华鲁恒升（600426.SH）以量补价推动整体业绩提升，看好荆州二期项目逐步投产-华鲁恒升2024年报及2025年一季报点评

2027E39,8803.45,23918.312.42.478.41.21.1买入（维持评级）股票信息行业基础化工2025年5月12日收盘价（元）20.85总市值（百万元）44,269.14流通市值（百万元）44,184.83总股本（百万股）2,123.22流通股本（百万股）2,119.18近3月日均成交额（百万元）402.93股价走势作者分析师肖 亚平执业证书编号：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com联系人林 森执业证书编号：S1070123060039邮箱：linsen@cgws.com相关研究1、《装置检修影响3Q24单季度利润，荆州二期项目持续推进》2024-11-112、《荆州一期贡献增量，收入利润双增，看好荆州二期项目建设》2024-09-10-33 %-26 %-19 %-11 %-4%3%10%17%2024-052024-092025-012025-05华鲁恒升沪深300 P.2请仔细阅读本报告末页声明费用方面，2024年公司销售费用同比上升47.95%，销售费用率为0.26%，同比上升0.04pcts；财务费用同比上升223.39%，财务费用率为0.64%，同比上升0.39pcts；管理费用同比下降0.16%，管理费用率为0.98%，同比下降0.25pcts；研发费用同比上升14.23%，研发费用率为1.93%，同比下降0.19pcts。2024年公司经营活动产生的现金流净额变化较小。公司经营性活动产生的现金流净额为49.68亿元，同比上升5.36%；投资活动产生的现金流净额为-50.75亿元，同比上升30.29%；筹资活动产生的现金流净额为-3.88亿元，同比下降114.60%；期末现金及等价物余额为13.95亿元，同比下降25.42%。应收账款同比上升47.37%，应收账款周转率有所下降，从2023年的570.76次下降到486.9次；存货同比下降11.67%，存货周转率有所上升，从2023年的16.19次上升到19.79次。1Q25公司主要产品价格同比下跌，公司业绩短期承压。根据公司2024及2025年一季度主要经营数据公告披露，1Q25公司主要产品尿素/己二酸/己内酰胺/醋酸/碳酸二甲酯价格变动区间均值为1755/6925/9275/2530/4060元/吨，YoY分别为-17.61%/-17.56%/-19.38%/-9.32%/-0.25%。公司双基地协同并进，产能释放带来业绩新动能。根据公司2024年11月22日投产公告显示，荆州二期52万吨/年蜜胺树脂单体材料原料及产品优化提升项目进入试生产阶段，该项目以液氨和CO为原料生产中间原料熔融尿素，产能为52万吨/年。根据公司2024年12月12日投产公告显示，德州基地尼龙66高端新材料项目20万吨/年己二酸装置进入试生产阶段，预计新增20万吨/年己二酸产能。根据公司2025年2月26日投产公告显示，酰胺原料优化升级项目进入试生产阶段，项目建成投产后，年产饱和脂环醇20万吨，副产环已烷4.28万吨。我们看好公司通过双基地协同运营，实现“一体两翼”“双航母化”发展，未来随着荆州二期项目的逐步投产，预计公司业绩仍有增长空间。投 资 建 议 ：我 们 预 计 华 鲁 恒 升2025-2027年 收 入 分 别 为344.23/385.71/398.80亿元，同比上升0.6%/12.1%/3.4%，归母净利润分别为38.53/44.29/52.39亿元，同比变化为-1.3%/14.9%/18.3%，对应EPS分别为1.81/2.09/2.47元。结合公司5月12日收盘价，对应PE分别为12/10/8倍。我们看好公司通过双基地协同运营，实现“一体两翼”“双航母化”发展，未来随着荆州二期项目的逐步投产，预计公司业绩仍有增长空间，维持“买入”评级。风险提示：项目进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、政策变化的风险、产品需求不及预期的风险 P.3财 务报表和主要财务比率资产负债表（百万元）会计年度2023A流动资产7923现金2041应收票据及应收账款73其他应收款预付账款492存货1493其他流动资产3821非流动资产36129长期股权投资固定资产28941无形资产1947其他非流动资产5241资产总计44051流动负债5788短期借款200应付票据及应付账款3807其他流动负债1781非流动负债7826长期借款7348其他非流动负债478负债合计13614少数股东权益1547股本2123资本公积2386留存收益24581归属母公司股东权益28891负债和股东权益44051现金流量表（百万元）会计年度2023A经营活动现金流4715净利润3622折旧摊销2053财务费用68投资损失-营运资金变动-841其他经营现金流-179投资活动现金流-7280资本支出8711长期投资1400其他投资现金流31筹资活动现金流2658短期借款200长期借款4092普通股增加资本公积增加67其他筹资现金流-1701现金净增加额101资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 请仔细阅读本报告末页声明免 责声明长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。特 别声明《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。分 析师声明本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。投 资评级说明预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上北京地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层地址：北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦8层邮编：100044传真：86-10-88366686 P.4长城证券版权所有并保留一切权利。公司评级买入强于大市预期未来6个月内行业整体表现战胜市场增持中性预期未来6个月内行业整体表现与市场同步持有弱于大市预期未来6个月内行业整体表现弱于市场卖出行业指中信一级行业，市场指沪深300指数长 城证券产业金融研究院深圳邮编：518033传真：86-755-83516207上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681网址：http://www.cgws.com 行业评级