2025年半年报点评：报表加速调整，延续去库释压

报表加速调整，延续去库释压 2025年08月20日 ➢事件：公司于2025年8月19日发布2025年半年报，25H1实现营收147.96亿元，同比-35.32%；实现归母净利润43.44亿元，同比-45.34%；实现扣非归母净利润42.32亿元，同比-46.71%。单季度看，25Q2实现营收37.29亿元，同比-43.67%；实现归母净利润7.07亿元，同比-62.66%；实现扣非归母净利润6.14亿元，同比-67.52%。 推荐维持评级当前价格：73.58元 ➢量缩价升，持续去化库存。量价拆分来看，25H1公司白酒销售量为7.82万吨，同比-32.35%；吨价为18.92万元/吨，同比+4.59%。分产品看，25H1中高档酒产品实现营收126.72亿元，同比下降36.52%，普通酒产品实现营收18.40亿元，同比下降27.24%，公司完善升级第七代海之蓝及洋河大曲高线光瓶酒产品矩阵，海之蓝、天之蓝等主导产品控量稳价、持续加速去库。分地区看，25H1省内实现营收71.20亿元，同比下降25.79%，省外实现营收73.92亿元，同比下降42.68%，公司省外市场深度调整，省内市场相对具备韧性。分渠道看，25H1批发经销渠道实现营收142.92亿元，同比下降35.78%，线上直销渠道实现营收2.21亿元，同比下降6.91%。经销商层面，截至25H1末，省内经销商3010个，同比增加11个，省外经销商5599个，同比减少268个，公司经销商体系加速调整。 分析师王言海执业证书：S0100521090002邮箱：wangyanhai@mszq.com分析师胡慧铭 执业证书：S0100524060006邮箱：huhuiming@mszq.com 相关研究 ➢费用投放力度加大，盈利短期承压。2025H1公司毛利率同比-0.33pcts至75.02%；加大费用投放力度，25H1销售费用率为14.52%，同比+3.10pcts，公司加大电商促销力度，其中电商费用投入3253.60万元，同比增加39.80%；管理费用率为5.85%，同比+1.73pcts；净利率同比-5.38pcts至29.36%。单季度看，25Q2毛利率73.32%，同比-0.35pcts；销售费用率为20.88%，同比+2.33pcts；管理费用率为11.40%，同比+4.17pcts；净利率18.95%，同比-9.63pcts，盈利能力有所下降。公司控制发货节奏，主动出清渠道库存，截至25H1末，公司合同负债余额58.78亿元，同比+49.27%；经营性现金流净额6.16亿元，同比-69.85%。 1.洋河股份（002304.SZ）2024年年报&2025年一季报点评：阶段性降速调整，静待企稳改善-2025/04/302.洋河股份（002304.SZ）2024年三季报点评：短期业绩承压，静待渠道修复-2024/10/313.洋河股份（002304.SZ）2024年半年报点评：短期业绩承压，稳定股东分红-2024/08/304.洋河股份（002304.SZ）2023年年报&2024年一季报点评：经营节奏稳健，分红比率提升-2024/04/285.洋河股份（002304.SZ）2023年三季报点评：促销加大，营收稳增-2023/10/30 ➢投资建议：公司短期内降速抒压，消化渠道库存，报表加速出清；中长期来看，公司调整经营节奏，强化大本营市场运作，梳理海天梦主导产品价格体系，同时持续扩展省外市场，静待需求修复重拾增长。24年公司现金分红总额70亿元，对应25年8月19日收盘股息率为6.3%，公司重视股东回报，着眼长期发展。我们预计公司25-27年归母净利润分别为41.40、45.08、51.52亿元，EPS分别为2.75、2.99、3.42元，当前股价对应P/E分别为27、25、22X，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：省内市场竞争加剧、省外扩张不及预期、次高端修复不达预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上海：上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦7层；200082北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室；518048