季报点评：成本释压量价风险，看好新增装机投产引领成长

成本释压量价风险，看好新增装机投产引领成长 公司发布2025年一季度报告。公司一季度实现营业收入398.1亿元，同比下降12.6%；实现归母净利润18.1亿元，同比上升1.5%；扣非归母净利润16.1亿元，同比下降7.4%；经营现金流净额为140.26亿元，同比增长92.8%。其中，营业收入下滑主要系Q1电量、售电均价同比下降及转让国电建投内蒙古能源有限公司所致；扣非净利润下降主要系Q1处置国能电力工程管理有限公司，以及国电寿县风电有限公司破产移出合并范围产生的非流动性资产处置损益导致；经营现金流金额同比高增主要原因一是2024年一季度支付终止确认的保理款；二是本期票据结算金额增长；三是燃料款支付同比减少。整体业绩符合预期。 买入（维持） 下游需求偏松压制电量电价，煤价下行成本释压。电量方面，受全国电力供需形势整体宽松，新能源机组容量增长，暖冬及国电建投对外转让等因素综合影响，一季度公司发电量同比下滑，完成发电量1002.17亿千瓦时，同比-5.67%；上网电量949.35亿千瓦时，同比-5.72%；若扣除转让国电建投影响，发电量/上网电量分别同比-4.36%/4.42%。Q1火电/水电/风电/光伏上网电量分别为779.92/71.9/57.15/40.38亿千瓦时，分别同比-9.34%/-6.95%/+11.23%/123.78%。电价方面，一季度平均上网电价425.41元/千千瓦时，同比下降0.03元/千瓦时，电价下滑导致电费收入下滑从而影响公司一季度营业收入。成本方面，考虑到一季度煤价快速下跌或影响公司灵活调整煤炭采购策略，公司营业成本下降13.19%，同时销售、管理、研发、财务四费明显同比下降，体现降本成效。 装机具备成长空间，看好大渡河打开成长空间。截至2025年3月31日，公司合并报表口径控股装机容量11639.14万千瓦，其中火电/水电/风电/光伏装机分别为7562.9/1495.06/991.18/1590万千瓦。一季度公司火电控股装机容量增加100万千瓦，新能源控股装机容量增加369.14万千瓦。2024年大渡河老鹰岩二级水电站、新疆和静抽水蓄能电站和滚哈布奇勒水电站、察汗乌苏生态电站等一批项目获批开工，大渡河流域水电站2025年计划投产136.50万千瓦、2026年计划投产215.50万千瓦，水电即将迎来新一轮装机成长期，有望带动公司业绩成长。此外，2024年公司境内获取新能源资源1679万千瓦，核准备案1804万千瓦，新能源装机也仍具备成长空间。 作者 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com 分析师高紫明执业证书编号：S0680524100001邮箱：gaoziming@gszq.com 分析师刘力钰执业证书编号：S0680524070012邮箱：liuliyu@gszq.com 投资建议。公司作为全国电力龙头，具备成本优势，火/绿/水业务多点开花，且大渡河2025和2026年有望迎来装机增量投产，增厚水电资产，带动公司成长。预计公司2025-2027年营业收入分别为1839.01亿元、1916.71亿元和1985.93亿元，同比增长2.6%/4.2%/3.6%；归母净利分别 为76.51/90.39/95.63亿 元 ， 对 应2025-2027年EPS分 别 为0.43/0.51/0.54元/股，PE分别为10.7/9.0/8.5倍。 研究助理廖岚琪执业证书编号：S0680124070012邮箱：liaolanqi@gszq.com 相关研究 风险提示：装机速度不及预期；电力市场改革、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。 1、《国电电力（600795.SH）：火电盈利稳健提升，大渡河打开成长空间》2025-04-172、《国电电力（600795.SH）：业绩压力释放，看好后期成长》2024-10-253、《国电电力（600795.SH）：煤电盈利持续提升，水绿提升成长空间》2024-08-20 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com