季报点评：报表继续释压，大众价位增量

2025Q3公司营收19.3亿元（同比-26.8%），归母净利润3.2亿元（同比-48.7%）；Q1-3累计营收88.8亿元（同比-10.7%），归母净利润25.5亿元（同比-17.4%）。合同负债相对平稳，Q3末为5.2亿元（同比微降0.2亿元，环比降0.8亿元），Q3销售回款同比-33.3%，经营净现金流同比-117.1%。

毛利率微降0.6pct至75.0%（产品结构影响），费用率显著提升（销售/管理/税金及附加率分别+9.5/+1.1/+1.3pct），净利率同比-7.1pct至16.6%。

大众价位表现平稳，次高端及以上承压：Q3特A+（300元+）/特A（100-300元）/A（50-100元）/B（20-50元）收入分别为11.2/6.4/0.7/0.3亿元（同比-38%/-1%/-37%/-27%）；Q1-3累计同比-16.0%/+0.3%/-18.0%/-13.3%。百元价位核心大单品淡雅保持增长，四开和V3等次高端单品承压。

苏中大区表现突出，省外降幅相对更小：Q3省内/省外收入为17/2亿元（同比-30%/-14%）；Q1-3省内/省外收入累计同比-12%/+0.1%。省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入同比分别为-32%/-37%/-35%/+1%/-33%/-44%（Q3苏中大区保持增长，得益于市场积淀；Q3开始省外部分地区考虑提前导入淡雅）。

盈利预测下调：2025-2027年摊薄EPS分别为2.15/2.28/2.48元/股（前值2.43/2.58/2.85元/股），对应PE为18/17/15x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动、消费恢复不及预期、行业竞争加剧、产品结构升级和省内外拓展不及预期等。