净买入5027亿元，可能是由于票息增值税政策后超长端地方债票面利率抬高明显，30Y地方债一度发在2.54%，来到配置盘觉得有价值的点位。基金从二季度的净买入转为三季度净卖出300亿元，主要净卖出20-30Y和10-15Y，该期限也是二季度净买入的期限。 分析师徐亮执业证书：S0100525070004邮箱：xliang@glms.com.cn ➢基金地方债投资关键词：1年以内、老券、曲线凸点。1）从期限分布来看，3Y及以内期限地方债是基金持仓的主要构成，占比66%。从持仓变化来看，2025年三季度基金增持了1Y及以内和3-5Y地方债，一方面是参与了短久期高票面老券，另一方面是由于3-5Y曲线相对陡峭，并且5Y地方债整体在三季度供给不错，还出现了规模在300亿元以上的25江苏债42，带动流动性整体好转。2）2025年三季度基金增持了较多湖南、河北等地区的债券，减持了较多内蒙古、四川、广西、上海、河南等地区的债券，二季度开始基金对江苏、浙江、广东、上海持续减持，可能是由于其他地区个券的流动性有所好转并且这些地区的收益率偏低。3）持仓top10的个券基本为一般债，以江苏、安徽的券为主，剩余期限基本在1Y及以内；2025年三季度新增持仓top10的个券大多为1Y以内的老券（2015年发行的个券），新券参与了5Y、15Y和20Y。 研究助理黄紫仪执业证书：S0100125070012邮箱：huangziyi@glms.com.cn 相关研究 1.固收专题：重启国债买卖的影响和应对-2025/10/282.信用债周策略20251027：哪些企业更受AIC青睐？-2025/10/273.债券策略周报20251026：怎么看待后续债市表现-2025/10/264.海外利率周报20251026：通胀低于预期，海外降息预期交易继续-2025/10/265.转债周策略20251026：量子科技、氢能、核聚变等主题转债挖掘-2025/10/26 ➢地方政府债策略：预计截至10月底，置换债累计发行19910亿元，进度达99.55%；新增一般债累计发行6900亿元，进度达86.25%；新增专项债累计发行39646亿元，进度达90.10%，其中特殊新增专项债累计发行12486亿元（超出理论8000亿元限额部分的资金用于偿还欠款）、土储专项债发行3458亿元、保障房专项债发行51亿元；此外，5000亿元的结存限额部分从10月21日开始发行，10月预计累计发行450亿元，进度达9%。受结存限额下达影响，近期多数地方调整11月地方债发行计划，目前来看，11月计划发行规模为7284亿元（其中新增一般债462亿元、新增专项债3813亿元、再融资债3010亿元），较上周统计的3438亿元大幅增加，其中再融资债增加1065亿元（或指向11月发行的5000亿元结存限额部分）。 ➢10月下旬开始地方债供给增多，新券逻辑带动二级成交情况好转，机构行为方面保险日度净买入在60亿元左右，对15-20Y净买入出现加大，基金对7Y以上期限整体净买入。后续关注：1）关注5000亿元特殊再融资债的主要集中期限，如果明显集中在一个期限会带动该期限地方债与国债利差明显走阔，从10月的发行来看主要集中在10Y，当前10Y国债1.85%，10Y地方债整体在2.06%，利差21bp。2）当前除保下限发行的个券外，大多数个券一级与国债加点在20-25bp，大多数个券发行时隐含税率已经压缩至3%出头水平。从截至10月24日的动态隐含税率来看，本周15Y含税券隐含税率被压缩至4%以内，20Y、30Y含税券隐含税率回到接近3%水平，当前超长端15Y较凸，20Y与30Y估值基本相同，理论上20Y配置价值不错，但需要注意的是2024年以来30Y-20Y利差持续在5bp以内。当前隐含税率在4%以上的仅有10Y、和3Y及以内期限个券，如果后续供给持续以10Y为主，这种状态可能维持。3）当前地方债曲线中，4-5Y中等地区一般债老券、9-10Y中等地区专项债老券非常平坦，7Y、15Y老券、3Y新券均为曲线中偏陡位置。4）从流动性角度来看： ①10Y关注25四川债64、25山东17、25青海债10、25内蒙古债24、25浙江债60；②15Y关注25河北债59、25安徽债80、25内蒙古债25、25安徽债84、25广东债56；③20Y关注25广西债24、25河南债62、25湖北债90、25安徽债96、25河南债60；④30Y关注25湖南49、25广东债58、25广东债60、25河南债65、25江苏44。 风险提示：政府债供给超预期，货币政策超预期，经济表现超预期。 目录 1主要观点.................................................................................................................................................................31.1基金地方债投资关键词：1年以内、老券、曲线凸点................................................................................................................31.2地方债观点..........................................................................................................................................................................................72货币市场利率跟踪....................................................................................................................................................93公开市场操作跟踪.................................................................................................................................................114政府债跟踪...........................................................................................................................................................134.1政府债发行........................................................................................................................................................................................134.2政府债缴款........................................................................................................................................................................................144.3地方政府债策略................................................................................................................................................................................145同业存单跟踪........................................................................................................................................................205.1同业存单一级市场...........................................................................................................................................................................205.2同业存单二级市场...........................................................................................................................................................................226超储率跟踪...........................................................................................................................................................237风险提示..............................................................................................................................................................24插图目录..................................................................................................................................................................25 1主要观点 1.1基金地方债投资关键词：1年以内、老券、曲线凸点 三季度资金面总体维持宽松，权益大幅走强，市场风险偏好抬升，跷跷板效应下叠加基金销售费率新规影响下债市表现偏弱。在此基础上8月8日票息增值税政策推出，市场化发行的新发地方政府债隐含税率明显高于3%，超长端更是持续在5%以上，带动地方债与国债利差走阔，但市场参与热情不高，利差并未在三季度得到压缩，而是始终维持相对高位。保险在三季度依然维持大量的配置，二级市场净买入5027亿元，可能是由于票息增值税政策后超长端地方债票面利率抬高明显，30Y地方债一度发在2.54%，来到配置盘觉得有价值的点位